國泰君安：消費升級趨勢下高端酒、次高端需求望穩步擴張
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原標題：【國君食品】2020秋糖反饋：行業分化加劇，疫情不改醬酒熱
來源：猛哥看商業
核心結論
投資建議：疫情衝擊之下需求持續回暖，但疫情不改行業結構性趨勢，且行業分化加劇，消費升級趨勢下高端酒、次高端需求有望穩步擴張，長期成長邏輯依舊成立，而區域龍頭有望憑藉渠道力及強品牌繼續提升全國市佔率。短期內，疫情將加劇行業分化，建議追尋確定性，繼續增持：1）高端酒龍頭：貴州茅台、五糧液、瀘州老窖；2）次高端及區域龍頭：山西汾酒、今世緣、古井貢酒、順鑫農業；3）黑馬：酒鬼酒、迎駕貢酒。
秋糖整體反饋：拐點時代，分化加劇。“分化”是2020年秋糖提到最多的關鍵詞之一，疫情並未改變行業結構升級的趨勢，反而加劇了名酒增速分化。秋糖反饋：1）高端酒受益於財富效應，目前已基本擺脱疫情影響，需求進入穩步擴張階段，茅台、五糧液等名酒量、價表現優異； 2）次高端需求修復慢於高端，行業仍處恢復中，僅強品牌背書的核心單品及醬酒表現優異，其中劍南春、青花系列、國緣系列、洋河夢繫列仍舊維持了雙位數銷售增速；3）腰部價位需求修復較慢，名酒動銷普遍承壓，消費場景仍處在漸進式恢復過程中；4）大眾酒仍是紅海，但消費升級趨勢延續，市場份額嚮明星單品集中，牛欄山、玻汾等明星單品實現逆勢增長。預計未來白酒需求將持續修復，但價位帶分化依舊，高端、次高端價位或將持續領跑。
疫情不改香型多元化，醬香趨勢確立。本屆秋糖醬酒依然是行業關注度較高的熱點細分領域之一，2020年醬酒延續量價齊升趨勢，目前已逐步從擴容增長走向品牌增長。從需求端來看，茅台引領下醬酒消費需求擴容，供需不平衡疊加醬酒品類高盈利推進醬酒處在快速發展期。從供給端來看，消費者對品質需求持續上升，業內產能佈局由高週轉、輕資產品類向低週轉、重資產品類遷移，存儲重要性持續凸顯。需求供給雙向支撐下，醬酒正在承接香型轉移快速崛起。
重點公司更新：1）貴州茅台：需求剛性，節後批價穩定在2700以上；公司將加大價格管控力度，嚴禁渠道抬價銷售，2）五糧液：量價措施成功，九月出貨量環比加速，批價保持上行，目前穩定在960以上；3）瀘州老窖：受益五糧液挺價，目前批價穩定在850元左右，漲價通知前完成全年打款任務，旺季動銷顯著加快，特曲有望進一步改善。4）山西汾酒：青花控量挺價成功，玻汾連續提價、主力單品回款、動銷均良好。
風險因素：食品安全事件引發行業調整；國內流動性迅速收緊導致高端酒需求承壓；海外疫情加劇、海外系統性風險拖累國內經濟。
整體反饋：結構升級趨勢持續演繹、分化加劇。“分化”是2020年秋糖提到最多的關鍵詞之一，拆分量、價來看，白酒行業長期量的趨勢由需求決定，從人口結構的角度來看，白酒增量空間不大；一方面，白酒主力消費人羣佔比向上空間不大，另一方面，人均量已經到達高點，未來總量整體運行趨勢保持穩定。就歷史數據看，各價位帶的市場擴容速率出現分化，2020年度的公共衞生事件衝擊更加劇了名酒單品增速的分化，疫情並未改變行業結構升級的趨勢，高端、次高端整體量有望保持正增長，低端量或逐步萎縮。
茅台引領，醬酒承接香型轉移快速崛起。本屆秋糖醬酒依然是行業關注度較高的熱點細分領域之一，2020年醬酒延續量價齊升趨勢，目前已逐步從擴容增長走向品牌增長。從需求端來看，茅台引領下醬酒消費需求擴容，供需不平衡疊加醬酒品類高盈利推進醬酒處在快速發展期。從供給端來看，消費者對品質需求持續上升，業內產能佈局由高週轉、輕資產品類向低週轉、重資產品類遷移，存儲重要性持續凸顯。需求供給雙向支撐下，醬酒正在承接香型轉移快速崛起。
醬酒集中佈局300-600元，運營思路更適合參考名酒做價格帶聚焦。目前主流醬酒企業價格帶大都集中於300-600元次高端價格帶，但頭部企業佈局千元價格帶成為共同舉動。高端酒供給決定需求，注重廣域範圍內的非飽和銷售+全渠道覆蓋，供需關係成為調節價格主要工具。根據盛初諮詢王朝成觀點，醬酒不適合做長產品線，更適合參考名酒運營思路，做價格帶聚焦，從而在單一價格帶實現全國化擴張。
根據盛初諮詢王朝成觀點，高端酒一定需要採用多元複合渠道，低端酒更適合獨家大商代理制，通過深度分銷完成佈局，渠道模式選擇核心都是基於消費培育的長期主義和成本效率的平衡。
圍繞成本、效率、體驗，構建複合競爭體系系。我們早在9月11日發佈白酒渠道深度報告《渠道變革正酣，品牌乘勢而上》，報告核心觀點白酒渠道圍繞成本、效率、體驗持續演進，渠道競爭從單一渠道紅利轉向複合渠道體系，強品牌、高效率實現強渠道發展。消費渠道變遷本質圍繞成本更低、效率更高、體驗更好，目前白酒單一渠道紅利基本不復存在，白酒企業無法依靠一招一式的單一渠道模式持續發展，而是依靠健全完整的複合渠道體系與營銷系統，任何單一渠道不能有短板。分品類來看，高端產品核心單品直營化趨勢明顯，實現強品牌向強渠道的轉變；從經銷商盈利角度來看，小單品適合通過產品組合實現深度分銷。
4、重點公司更新
4.1、貴州茅台：需求剛性，批價穩定
需求剛性，趨勢穩定。節後價格逐步回升，目前批價穩定在2700元以上，保持堅挺趨勢。2020年配額執行節奏整體偏慢，雙節期間直營渠道放量，高價位非標產品加大投放，需求端保持剛性，經銷商10月配額尚未執行，供需仍存在較大缺口。
“控價穩市”為工作重心。秋糖期間茅台集團召開經銷商座談會，明確控價穩市，不讓價格偏離產品價值屬性，強調茅台民間消費重要性，堅決杜絕企事業單位公款購買現象，同時推動聚合營銷戰略，以更加集中、更受關注的整體形象走進尋常消費者身邊。
4.2、五糧液：挺價效果超預期，渠道結構持續優化
挺價效果凸顯，雙位數增長延續。受益公司渠道結構優化、控貨節奏良好，本輪挺價效果凸顯，主要體現在批價堅挺（草根調研山東一批價980，終端成交價1150）+渠道良性（普遍一個月以內）。另一方面，團購、新零售業務進一步精細化運作，2000+以上新品豐富“1+3”產品體系佈局，進一步鞏固高端形象，為產品結構持續優化、團購戰略有效推進奠定基礎。
4.3、瀘州老窖：國窖發力，動銷提速
國窖發力，鞏固高端優勢。國窖受益五糧液挺價，目前批價穩定在850元左右，秋糖反饋，9月10日漲價通知前完成2020全年打款任務，中秋旺季動銷顯著加快，國窖千元價格帶優勢進一步穩固，特曲有望進一步改善。Q3國窖貢獻主力。
4.4、山西汾酒：青花發力，清香復興
前三季度目標完成，青花引領汾酒復興。秋糖期間公司召開2020年秋季經銷商大會，截至9月份前三季度的計劃任務已經完成，草根調研顯示，青花控量挺價、動銷良好（青島青花30一批價730、青花20一批價380），玻汾連續提價，回款情況良好，動銷保持堅挺趨勢。長期來看，主力產品青花、低端單品玻汾卡位優勢持續凸顯，青花發力千元價格帶拉動清香龍頭復興，全國化擴張邏輯清晰。
4.5、酒鬼酒：內參系列省內銷售良好，省外即將展開。
秋糖反饋：
1）節前內參系列省內銷售進度符合預期，省外市場繼續推行“大商+優商”制度，產品導入階段內參有望實現高增長，綜合來看，全年內參銷售計劃大概率按時完成；
2）酒鬼系列三季度終端動銷環比改善，渠道補貨驅動酒鬼系列環比提速。
4.6、 洋河股份：夢6+渠道推力強，新品推出預期高。
1）伴隨需求改善，夢6+解決渠道推力問題，M3新品推出預期（渠道預期年底推出M3+）驅動渠道備貨意願提升，夢繫列三季度環比提速；
2）海之藍、天之藍價盤穩定，動銷環比改善，三季度下降增速收窄。
4.7、今世緣：動銷環比改善，核心單品、核心大區表現穩健。
1）省內方面，伴隨江蘇省內疫情形勢緩和及經濟持續修復，國緣系列動銷環比改善，庫存壓力逐步降低，疊加中秋長假效應，國緣四開保持雙位數增長，對開增速環比提振，南京大區銷售環比提速，南京累計銷售增速有望轉正；
2）省外方面，高消費力市場對國緣接受度高，上海市場表現優異，Q3省外有望維持高雙位數增速。
4.8、古井貢酒：宴席端改善驅動腰部產品環比提速。
秋糖反饋
1）伴隨疫情形勢緩和及中秋長假效應，渠道備貨意願較強，疊加廠家積極費用投入，古5及古8Q3增速有望環比加速；
2）疫情不改安徽省內消費升級趨勢，古16以上有望維持雙位數增長。
5、 投資建議
疫情衝擊之下需求持續回暖，但疫情不改行業結構性趨勢，且行業分化加劇，消費升級趨勢下高端酒、次高端需求有望穩步擴張，長期成長邏輯依舊成立，而區域龍頭有望憑藉渠道力及強品牌繼續提升全國市佔率。
短期內，疫情將加劇行業分化，建議追尋確定性，繼續增持：
1）高端酒龍頭：貴州茅台、五糧液、瀘州老窖；
2）次高端及區域龍頭：山西汾酒、今世緣、古井貢酒、順鑫農業；
3）黑馬：酒鬼酒、迎駕貢酒。
1、 食品安全事件：例如1998年山西假酒案，造成白酒銷量驟然下滑，行業陷入衰退。
2、 國內流動性迅速收緊：流動性大幅收緊會造成茅台等高端酒需求承壓，造成單品價格大幅下滑並引發行業調整。
3、 海外疫情加劇、海外系統性風險：海外疫情若持續擴大，將對出口產生負面影響並間接拖累白酒需求；海外系統性危機（例如2007年次貸危機）對國內經濟衝擊將直接拖累白酒需求。
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責任編輯：逯文雲