必貝特科創板IPO擬募資20億：核心產品強敵環伺 股權代持迷霧重重
近日，廣州必貝特醫藥股份有限公司（以下簡稱“必貝特”）科創板IPO申請進展更新，公司針對上交所問詢內容出具了發行人及保薦機構回覆意見、會計師回覆意見及律師補充法律意見書。此前，必貝特科創板IPO上市申請已於2022年6月29日受理，擬募資20.05億元，保薦機構為中信證券股份有限公司。
核心產品競爭力有待考證 缺乏商業化經驗盈利道阻且長
必貝特是一家以臨牀價值為導向、專注於創新藥自主研發的生物醫藥企業。招股書顯示，必貝特目前的核心產品包括BEBT-908、BEBT-209、BEBT-109等。其中，BEBT-908治療復發或難治性瀰漫大B細胞淋巴瘤及BEBT-209聯合氟維司羣治療HR+/HER2-晚期乳腺癌已分別進入Ⅱ期、Ⅲ期關鍵性試驗。
BEBT-908是全球首個（First-in-Class）進入關鍵性臨牀的小分子雙靶點抑制劑，首個推進的適應症為復發或難治性瀰漫大B細胞淋巴瘤（r/r DLBCL），IIa期臨牀研究結果顯示，BEBT-908在II期推薦劑量（22.5mg/m2）下的三線及以上治療 r/r DLBCL 的客觀緩解率（ORR）達到 50.0％，且安全性良好。
據悉，2021年10月BEBT-908獲得CDE“突破性治療藥物品種”認定資格，是必貝特重要的核心產品。從產品角度來看，國內外尚未有PI3K/HDAC雙靶點抑制劑獲批准上市，國內也沒有其它同類雙靶點抑制劑臨牀在研。同時，國內市場上也沒有批准用於治療r/r DLBCL的小分子靶向藥物，BEBT-908填補了上述研究領域的空白，具有創新價值和意義。
然而從臨牀價值角度來看，BEBT-908並非一枝獨秀。針對r/r DLBCL適應症，在小分子單靶點抑制劑領域，徐諾藥業的艾貝司他（一種HDAC抑制劑）和百濟神州的BGB-10188（一種PI3K抑制劑）均已進入臨牀研究階段。
同時，國內已有數項獲批的CAR-T、ADC療法用於三線及以上治療 r/r DLBCL產品。CAR-T療法藥物包括復星凱特引進的阿基侖賽注射液（Yescarta）、藥明巨諾的瑞基奧侖賽注射液；ADC療法藥物包括國外獲批的維博妥珠單抗。
就療效而言，據臨牀數據顯示，CAR-T療法阿基侖賽注射液、瑞基奧侖賽注射液國內外治療r/r DLBCL的ORR高於70％；維博妥珠單抗聯合苯達莫司汀和利妥昔單抗三藥聯合治療的ORR達到63％；而BEBT-908 的ORR為 50％，在客觀緩解率方面並不具備競爭優勢。
就藥物可及性而言，基於細胞免疫的CAR-T療法通常僅需治療一次，單次治療費用約為120萬元。而國外獲批的用於三線及以上治療r/r DLBCL的小分子靶向藥物Selinexor年治療費用約64萬美元，因此即便BEBT-908能夠獲批上市，其市場競爭力仍有待考證。
此外，必貝特的商業化能力也是其一大硬傷。創新藥物研發成功後，需要經歷市場開拓及學術推廣等過程才能實現最終的產品上市銷售。而截至招股説明書籤署日，必貝特核心產品均處於在研狀態，此前並無商業化銷售產品的經驗，且公司規模較小，存在銷售團隊招募進度不及預期以及入職後短期內流失的風險，從而對藥品的商業化推廣帶來不利影響。
據保薦人審核問詢函回覆報告顯示，目前必貝特正在籌備產業化基地建設，為在研產品未來的規模化生產和商業化奠定基礎，本次募集資金的目的之一就包括於清遠市按照GMP標準建設製劑生產基地。而在製劑產業化基地建設完成並投入使用前，必貝特均需委託第三方CDMO公司進行生產。
研發層面，核心產品不具優勢、能否成功上市猶未可知；商業化層面，缺少產品商業化經驗、規模化生產對第三方依賴較大等問題突出。可見必貝特未來的發展之路或將充滿坎坷，招股書顯示，2019年度、2020年度及2021年度，必貝特的淨利潤分別為-5,893.75萬元、-6,126.00萬元和-13,690.22萬元，三年累計虧損約2.57億元。而在諸多不利因素的限制之下，必貝特前期的“燒錢”階段或許仍將持續較長時間。
上市前涉多次股權代持 曾引入多個自然人股東
在上交所發審委對必貝特出具的問詢函中提到，真興生物曾將持有的真興貝特57％的股權轉讓至必貝特並委託其代持。針對該問題發審委要求必貝特進行解釋説明。
資料顯示，必貝特曾於2013年6月與真興生物共同投資設立真興貝特，真興生物、必貝特分別持有62％、30％的股權。據發行人及保薦機構回覆，真興生物實控人程立仁與必貝特實控人與錢長庚為大學校友，後為申請當地政府扶持項目，真興生物將持有的真興貝特57％的股權轉讓至必貝特並委託其代持。
值得注意的是，在申報項目結束後，雙方的代持關係並未結束，直至2020年必貝特引進投資人並籌備上市事宜過程中為解決股權代持問題，才於2020年3月將代持的真興貝特57％股權還原至真興生物。
事實上，必貝特實控人錢長庚、副總蔡雄均曾在真興貝特擔任高管，並主導重要管線ZXBT-1158的研發項目。由此可見，必貝特、真興生物、真興貝特無論在股權關係、管理層私交、業務合作等方面均曾有着密切聯繫。
而後，必貝特於2020年5月將其持有真興貝特30％股權以受讓時的原價300萬元，轉讓給真興生物的控股子公司。自此，錢長庚、蔡雄均未直接或間接在真興貝特中持有任何權益。
作為真興貝特核心項目的主導者，卻在上市前以原價將真興貝特30％股權轉讓給第三方，且在後續對項目增資過程中未按照協議內容補充資金，致使必貝特ZXBT-1158項目權益由30％稀釋為16.51％，這不禁讓人產生諸多聯想。
除了與真興貝特錯綜複雜的關係外，必貝特還曾引入多達35個自然人股東，均為公司高管的親戚、朋友。且必貝特實際控制人的一致行動人蔡雄在CURIS公司任職期間以代持形式入股必貝特，另一一致行動人熊燕同時以顯名和代持方式入股必貝特，各種代持關係不可謂不復雜。
目前我國股權代持相關的制度規定尚不完善，由此引發的合規問題及利益糾紛比比皆是。對於上市及準上市公司而言，釐清股權關係，減少代持行為無論是對投資者還是對公司穩定經營而言都是有利的，複雜的股權關係即使合規，或許也會使投資者對其中利益關係產生疑問。
寫在最後
必貝特的核心產品在創新層面具有顯著價值，而未來的市場表現卻未必樂觀。同時，商業化能力的短板以及複雜的利益關係或將成為其發展道路中的隱患，作為創新藥領域的新晉玩家，必貝特究竟能走多遠還需交給市場來衡量。
本文源自金融界