智通財經APP獲悉，浙商證券發佈研究報告稱，維持維珍妮(02199)“買入”評級，公司作為上游製造業全球性龍頭，目前估值對應FY24僅9X，為市場中稀缺標的，具有顯著提升空間。同時，本次收購有望開啓公司下游拓展新徵程。公司在內衣製造領域壁壘突出，成長路徑清晰。
事件：2022年1月25日，公司發佈併購公告，公司通過維珍妮豐盈將向維密中國收購49%股權，支付對價為4500萬美元，收購完成後將成立合營企業，並通過創辦附屬公司經營中國業務。維密中國2020年2月1日至2021年1月30日的財年虧損約為1.09億港元。
浙商證券主要觀點如下：
內衣製造全球龍頭，併購維密中國向下遊再拓展
全球貼身內衣IDM龍頭，產能與技術壁壘均為行業首屈一指。公司系全球貼身內衣龍頭，為下游品牌客户提供從產品理念、設計到生產製造的一整套方案，產能與技術壁壘均為行業首屈一指。產能方面，公司除深圳基地外，越南擴產已步入尾聲，並已佈局肇慶基地為後續增長做儲備。技術方面，公司立足熱壓成型、CAD/CAM、3Dbonding三大核心技術，並首創3D注塑等技術，多次引領行業技術革命性風潮。
維多利亞的秘密系全球專營女性內衣龍頭零售商。維多利亞的秘密在美國、加拿大和大中華區經營超過900多家門店，公司於1977年由美國商人RoyRaymond創建，產品風格初期與品牌名稱一樣，盡顯英國維多利亞女王統治下的時代下華麗、精緻，受到女性消費者的強烈追捧。
強強聯合，中國內衣市場大有可為。
強強聯合，優勢互補。通過此次合作，維珍妮有望藉助維密零售端優勢進行下游拓展，而維密亦可通過維珍妮全球領先的製造水平在產品力上有所創新與突破。此次合作為強強聯合，優勢互補。
中國女性內衣市場需求增長穩定，行業集中度較低。根據AlliedMarketresearch的數據，2025年內衣市場在全球的銷售額預計將達到3253.6億美元，已為年均8%左右中等增速的成熟市場，中國市場在2010-2020年數據基本也大致在8%左右的年均複合增速。中國女性內衣市場呈現明顯的分散格局，2019年中國內衣市場CR5僅9%。該行認為，結合全球內衣零售商龍頭維密渠道與運營的優勢、維珍妮對於產品製造與創新的把控，公司有望在目前分散的中國內衣市場上分得一定可觀的份額。
盈利預測及估值
假設維密中國自收購日起至維珍妮的FY22(2021.03.31-2022.3.31)財年底經營狀況與其2020.2.1-2021.3.30相似，若平攤到每一個月，則對維珍妮FY22年預計產生約800萬港元左右虧損;同時，假設伴隨疫情恢復、公司的運營向善，FY23/24實現扭虧。預計公司FY22/23/24年收入同比增長41%/12%/10%至84.2/94.1/103.5億港元，歸母淨利潤同比增長317%/44%/31%至5.2/7.6/9.9億港元。根據2022年01月25日收盤價7.5港元，公司總市值為91.8億港元，對應FY22-24年PE分別為18/12/9X。
風險提示：東南亞疫情導致成衣產能擴張不及預期;核心客户銷量不及預期;匯率意外波動導致財務費用增加。