博亞精工費用率偏高，收購整合連連失敗，現金流回收能力差
時代商學院研究員 雷映
1999年，20萬元啓動資金，7個人的團隊，是襄陽博亞精工裝備股份有限公司(以下簡稱“博亞精工”)的前身博亞有限在創立之初的全部身家。經過20年的發展，博亞精工不斷自我升級，以進口替代作為突破契機，在板帶成形加工精密裝備及關鍵零部件和特種裝備配套零部件的研發生產和銷售領域內，已經形成了兩大產品線、數千種型號規格的精密製造體系。
2020年7月10日，博亞精工的創業板IPO申請獲深交所受理。根據深交所官網披露，2020年8月7日，博亞精工的IPO申請進入問詢階段。
時代商學院查閲該公司招股書後發現，博亞精工管理費用率、銷售費用率等費用項的開銷水平均長期明顯高於行業平均水平，且該公司報告期內2017年收購湖北書豪和2018年收購荊州鼎瑞均出現全額計提商譽減值，存在一定的管理風險。此外，該公司存貨和應收賬款合計佔流動資產的比例偏高，同時流動比率、速動比率、應收賬款週轉率均低於行業平均水平，經營活動產生的現金流量淨額均低於當期歸母淨利潤，現金回收差，存在資金鍊風險。
博亞精工IPO基本信息如圖表1所示。
一、成立之初僅20萬元貨幣出資
博亞精工成立於1999年11月，註冊資本50萬元，其中岑遠奇以貨幣資金10萬元和實物資產20萬元入股，岑紅以實物資產10萬元入股，餘節以貨幣資產5萬元入股，王朝襄以貨幣資金2.5萬元入股，潘全勝以貨幣資金2.5萬元入股，即博亞精工成立之初僅有20萬元貨幣資產，註冊資本中有30萬元非貨幣資產是岑紅、岑遠奇兄妹兩人共同購買並協商登記在岑紅名下的房產。
但是該房產出資時未按《公司法》規定程序進行評估且未及時過户。 根據當時有效的《公司法》規定：“對作為出資的實物、工業產權、非專利技術或者土地使用權，必須進行評估作價，核實財產，不得高估或者低估作價。”岑遠奇、岑紅以實物資產出資並未履行《公司法》規定的評估程序。同時，上述實物出資的房產一直沒有辦理過户手續， 直到2002年10月份才過户至博亞精工名下，延遲了三年左右的時間，才完成該公司初始設立時出資過户的手續。
目前該公司實際控制人岑紅、李文喜夫婦兩人持有博亞精工38.45%的股份，並於2002年取得襄樊高新技術產業開發區規劃建設環保局出具的證明，證明延遲權屬轉移手續非股東主觀故意拖延，也於2012年取得襄陽市工商行政管理局出具的證明，對公司設立時實物出資未經評估不予處罰。至此，該公司設立時的房產出資帶來的未評估、未過户問題全部得以許可。但實際運營中，該公司創業之初創始人以實物出資且不作過户，實有出資不實的嫌疑。
二、費用率長期高於行業平均水平，收購整合兩次失利
招股書顯示，2017—2019年博亞精工銷售費用率分別為7.21%、7.44%、7.65%，對應的行業可比公司銷售費用率平均值分別為6.64%、5.42%、6.11%，不同於行業銷售費用率震盪下降的趨勢，該公司銷售費用率逐年抬升，且長期高於行業平均水平，該公司解釋主要是可比公司中北摩高科銷售費用較低，因而拉低了可比上市公司平均值。
2017—2019年，博亞精工管理費用率分別為15.02%、12.52%、13.42%，而對應的行業可比公司管理費用率平均值分別為9.84%、7.6%、7.43%，管理費用率比可比上市公司平均值高5個百分點，該公司解釋主要原因是公司營業收入規模低於同行業可比上市公司，而公司整體人數較多，管理費用的發生較為剛性；另外，公司除襄陽本部外，在武漢、長沙、西安、荊州等地均設有子公司、分公司及辦事處，人員相對分散增加了一定的管理成本，故管理費用比率高於同行業可比上市公司。
然而，除了費用率偏高，該公司管理層還在報告期內出現收購整合連連失敗的情況。2018年5月博亞精工收購荊州鼎瑞80%股權，合併對價與應享有可辨認淨資產公允價值份額間的差額378.51萬元確認為商譽。2018年度荊州鼎瑞出現虧損，評估在收益法下包含商譽的資產組預計未來現金流量現值為1397.32萬元，低於包含商譽的資產組組合賬面價值1875.59萬元，資產組減值478.27萬元，其中公司應承擔80%部分減值金額為382.62萬元，因此全額計提了商譽減值。
2017 年7 月公司收購湖北書豪80%股權確認商譽13.49 萬元，後由於湖北書豪經營未達預期於2018 年全額計提商譽減值。公司已於2019年11月註銷子公司湖北書豪。
上述兩筆收購均出現經營不及預期導致全額計提商譽損失，甚至註銷所收購子公司。綜合來説，收購需要嚴密的盡職調查，深度的戰略思考，以及管理層對收購後標的整合經營能力，但從該公司因管理人員較多導致管理費用率相對行業平均水平明顯拉高的狀態出發，該公司在經營管理上存在冗員和效率低下的風險。
三、存貨和應收賬款佔比偏高，現金回收困難
時代商學院發現，2017—2019 年，博亞精工應收賬款淨額分別為7522萬元、9502萬元、1.22億元，佔當期末流動資產比重分別為25.35%、27.96%、29.06%，存貨賬面價值分別為6198萬元、6296萬元、8870萬元，存貨佔當期末流動資產比重分別為20.89%、18.53%、21.08%。2017—2019年，該公司應收賬款、存貨合計佔當期末流動資產的比重分別高達46.24%、46.49%、50.14%，相當於近一半的運營資金被應收賬款和存貨佔用。
與行業可比公司對比，博亞精工的應收賬款週轉率、流動比率、速動比率均低於行業平均水平，且報告期該公司經營活動產生的現金流量淨額均低於當期歸母淨利潤規模，現金流狀況有持續變差的風險。
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