疫苗、流動性、人員流動率……哪個對於當下市場最重要？

　　摘要：

　　瑞銀認為，未來疫苗期望、流動性、人員流動率的影響都趨近平緩，市場將由估值驅動過渡到盈利驅動，新興市場週期股可能是最佳選項。

　　根據瑞銀的分析，當前的市場上漲可以説有三個主要影響因素：疫苗研發、流動性以及流動率。

　　瑞銀稱，4月中旬以來，標普500共上漲19%，其中流動性推動了14%的上漲，人員流動率的改善推動了6%的上漲，對疫苗研發的期望推動了5%，然後其它因素，例如不確定性增加使得指數下降了6%-7%。

　　那麼時間來到2020年的第四個季度，哪個因素對於當下市場最重要？

　　流動率影響趨於平緩

　　據瑞銀，從4月10號，市場流動率見底的時點開始的測算，標普500自那以來共上漲19%，其中流動性貢獻最大，推動標普500上漲14%，換句話説，77%的上漲都是由充裕的市場流動性帶來的。

　　但在過去一個月左右的時間裏，根據瑞銀從以下兩個角度的測算，流動性的貢獻已經趨於平緩：

　　無風險利率（影響美國實際利率，債券波動率和期限溢價）風險溢價（影響股票波動率、貨幣波動率、國債利差和企業債利差）

　　根據對這兩個指標的測算，隨着三月份，風險溢價的飆升，流動性迅速收緊。隨後風險溢價逐漸正常化，無風險利率不斷下降接近至零，流動性有所改善。如下圖所示。

　　（圖：疫情爆發時，風險溢價暴增，無風險利率下行 來源：UBS）

　　然而最近一個月，風險溢價和無風險利率的變化趨於平緩，流動性給市場帶來的增長趨近平緩，但永遠不可能成為負值。

　　人員流動率直接影響經濟表現

　　人員流動率的改善可能是經濟增長的最佳衡量指標，人員出行數量的增加直接改善了整個市場的風險偏好，根據瑞銀的模型測算，這使得標普500上漲了6%。

　　（圖：世界人員流動率變化 來源：UBS）

　　疫苗股已經有50%以上的溢價

　　為了衡量疫苗研發的期望對市場的貢獻，瑞銀選取了7個疫苗研發產生重大進展的日子，根據這7天疫苗公司的股價表現建立模型，得出對疫苗研發的期望推動標普500上漲5.3%。

　　（圖：當前推動標普500上漲的因素 來源：UBS）

　　同時，疫苗的成功研發並大範圍接種會使得人員流動率逐漸迴歸正常，因此反過來説，在疫苗尚未研發成功前，較低的人員流動率實際上是降低了疫苗期望推動市場上行的比例。因此瑞銀認為，當前疫苗股的股價中，已經存在55%-60%左右的溢價。

　　未來疫苗，流動性，人員流動率的影響都趨近平緩，市場將由盈利驅動

　　疫苗最終將會研發成功，人員流動性和經濟數據也都會緩慢恢復，那麼接下來的市場收益會出現在什麼地方？瑞銀認為，在美國大選即將來臨之際，當前正是佈局週期板塊的最佳時機，尤其是新興市場股市。

　　流動性的變化是最為緩慢的，但卻能產生巨大影響，考慮到流動性已經很難更加寬鬆，當前的流動性給市場的貢獻似乎已經耗盡。這意味着市場將進入一個新的階段，估值不再是市場的主要驅動力，接下來應該是盈利能力主導的市場。