文/理邏 黃祥鵬（實習生）
去年，一則名為“藍曉科技：超純水用樹脂系列產品已達量產，成為全球少數幾家的供應商之一”的新聞讓資本市場隨之沸騰。
事實上，超純水領域的專用樹脂突破只是公司近年來不斷拓展業務中的一部分，自公司上市以來，其近年來營收和利潤一直處於增長軌道。2015年，公司的營收和利潤分別為2.95億和0.51億，至2019年，公司的營收和利潤就分別高達10.12億和2.51億，近五年CAGR達到了27.96%和37.54%，高於行業平均增速，同時，公司的ROE和淨利率也在穩步上行，從15年的7.48%和17.22%提升至19年的19.92%和24.52%，毛利率從36.84%提升至49.83%。
二級市場上，公司股價相較於2020年最低點的23.65元，已一路漲至50元以上，漲幅達110%。
不過，就在部分市場人士一致看好時，有機構投資者便質疑公司運營效率不斷下降的問題：存貨週轉率由2017年的3.13下降至2019年的1.83，總資產週轉率由2017年Q3的0.35下降至2020年Q3的0.29。這些數據的背後，折射出公司在多業務板塊延伸時管理難度加大。
那麼，公司產能迅速擴張，下游應用領域分散的情境下，公司如何將產能與多業務板塊進行有效匹配？
從“供貨商”到“系統方案”提供商
藍曉科技的主營業務主要為專用樹脂和系統裝置及服務。近年來，公司從最初的專用樹脂材料供應商變為集“材料+設備+服務”為一體的方案解決商，公司的營收佔比由最初的離子交換樹脂佔92.98%，系統裝置佔6.95%變為分別佔53.29%和46.33%，樹脂的營收從30850.17萬元增長至53925.6萬元，CAGR達11.82%，而系統裝置從1946.45萬元增長至46883.24萬元，CAGR達88.95%，遠超公司整體營收增速，可見系統裝置業務為公司近年來的營收重要增長來源。
究其原因，公司的系統裝置業務近年來之所以可以取得快速的增長，主要得益於公司在鹽湖提鋰方面的突破。據公司表示，公司最近兩三年通過艱難的攻關，掌握了均粒樹脂，是樹脂行業的最頂尖的產品，由此可以生產出芯片級、核級的超純水，無論是吸附分離材料上還是質量上，均可以對標陶氏的質量，且由於企業打通了材料和設備兩個環節，較國際企業更具備競爭力。
此外，公司表示鹽湖提鋰方面的技術也可以向其它方面的領域進行輸出，比如礦石的精製、除雜這方面的項目。並且技術可以進行橫向的複製，本身鹽湖滷水的濃度高，都是掌握了技術後可以進行擴展，另外在不同的資源方向上，比如説鹽湖提鋰還有其它資源方面，都可以做相應的移植與技術擴展。
對此，中信證券也表示，未來鹽湖提鋰的需求將越來越多，根據《青海千億元鋰電產業發展規劃》，到2020年青海計劃鋰電產業產值達780億元以上，到2025年達1800億元以上，鹽湖提鋰領域需求巨大，成套方案提供者將更受青睞。藍曉科技涵蓋材料、設備、系統的一體化集成業務將使其脱穎而出，獲得更優質的客户和更多的市場份額。
華創證券則認為，鹽湖提鋰將為公司帶來極大的增長，公司鹽湖提鋰相關業務有望憑藉獨特的商業模式獲取樹脂增量增長疊加利潤分享的雙重推動。據測算，預計2030年國內的提鋰需求將達到18萬噸，對應3.6萬立方米/年的吸附樹脂需求，形成35億的市場空間。
專業樹脂領域業務直面海外巨頭競爭
當前，國內的吸附分離樹脂大致分為兩大板塊，一個是傳統工業水處理的“紅海市場”，由於水處理對生產技術和設備需求較低，競爭者數量眾多，競爭格局不佳，盈利質量普遍較差。而另一塊則是濕法冶金、製藥、食品等新興領域的“藍海市場”，因為技術門檻較高，企業的持續創新能力十分關鍵，因此競爭強度較小，競爭格局良好，企業的盈利質量也較高，另外就是在傳統水處理的“紅海市場”中的高端工業水處理，目前主要被國外企業所壟斷，國內競爭者少，競爭格局良好且利潤空間大。
資料來源：華西證券
公司的專用樹脂業務近年來拓寬應用的領域，正是從最初的環保化工逐步延伸至食品、製藥、化工、濕法冶金等領域。其中，環保、濕法冶金和製藥領域的專用樹脂毛利率較高，普遍維持在30%以上，化工和食品領域專用樹脂維持在30%左右。公司方面表示，高端市場的主要競爭者主要為陶氏、朗盛、三菱三家國外企業。
同時，新興技術的進步也帶動了不同領域未來新的需求增長，新能源汽車的快速發展將推動鋰、鎳領域需求，半導體需求的增加也將帶動鎵和超純水領域需求的大量提升。
根據Technavio預測，全球半導體用電子級超純水市場預計將在2018-2022年間複合增長率達8%，預計2022年將增長至41.7億美元。同時，半導體作為鎵下游的主要應用，佔據80%的用量，隨着未來半導體需求增加，鎵領域需求增加也將帶動冶金領域對專用樹脂需求的增加。
多領域拓展，成效尚未可知
不過，多業務並行也同樣給公司帶來了諸多問題，隨着涉及的領域越來越多，客户越來越多，管理的難度也隨之增加，而這些潛在風險，在2020年疫情導致整體需求下降的情況下，並未體現出來。
當前，公司在提鋰、提鎳、二氧化碳吸附、超純水等各個板塊均有涉及，導致公司存貨、總資產週轉率的下降。
一位信用評估分析師認為，這主要由公司單品類多領域應用導致的。“公司大規模資本開支發生2018年，目前產能已陸續投產，未來關鍵還是看產能消化能力。”
相關數據顯示，藍曉科技在2019年有大量在建工程轉固，但由於去年疫情的原因，公司銷售收入不漲反跌，前三季度營業收入增速-19.75%。
對此，公司方面表示，“雙循環”經濟下，看似分散的行業，只要有利可圖公司都會進行佈局。例如，2020年氣體、廢氣的處理與回收增速較快，但未來鹽湖提鋰的增速可能更高。公司的廣泛的佈局，便是為了有序釋放已有產能，持續挖掘單一領域的深度，帶動產能利用率提升。
一位機構投資者表示，公司未來中短期的核心矛盾還是在“鹽湖提鋰”上。“市場最為關注的還是在錦泰項目，以及碳酸鋰價格上漲後，老客户籤新訂單的可能性。”
責任編輯：李桐