2021-11-25華西證券股份有限公司劉志平,李晴陽對齊魯銀行進行研究併發布了研究報告《表內經營效率企穩，多渠道資本補充助力》，本報告對齊魯銀行給出增持評級，當前股價為5.53元。
齊魯銀行(601665)
優質地方銀行，規模增長快、盈利表現佳
齊魯銀行前身是在濟南市 16 家城市信用社和 1 家城信社聯社基礎上組建的濟南城市合作銀行， 2004 年引入股東澳洲聯邦銀行，目前持股 16.09%為第一大股東，同時股東以地方國資為主，總體持股相對均衡，股權結構多元化。
齊魯銀行基本面表現穩健： 1）橫向： 三季度末資產規模 4166 億元，在上市城商行中處於尾部梯隊，在省內 14 家城商行中居第二位，僅次於青島銀行；近年來受益於不良生成改善和信用成本企穩，利潤規模 2017 年起超過青島銀行居山東省城商行首位；2020 年 ROE 收錄 11.43%，居上市城商行中游。 2）縱向： 目前處於穩步擴增階段，陸續在省內其他地市開設分行，資產規模同比增速大幅超過城商行整體。公司一方面加快資本補充進度，另一方面着力推進零售轉型， 2013 年確立“大零售轉型”戰略目標，目前個人存款總量居省內城商行首位，同時營收結構穩步改善，委託代理和結算清算佣金貢獻非息收入佔比趨勢提升，代理收入快增得益於理財業務發展。
省會加速崛起，區域經濟發力
山東省是我國北方經濟最發達省份， GDP 規模全國第三，增幅長期高於全國。“強省會”戰略引導下，濟南 2020 年 GDP 規模邁入萬億行列，與青島差距收窄。未來濟南作為山東新舊動能轉換綜合試驗區，定位建設國家中心城市，發展前景廣闊。
基於區域經濟發展紅利，齊魯銀行提出“深耕市內，擴疆縣域，做大山東，對接全國”戰略。 一方面，加大外拓步伐， 濟南以外地區貸款投放比例持續提升，今年中期首次超過濟南當地貸款投放規模，其中天津及聊城投放比例壓降，主要提高青島等省內地區投放比例。 另一方面，省內金融機構競爭較為充分且大行為主，但齊魯銀行市場份額領跑省內城商行， 2020 年存款餘額在省內（不含青島）位列商業銀行第 6，低於四大行和郵政儲蓄銀行，貸款位列第 8，均位列省內城商行第 1。 此外，公司注重拓展縣域經濟， 加快設立助農服務點，延伸服務半徑，目前縣域支行存貸款餘額佔比 22%和 23%，下轄 16 家村鎮銀行已經從前期虧損狀態轉入穩健創收。
優化資產配置結構，化解存量不良風險
公司近年來持續優化資負結構、出清表內風險。 一方面，通過提升資產端貸款佔比、貸款中個貸佔比，以及個貸中非按揭類貸款佔比，提升資產端創收能力。 資產端貸款佔比由 2016 年的 40.3%持續提升至 2021Q3 的 49.6%，零售貸款佔比整體提升至接近 30%水平，同時負債端存款佔比穩定（ 2021Q3 高達 74.7%），整體貢獻淨息差保持可比同業中游。 另一方面持續壓降高風險領域貸款投放， 包括區域上壓降天津、聊城等地貸款投放，以及高不良率的製造業和批發零售業貸款佔比，目前不良率水平處於山東省 14家城商行頭部，整體優於全國城商行平均水平，同時逾期 90+/不良的偏離度在 2021 年中期已降至僅 56.2%，逾期貸款/不良貸款的比例僅 69%，均處上市城商行首位，認定極度審慎的情況下，不良生成率 2019 年以來拐點向下，驅動信用成本穩中有降。2021Q3 撥備覆蓋率和撥貸比分別為 249.2%、 3.28%，雖然仍低於可比城商行，但環比均已經企穩回升。
投資建議
總體來看齊魯銀行基本面穩健，受益於區域經濟發展紅利，規模和業績增速處於上行通道，資負結構也在持續調整優化，歷史不良包袱持續出清，未來將輕裝上陣。公司 IPO 後資本相對充裕，資本的補充將進一步提升資產擴表的能力。同時，齊魯銀行分紅率處於可比同業前列， 2020 年高達 32.7%僅次於青島銀行，能夠提供長期穩定的股息回報。
盈利預測方面，我們主要假設： 1）息差：仍有行業趨勢下行壓力，但受益於資負結構的調整，後續將小幅回升； 2）生息資產規模：區域經濟發展驅動，資產規模年增幅 15%左右； 3）信用成本：存量不良持續出清，信用成本下行。
我們預計 2021-2023 年公司營業收入分別為 87.35/100.51/114億 元 ， 同 比 增 長 10.1%/15.1%/13.4% ； 歸 母 淨 利 潤 分 別 為27.9/32.04/37.24 億元，同比增長 10.8%/14.8%/16.2%； EPS 分別為 0.61/0.7/0.81 元；對應 2021 年 11 月 24 日 5.57 元/股收盤價， PB 分別為 1.05/0.97/0.89 倍。目前靜態 PB 高於上市城商行平均水平，考慮到公司盈利向好、資產質量穩固，首次覆蓋我們給予公司“增持”評級。
風險提示
1）區域經濟修復緩慢，信貸投放和資產增速不及預期的風險；
2）結構性風險暴露，公司信用成本繼續大幅提升的風險；
3）行業監管趨嚴超預期。
該股最近90天內共有1家機構給出評級，增持評級1家；過去90天內機構目標均價為6.63；證券之星估值分析工具顯示，齊魯銀行（601665）好公司評級為3.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)