我曾做過這樣一種設想，如果有人掏40億將XX電力私有化，接着再以XX電力全部股權作為抵押，向銀行以5%的利息借款40億，並把這40億自己揣入腰包。
那麼，以XX電力年利潤2.9億計算（摺合税前利潤3.6億），在支出2億銀行利息後，税前利潤還有1.6億，税後利潤約1.28億。
相當於一分錢不掏，每年白撿1.28億。
基於水電站資源壟斷的強大商業模式，以及水嘩嘩流過就變成利潤的強悍盈利能力，隨着時間流逝，XX電力需要折舊的固定資產越來越少、需要償還的貸款越來越少，即便利潤不增加，每年白撿的錢也會穩步增長。
試問，這種資產是不是很好的養老選擇？
一分錢不掏不説，淨賺的錢還越來越多。
不過，設想終究只是設想。
黔源電力是市面上一隻比較低調的公司。
公司主要運營貴州地區的水電站，市值不大，本身缺乏炒作概念，沒有太多的人關注。
這座水電站公司，也被很多老股民認為是一隻養老股。
那麼，這種看法真的靠譜嗎？
咱們先從現金流的角度，來認識一下這家公司。
現金流報表附註，主要揭示公司在一個會計週期內經營開支的現金結餘與全年利潤的關係。
通常來講，經營現金結餘多於利潤，説明公司回款良好，現金流充沛，從長期看利潤有潛力可挖。經營現金結餘少於利潤，往往説明公司回款較差，或現金需求大，現金流較為緊張。
用俗話來講，現金流好的公司，是真收到了錢；現金流差的公司，賺的錢多是白條，或者用以了新增投產，反正帳上就是缺錢。
兩者各有優劣，但老股民往往喜歡前者，畢竟錢拿到手裏才實在。
我將2013年-2019年黔源電力的現金流量表附註整理成圖，把主要科目納入其中，也就是下圖。
大致有三點信息比較分明。
首先，公司的經營現金流淨額遠遠高於淨利潤，大概是淨利潤的三倍。現金流充沛這點沒得説。
其次，公司的應收項目整體波動較小，應付項目雖起伏稍大，但整體平穩，這部分對現金流沒有太大影響。
最後，固定資產折舊和財務費用，佔用了大比例的經營淨現金流。換言之，經營所產生的的現金收支結餘，大致有三個流向，以折舊的方式收回固定資產投資、歸還借款利息、結餘利潤。
接下來看看從2013年至2019年黔源電力的現金流總覽。
公司的現金流往來，大致有三個方向。一是投資活動，二是籌資，三是經營活動。
投資活動包含購買理財、購建固定資產（房子、設備、汽車都算）。
籌資活動主要包含分紅（給股東發錢）、歸還利息及本金（給債主發錢）；錢不夠了向股東要錢，缺錢了向債主繼續借錢。
經營活動主要就是採購商品、招聘員工、售賣產品等等。
上述各項活動，對應產生的現金往來分屬三列的現金流。
好了，看看2003年-2019年的現金流活動總覽吧。
大致也有三點總結。
首先，從投資活動來看，公司主要的投資就是購買固定資產、無形資產等，俗稱資本開支。類似於你開面館租鋪面、買桌椅板凳、買煮麪機械。並且，公司的主要資本開支主要集中在2009年-2014年，最近5年資本開支很少。
其次，從2003年開始，公司的經營淨現金流一直良好，特別是在過去5年，一直在高位徘徊。
最後，從籌資活動的角度來看，2009年-2014年階段，公司斷斷續續在從外部借錢，用於保障資本開支。但從2015年開始，基本就是純粹的負值了。也就是一直沒有向股東要錢或債主借錢，相反，一直在派發股利、歸還借款、支付借款利息。
上面兩張圖，都提到了黔源電力的固定資產以及折舊，黔源電力的有息負債以及財務費用。我們來看看大致的狀況吧。
上圖是2003年-2019年，黔源電力的折舊與固定資產對比，負債（無息負債較少）與財務費用對比。
上圖可以看出，儘管黔源電力的固定資產總量、負債規模都比較大，但在螞蟻搬家的情況下，兩者都以肉眼可見的速度下降。
那麼，似乎等到公司將固定資產折舊完了、有息負債全部償還之後，經營淨現金流就會全部變成利潤。
也就是，未來的淨利潤會在當前的基礎上增加兩倍。
想一想就特別激動。
不過，先不忙，賬細算過再激動也不遲。
當前黔源電力的市值40億出頭，我們就簡單取整數。2019年的淨利潤為2.9億，投資收益率大約為7.25%。
如果等到黔源電力將固定資產折舊完，不再計提折舊費用，那麼年利潤約為5.57億（按25%的所得税徵收，下同），投資收益率大約為13.93%。目前黔源電力固定資產尚有147.81億，按2019年9.68億的折舊力度，折舊完成大約還需要21.24年。
如果等到黔源電力將有息負債全部償還，不再支付借款利息，年利潤將高達4.73億，投資收益率大約為11.83%。目前黔源電力有息負債98億，按2019年9.43億的償還力度，大約需要10.39年才能全部清償。
如果等到黔源電力將固定資產全部折舊完、有息負債全部償還，那麼年利潤將高達7.7億，投資收益率大約為19.25%。
也就是説，如果正常發展，在利潤不增加的情況下，當下投資的黔源電力，10年後回報率將高達11.83%，21年後能達到19.25%。
10年和21年看似很漫長，但卻有瞬息而至。
得益於水電站的長期運營性（一座大壩，運轉100-200年沒問題），且沒有同業競爭問題。這種投資回報的確定性非常高。
當然，實際的情況是，由於還款力度、折舊速度並不是恆定的，黔源電力的投資收益，並不是從今年的7.25%一直持續10年，在第11年投資回報率陡然升至11.83%。也不會此後以11.83%的投資回報率延續11年，接着猛然拔高至19.25%。
當然，更實際的情況是，黔源電力並非如小股東所想的，專心賺錢，努力給小股東掙錢。即便所在地區的水電資源已經開發完畢，不再需要大規模的資本支出，也完全可以通過其他方法擴張規模，比如上光伏。
更具體的是，目前的黔源電力並沒有足夠靠譜的管理層，以及足夠本分的大股東。
大股東總是在打黔源電力的主意，借款利息偏高自是不説。2019年嚴重削弱小股東權益的低價定增是如此。時間再往上溯11年，2008年的低價定增同樣如此。
好在，2008年、2019年兩次的定增都被中小股東給否定了。
但需要注意的是，2019年的大股東定增，幾乎是以毫釐之差被否的。但在此之後，大股東和二股東在市場上開始了競相增持，他們持有的籌碼更多了。
很難想象，如果黔源還有上市後的第三次低價定增，中小股東是否還能守得住自己的核心利益。
老實説，恐怕不太容易。
看似是一個超級賺錢的項目，是一個養老型選擇，但背後卻有着種種糾葛和博弈。