2019年以來，受重點產品劃入藥品監控目錄等因素的影響，四環醫藥業績承壓，股價表現也持續跑輸行業指數。但進入2021年以來，公司的股價走勢一改前幾年的頹勢，2021年截至2月19日收盤已累計上漲超過2倍。
研究發現，四環醫藥股價表現強勢的其中一個重要原因可能是對其醫美產品未來銷售大幅增長的預期。2月10日，公司公告其獨家代理的韓國肉毒毒素產品樂提葆Letybo 50U獲批於中國市場推出，該產品是第四個獲准在中國市場推出的A型肉毒毒素，也是韓國同類產品中的首個。
但從歷史上看，四環醫藥醫美產品銷售經驗較少，未來能夠佔據多大的市場份額、貢獻多少業績仍需持續觀察。
回溯歷史：重點產品劃入藥品監控目錄，心腦血管產品銷售承壓
四環醫藥於2010年登陸港交所，目前是國內最大的心腦血管處方藥物供應商之一。上市以來，公司營業收入從2010年10.37億元上升至2016年的高點31.86億元。在此之後，公司營收持續徘徊在30億元以下。盈利方面，四環醫藥歸母淨利潤由2010年5.22億元上升至2015年20.62億元，隨後波動下行。
圖1：2010年至2019年四環醫藥營收、歸母淨利潤變動
四環醫藥2019年實現營收28.87億元，同比下滑1.0%。當年產生歸母淨利潤虧損約27.53億元，原因主要為減值虧損及研發投入增加。如果加回減值虧損，公司經調整的歸母淨利潤為12.18億元，同比下降24.8%。
2019年7月，國家衞健委發佈《第一批國家重點監控合理用藥藥品目錄（化藥及生物製品）》，涉及20個藥品通用名。根據規定，重點監控藥品將優先從省級醫保目錄調出，這將對這些產品形成明顯的銷售壓力。由於四環醫藥腦苷肌肽注射液、曲克蘆丁腦蛋白水解物注射液、丹蔘川芎嗪注射液、馬來酸桂哌齊特注射液等多個心腦血管核心產品處於監控目錄中，公司2019年產生商譽減值撥備約28.44億元，進而導致公司當年業績出現大幅虧損。
圖2：第一批國家重點監控合理用藥藥品目錄
2020年上半年，四環醫藥業績繼續承壓。公司期間實現營業收入約10.55億元，同比減少36.4%，實現歸母淨利潤約1.71億元。此外，四環醫藥毛利率由2019年上半年82.4%下降至2020年上半年74.5%，原因主要為期內重點監控藥品目錄藥品銷售減少，而該等藥品的利潤率較高。
數據顯示，四環醫藥2020年上半年心腦血管產品實現收益6.10億元，同比減少58.0%。以公司2020年上半年銷售額排名首位的腦苷肌肽注射液為例，該產品期間實現營收1.54億元，同比下降70.2%。
騰籠換鳥：非心血管產品加速增長，研發投入增加
面對業績增長壓力，四環醫藥加速非心腦血管產品的銷售。
翻查歷年財報發現，四環醫藥非心腦血管業務2019年以來加速增長，公司2019年、2020年上半年該業務分別實現營收5.44億元、4.45億元，同比分別增長134.9%和114.6%。同時，非心腦血管產品收入佔公司總收入的比例也逐年上升，由2017年5.9%上升至2020年上半年42.2%。
圖3：2017年至2020年上半年四環醫藥非心腦血管產品銷售收入及佔總收入比例
2020年上半年，四環醫藥銷售額翻倍以上增長的非心腦血管產品包括甘草酸單銨半胱氨酸氯化鈉注射液（商品名“回能”）、注射用煙酸（商品名“舒成”）、注射用二羥丙茶鹼、奧卡西平（商品名“仁澳”），分別實現營收8933.5萬元、5686.2萬元、2217.7萬元和1879.1萬元，同比分別增長137.3%、116.2%、162.6%和104.5%。四環醫藥在2020年中期報告中表示，非心腦血管產品銷售快速增長主要由於持續拓展醫院覆蓋。
除了非心血管產品銷售增長，四環醫藥也在增加研發方面的投入。數據顯示，公司研發開支金額和佔營業收入的比例在近幾年持續上升。
2019年，四環醫藥研發投入及相關活動支出7.77億元，同比增長45.7%，佔總收益的比例達到26.9%。2020年上半年，公司研發投入金額及相關活動同比上升43.9%至3.93億元，佔集團總收益的37.2%。
根據四環醫藥2020年半年報披露，公司在腫瘤領域佈局了處於註冊臨牀階段的CDK4/6產品，以及其他在臨牀一期和臨牀前的產品；抗感染領域，公司自主研發的碳青黴烯類抗生素百納培南即將完成二期臨牀研究，進入三期臨牀。
圖4：2018年至2020年上半年四環醫藥研發開支總額及佔營收比例
尋找新破局點：佈局醫美產品，銷售能力待驗證
由於主力產品業績承壓，四環醫藥近幾年股價表現欠佳，2018年和2019年分別下跌50.71%和31.26%。2020年，公司股價雖然上漲7.54%，但大幅跑輸恆生醫療保健指數。進入2021年以來，四環醫藥股價表現異常強勢，2021年1月20日和1月21日分別上漲43.48%和63.64%，股價兩天錄得翻倍以上上漲。
股價大幅上漲的同時，四環醫藥連續公告多項研發、收購進展。1月26日午間，四環醫藥公告已簽訂框架協議以收購北京康明百奧新藥研發有限公司。後者是一家致力於創新雙抗、雙抗ADC等多功能抗體藥物研發的生物公司；1月29日，公司公告完成對深圳邁步機器人的戰略投資，投後持股比例為2.65%。邁步機器人用於腦卒中導致下肢運動障礙的患者康復訓練的下肢外骨骼康復機器人已經完成臨牀試驗。
此外，四環醫藥積極佈局近年來火熱的醫美市場。2月10日，公司公告其獨家代理的韓國肉毒毒素產品樂提葆Letybo 50U獲批於中國市場推出，該產品是第四個獲准在中國市場推出的A型肉毒毒素，其他三個產品分別是保妥適、吉適和衡力。
公告披露信息顯示，2019年國內肉毒毒素產品的市場規模約為6億美元。四環醫藥提出希望依託其銷售網絡，將樂提葆打造成國內銷售第一的肉毒毒素品牌。
回顧歷史發現，四環醫藥醫美產品銷售經驗較少，未來能否實現較大銷售額，仍存在較大的不確定性。從股價表現來看，投資者對公司醫美產品的銷售較為樂觀，如果未來不及預期，可能存在股價大幅回調的風險。
另外值得注意的是，四環醫藥還曾因涉嫌財務粉飾引發市場質疑，進而導致股價大跌。2014年4月，四環醫藥收到一份查詢並對公司提出幾項指控，內容涉及提高售價、向分銷商作出的若干付款及分銷商進行商業賄賂。2015年3月至2016年2月，四環醫藥停牌將近一年。期間，聯交所向公司發出函件，提出公司恢復買賣需滿足的四項條件。最終，四環醫藥於2016年2月29日復牌交易，當日股價暴跌逾五成。