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在正文開始前，先説一下最近的一些幹啥。現在市場是在瘋狂的博弈預期變化，昨天貨幣政策出來之後，大家都是在想貨幣寬鬆會受益哪些方向?然後又是美國出台的光伏和新能源汽車刺激政策的影響，今天盤面相關的板塊暴漲，同時茅台突破了1900元大關，其中的預期是消費板塊見底現在博弈年初的開門紅所以資金先行。
投資是面向未來的，而股價先反應人們的預期，而不是先反應公司的經營業績。地產產業鏈在這次的貨幣政策解讀中還是一貫的風格，雖然會有所寬鬆，但是不會再向過去20年一樣成為一個暴利的行業，而是一個民生的基礎設施，地產產業鏈的相關公司都會受到影響。
在別人恐慌的時候貪婪，在行業最壞的時候能夠維持擴張的企業，就值得我們去重視。這種企業在行業發展第四階段能夠活下來，往往會形成一個競爭格局改善的局面，等到市場改善的時候，這類企業能夠快速發展收割其他破產企業的市場份額，擴大自己的市場佔有率。
今天分享的東方雨虹交流紀要，供大家學習。
問答環節：
Q：三季度地產投資下滑幅度比較大，四季度大概率持續下滑延續到明年，今年上半年的基數比較高，明年上半年的增長壓力較大。公司是如何來應對這種地產需求下行帶來的衝擊？
A:站在防水這個角度，不必因為地產的新開工、竣工的下滑而擔心對防水行業的需求造成影響，整個防水行業仍然會維持2000億的規模。原因在於，防水的應用領域非常廣泛，不僅僅涉及到住宅，也會涉及到基建市政等非住宅應用場景，例如學校、醫院等公共基礎配套設施，工業園區的廠房倉儲系統、物流系統，城市更新計劃等等。
即便在住宅這個應用場景裏，並不是都是來自於房地產開發商所投資的商品房，實際上目前各地都在逐漸推出保障性住房、公租房為代表的這種政策性住房，實際上這部分也能填補住宅應用場景的需求。因此對防水公司來説，包括對於東方雨虹而言，並不是一定要盯準某一個客户或者某一類型的客户，因為做功能性建材的核心就是要盯準應用場景，通過服務讓產品在應用場景裏落地，實現產品應有的功能。
以前和開發商去合作，核心是因為在住宅這個應用場景裏面，開發商佔主要投資比重。未來一旦政策性住房比例上升，開發商的比重隨之下降，對東方雨虹來説利好，因為在以保障房為代表的民生工程中，東方雨虹的中標率反倒會更高，今年很多非房地產項目的中標率能達到90%以上。這種大型重點工程，對於建築構築物的質量缺陷幾乎是零容忍的，考慮到構築物的質量的根本性提升，核心是關注最影響建築物質量，即邊際效應最為顯著的防水為代表的隱蔽性工程的質量。自然而然地，東方雨虹往往成為首選品牌。
高槓杆的民營地產商在選擇時更多關注商務標，而非技術標；相反，在政策性住房等非房地產項目裏面，更多看重技術標。
從這些角度來説，在重住宅的應用場景裏面，對於東方雨虹而言，以前中標率只有20%左右的地產投資的佔比下降，取而代之的是中標率更高的政策性住房的佔比提升，有助於東方雨虹擴大在住宅應用場景裏的有效需求。
實際上，房地產的佔比並不高，一年大概是六七百億。相對而言，在2000億的市場佔比大約30%。即使明年地產下滑30%，行業也只是少了200億左右的需求。但在政策性住房這一塊，本身會補上相當程度的缺口，同時新的應用領域的快速釋放，比如分佈式光伏屋面，未來工業園區、工業廠房、公共建築屋面會有一定比例要改造成光伏屋面。按照裝機容量來看，明年改造面積大概是2.8億平方米且需要採用與設計年限為25年的光伏屋面相匹配的TPO防水系統。TPO每平米的造價大概是100元（包工包料），假如明年釋放出2.8億平方米的需求，就意味着在這個應用場景至少會釋放出280億的空間。
無論是政策性住房，還是分佈式光伏屋面所釋放出來的增量，都足以抵禦房地產下滑所帶來的行業需求缺口。目前住建部在制定新的標準，可能在今年年底正式發佈，一旦住建部的標準正式推出，行業的容量會快速釋放。原因在於，第一主體結構同壽命的防水要求，由原來的5年延長到20年或25年，保質期的延長一方面要求防水材料設防等級強度提升，另一方面要求防水材料用量提升，包括針對建築物不強制做防水的外牆部位。整個標準正式推出之後，會帶來整個行業50%以上的的擴容。從整個行業的需求空間來看，不用擔心地產會帶來整個行業需求萎縮，反而會不斷遞增。
東方雨虹作為龍頭企業，規模相當於行業內第2名到第10名的總和，在產品品質、產品體系的豐富齊全性，系統服務能力、品牌影響力、渠道佈局等方面都明顯優於競品。但從規模角度來説，公司市佔率仍然比較低，目前在10-15%區間內。
房地產下滑，分佈式光伏面，政策性住房釋放，強調標準政策推出，行業容量的一個釋放，但並不是所有的防水企業都面臨行業擴容。因為以政策性住房為代表的非房地產項目，出於對建築物構築物品質的缺陷零容忍，會非常重視防水，也90%的投訴率來自於防水，甚至很多質量事故也是來自於這種防水系統的問題。
防水對整個建築物的主體結構起到防護作用，以延長建築的使用壽命，與建築物的結構安全密切相關。綜上，政策性住房項目、非房地產項目更傾向於與東方雨虹合作。所以需求的釋放並不代表行業所有的企業都能共享。
國內能夠生產出耐久性達到25年以上的TPO防水材料的企業屈指可數。去年的數據顯示，以TPO為代表的高端柔性屋面系統，東方雨虹的市佔率達到40%，競爭對手主要來自歐洲和美國，其他國內企業很難在高端柔性屋面系統裏面佔據市場份額，原因在於TPO產品配方技術問題。東方雨虹掌握TPO的配方技術，包括TPO產品廣泛應用於工業屋面、公共建築屋面，已經有12年的配方和施工工藝技術的積累。BIPV這一應用場景所滋生的需求增量並不是所有的防水企業都可以獲得。
強調標準客觀上會讓客户選擇耐久性更強、保質期時間更長、更高品質的防水材料、防水系統服務，這對於龍頭企業來説更為有利，而大多數中小型防水公司勢必被客户淘汰。隨着客户品質的需求的提高、原材料價格波動，未來東方雨虹的集中度會加速提升，目標是2025年市佔率能夠達到30%以上
今年原材料大幅價格上漲，對防水企業的盈利造成一定影響。一個企業如果長期處於虧損狀態，容易導致資金週轉出現問題。今年高槓杆地產商的資金週轉出現問題，而防水公司，甚至第二梯隊的一些防水公司的業務主要依賴於地方性、高槓杆的民營地產商。今年他們的客户過於集中高槓杆發展路線的地產商，所以當他們的客户出現兑付風險時，直接會導致防水公司資金鍊出現斷裂，被進一步削弱競爭能力。今年和明年這兩年，很多防水企業會加速從市場出清。對東方雨虹來説，市場格局不斷被淨化，進一步加快市佔率提升的節奏
公司明年的重點是非房地產項目，通過一體化公司渠道下沉，重點佈局北上廣深以外的地區。從整個行業需求來看，尤其是一體化公司所在地，主要需求還是來自於非房地產，這也是今年公司非房業務增速快的原因。目前絕大多數一體化公司，以浙江省一體化公司為例，7成以上的收入來自於非房，當地的需求確實主要來自於非房，而東方雨虹在非房項目裏的競爭力更強，有更高的中標率。
明年東方雨虹會加強發展C端業務，從去年下半年開始，整個零售渠道，恢復到正常的增長軌道，比如説今年1-10月份，民建已經做到32億收入，今年的預算是27.5億、相比於去年增速為38%。在今年1-10月份明年就已經完成32億的收入，去年全年民建只有19.8億收入，增速非常快，明年還是會保持快速增長。
明年繼續利用防水客户資源和銷售渠道的協同性，拓展非防水業務，尤其是德愛威塗料，這幾年保持翻一番的速度。非防水業務的增速會明顯的高於防水業務的增速，形成收入和利潤的增量空間。
Q：近期公司收入端的增長情況是否受地產的影響？展望未來是否會有滯後影響？明年公司的收入增長預期是否會調整？
A:一方面，今年年初定的預算是300億，按照歷來規律，前9個月努力完成預算，10月份到春節前是回款高峯期，目前的重點是回款。另一方面，今年要控制12月31日期末應收賬款的餘額，除了四季度會大規模回款以外，同時會控制整個四季度的發貨節奏，發貨過多會導致應收賬款過快增長。一旦應收賬款規模得到控制，1-9月份計提4個多億減值準備會隨着款項回收被陸續沖毀。
目前來看，今年300億的預算是肯定能完成，而且是超額完成。考慮到應收賬款規模，目前估計四季度收入增速在20%左右，去年逐季爬坡，四季度基數相對比較高、達到30%。考慮到去年的基數，增速控制在20%多，10月份就是按照20%左右的增速來控制。
六七月份對明年做了一個預算，那個時候並沒有考慮到地產的一些影響，那時做的預算規模相對會比較高，的增速是在50%以上。現在做明年新一輪的預算，已經充分的考慮到地產的影響，出於謹慎性原則，許多民營地產商被剔除。明年是通過一體化公司重點做零售業務、利用協同性做非防水業務，其中防水的規模大、增長空間廣闊，仍然起主要貢獻作用。
明年預期能夠達到股權激勵所約定25%增速水平。
Q：高分子材料今年的銷量大概會有多少？佔防水材料銷量的比重？在定增產能的規劃中，高分子材料的佔比？
A:去年高分子的收入佔比大概10%。今年有特殊情況，首先是分佈式光伏項目的推出。公司目前已經有四五百萬平米正在施工，之前也有一些項目已經結算了。今年的量與去年相比會明顯提升起來，尤其是對於TPO的這種需求。明年跟今年相比，會量級變化，至少達到翻一番的水平。
以TPO為代表的高端柔性屋面系統，以前的行業空間其實並不大，大多數客户考慮到造價，不願意主動選擇。目前，隨着整縣式分佈政策的推進，各個地區規劃的完善，資金到位以後，經歷一定的時間差後，明年達到量級的增長。
這次募投項目的特點是，在防水材料裏面重點佈局高端防水材料，比如高分子材料大概會增加1億平方米的產能。
Q：與信義電源、晶澳科技目前在光伏合作的狀況如何？
A:目前來看，公司跟一光伏產業鏈的合作更類似於渠道信息的共享。以晶澳為例，很多業主在光伏屋面改造的設計規劃階段，會到專業的組件公司諮詢，晶澳能夠率先獲悉業務情況，基於公司與其的合作關係，對方能夠馬上將這一消息傳遞給東方雨虹。東方雨虹的渠道銷售能力、客户資源覆蓋類型，基本上是和分佈式光伏屋面重疊的。
整縣光伏的應用場景主要是工業屋面，工業屋面最適合做光伏屋面，而工業屋面的甲方一般是工商業企業、工廠、管委會投資的工業園區。其次，應用場景來自於公共建築屋面，投資來源於當地政府或者政府的投資平台、央企、國企背景的客户，這些企業以前都跟東方雨虹在業務方面有合作的。以前的屋面可能不做TPO，以及金屬板屋面不做防水，但是地基等其他地方要做防水，因此公司跟這些客户本來就有合作關係。
綜上，組件公司有信息情報會直接會分享給公司，緊接着公司會和各個一體化公司、事業部聯繫，馬上去跟進相應的客户。目前已經有項目實際上確實是合作伙伴提供的情報，形成渠道共享後推進完成的。
東方雨虹的客户，一種是工業企業為代表甲方業主，也有一部分以公共基礎設施建設、工業園區建設為代表的政府投資主體；還有EPC企業合作，比如瑞和籤的協議，瑞和前段時間和江西省萍鄉市簽訂協議，負責平江市整縣式分佈工作，直接形成了採購關係，其EPC工程用到的防水只能是東方雨虹，具有獨家性質的。
Q：TPO高分子材料項目壁壘主要體現在哪裏，是配方/製造/施工/項目獲取？國內友商能很快跟上來嗎？未來價格會不會有較大降幅？
A:TPO最核心的優勢是能夠達到25年以上耐久性的特性，一般情況下甚至能達到30年，這也是客户選擇TPO的核心原因。目前國內高端柔性屋面系統裏面，公司的市佔率達到40%，競爭對手基本上來自歐洲和美國企業，國內其餘廠家目前不具備生產出TPO的能力，核心原因包括配方問題、機器設備。以東方雨虹為例，公司的設備是來自於德國的克勞斯瑪菲，德國克勞斯瑪菲是專業生產TPO設備的，同時這個設備是基於公司給予的獨家TPO配方而生產出來的定製化設備。作為化工品，配方是核心優勢之一，來自於技術、資源的迭代和時間的積累，不斷迭代與升級，最終才能夠讓TPO的產品質量不斷的升級,達到30年以上保質期的要求。
東方雨虹在配方技術、生產工藝、施工技術方面領先於同行至少10年以上，這是東方雨虹非常核心的優勢。當然在競標的時候，客户更多關注一個公司過往的成功的案例都有哪些，甚至客户可能要去你過往成功的案例裏面要去看，東方雨虹能經得起考驗，但目前國內其他廠家可能不具備這個能力。
東方從09年就開始在做TPO項目，2011年開始做分佈式光伏屋面項目，已經超過了10年,擁有豐富TPO項目的經驗、施工技術，從而能夠在競標中明顯領先於競品。公司不必擔心供大於求而導致產品價格下降。
Q：今年以來公司塗料業務的收入以及盈利情況如何？
A:1-9月份建築裝飾塗料的收入為19億元，四季度量更大，但目前還沒有完整數據。今年全年預算是29.5億元，目前已經達完成預算水平。
公司已經在岳陽、保定、濟南、花都、重慶等地投建相應的塗料工廠，產生了相應的折舊、攤銷費用，還沒有相應的收入能夠覆蓋，導致規模優勢是顯示不出來。目前塗料的規模比較小，採購原材料也沒法形成集採優勢，導致塗料的毛利率相對會比較低一點。
C端的品牌建設和渠道拓展需要大量投入，所以最近5年對於塗料的考核重點是收入，而不是考核利潤。今年應該能夠盈利，但整個盈利規模會很小，明年開始塗料這塊真的要開始貢獻利潤了，開始考核塗料的利潤水平。未來一直到2025年每年大概能夠保持不低於50%的複合增速，隨着規模的增長，規模效益提高，整個盈利能力會跳躍式發展，防水就是一個成功的例子。
Q：公司今年是否有做瀝青的冬儲？對未來瀝青價格的看法？
A:目前瀝青的價格偏高，在3000出頭的水平，所以還不到冬儲的時候，今年公司還沒開始冬儲。一般冬儲最好的時間是春節前後，即每年一季度施工的最淡季。目前，瀝青的價格已經開始出現鬆動，因為現在也逐漸進入施工淡季，需求端較差，確切地説是道路改造的需求端較差，價格很難維持高位。
Q：大股東的股票質押解決情況？
A:大股東一直在控制質押比例，之前是做了一些質押置換，目前質押比例在40%左右。最近一年多投了物業公司的基石級股票，所以資金確實有一部分來自質押。正在處理房山土地、政府引導基金的參與等資產，未來隨着這部分資產處理完，質押率自然也會降下來。
Q：公司各項業務對應到報表的情況？
A:德愛威如果是有施工，會放在防水施工服務收入裏面；如果純粹賣材料，放在防水塗料銷售裏面。砂漿粉料也是這麼分的，保温都是包工包料的、放在其他產品。
Q：公司未來幾年對光伏屋頂業務的指引？
A:這個確實沒法指引，但有一點可以肯定，這個領域的空間非常大，按照裝機容量來測算，至少有2.8億多平方米米的需求釋放，實際可能更高。
Q：整縣推進以存量改造為主，以工商業為主戰場嗎？
A:以工商業和公共建築為主，當然如果居民需求，公司也會參與。分佈式光伏必須防水，公共建築屋面、工業屋面得用附加值比較高的TPO防水產品。
Q：總結髮言。
A:從整個行業的空間構成來看，行業的容量其實並沒有在減小，只是應用場景的一些需求的結構發生了一些變化，投資主體的性質結構發生了變化，原來可能是開發商多，未來可能是政策性住房多，未來央企國企的地產商會更多，以上都是對東方雨虹有利的。
新的應用場景傾向於選擇更高附加值的產品，東方雨虹也更擅長這一領域。非房地產項目、政策性住房項目、強調標準釋放的空間，考慮到產品的質量、耐久性能、施工服務質量等，讓客户更加願意選擇像龍頭企業來合作，有效市場需求不降反升的。股權激勵是在充分考慮風險釋放的前提下，公司認為能夠達到的最低增速要求，未來能夠保證做到不低於25%的增速。