文：權衡財經研究員 朱莉
編：許輝
8月13日，證監會發行審核委員會召開2020年第120次發行審核委員會工作會議，審議江蘇博遷新材料股份有限公司（以下簡稱"博遷新材"）首發申請過會,IPO過會已經過去一個月時間，截至目前尚無最新消息。
博遷新材此次擬公開發行股票不超過6,540.00萬股，佔發行後總股本的比例不低於25%，本次募集資金12.7億元，主要用於電子專用高端金屬粉體材料生產基地建設及搬遷升級項目、年產1200噸超細納米金屬粉體材料項目、研發中心建設項目、二代氣相分級項目和補充流動資金。權衡財經iqhcj.com研究發現，截至2019年6月博遷新材的總資產為6.35億元，淨資產為4.9億元，募資金額兩倍於總資產。
更值得注意的是博遷新材本身的發展狀況，高度依賴韓企三星電機，且90%的應收款也來自三星電機，毛利率暴漲，數人供應商或兼做按摩作坊貢獻數百萬採購額，產能過剩卻仍IPO募資擴大產能。
高度依賴韓企三星電機，應收賬款佔比超9成
博遷新材的客户主要為MLCC等電子元器件生產商，包括三星電機、台灣華新科、台灣國巨等知名MLCC生產商，產品主要出口至韓國、日本，以及中國台灣地區。博遷新材2016年- 2019年上半年的境外銷售收入分別為8147.17萬元、2.45億元、4.3億元和2.04億元，外銷收入佔主營業務收入的比例分別為51.52%、80.12%、88.11%和94.49%，出口銷售比例較高且呈現逐年增長的趨勢，這也使博遷新材面臨着匯率波動風險。
權衡財經Iqhcj.com還注意到，博遷新材的第一大客户為韓國企業三星電機，2016-2019年上半年對三星電機的銷售佔比分別高達35.43%、61.51%、72.79%和85.43%，同時在博遷新材的應收賬款餘額前五名單位中，三星機電排名第一，佔比高達90.41%。
權衡財經iqhcj.com注意到博遷新材在各期末的存貨餘額分別為5171.29萬元、5445.09萬元、1.28億元和1.4億元，存貨週轉率分別為2.71、4.24、3.83和2.03，然而同期，同行業存貨週轉率均值分別為9.08、9.28、9.71和4.98，博遷新材的存貨週轉率遠低於同行均值。此外，應收賬款週轉率也遠落後於行業平均水平，2016-2019年上半年博遷新材的應收賬款週轉率分別為3.09、4.57、4.55和3.4，而同期行業平均值為12.66、16.74、15.65和10.67。
博遷新材的業績對大客户三星機電依賴嚴重且應收賬款佔比較高，對公司業務持續性發展或存在巨大風險。
毛利率暴漲
博遷新材主營業務為電子專用高端金屬粉體材料的研發、生產和銷售，公司產品是電子信息產業的基礎材料，產品主要包括納米級、亞微米級鎳粉和亞微米級、微米級銅粉、銀粉、合金粉。其產品主要用於電子元器件製造，其中鎳粉、銅粉主要應用於MLCC（片式多層陶瓷電容器）的生產。2016年-2019年上半年，博遷新材的營收分別為1.74億元、3.23億元、5.27億元、2.49億元，同期對應的淨利潤為0.26億元、0.48億元、1.03億元、0.60億元，業績可以説是突飛猛漲。2016-2018年，鎳粉的營收分別為0.73億元、2.19億元、4.15億元，佔總營收的比例分別為46.36%、71.69%、85.19%，顯而易見博遷新材的主要營收來源於鎳粉，銅粉業務則只有微小的增長，銀粉業務則還處於下降中，從而不難看出業績的大增主要原因在於鎳粉業務的增長。
權衡財經iqhcj.com注意到，2016年鎳粉價格為316.71元/公斤，到2018年漲到了394.02元/公斤，到了2019年上半年，更是暴漲至657.67元/公斤。主營產品價格的暴漲，必然會引起毛利率的突變，博遷新材的毛利率從2016年的33.36%快速增長到2019年上半年的55.37%。毛利率的如此增長或並不能説明博遷新材的競爭力有多強，雖然博遷新材對此解釋主要因為司重視研發創新的經營模式，使得公司主導產品鎳粉競爭優勢較強，造成產品毛利率逐年上漲，但不難了解這其中的真正原因是MLCC期間內多次大幅度漲價造成的。
數人供應商或兼做按摩作坊，貢獻數百萬採購額
博遷新材主要向前五大供應商採購鎳塊，銀砂及少量錫粉，權衡財經iqhcj.com通過研究其2016-2019年6月的萬物大供應商發現，2016年-2018年浙江亞棟實業有限公司是博遷新材銀砂原材料最大的或者可以説幾乎是唯一的供應商。2017年博遷新材採購銀砂總額為3529.63萬元，對浙江亞棟實業有限公司的採購金額3102萬元，對另一銀砂供應商上海銀泉金屬材料有限公司採購了少量銀砂。
然而在2019年上半年，上海合哲實業有限公司卻變成了博遷新材的銀砂最大的供應商，博遷新材向其採購金額達934.65萬元，超過了2019年上半年向浙江亞棟實業有限公司採購銀砂705.75萬元的採購額。上海合哲實業有限公司引起了權衡財經iqhcj.com的好奇與關注，經查閲資料得知，上海合哲實業有限公司註冊資本為1000萬元，截止到2019年末實繳資本僅為50萬元，查其2019年年報顯示員工社保繳納僅為3人，權衡財經iqhcj.com在查這家供應商登記的聯繫電話是發現，除了顯示此供應商外，還顯示出了一個涉及按摩坊的友情轉發，裏面其中之一的聯繫電話也正是上海合哲實業有限公司登記的聯繫電話。這不得不讓人產生懷疑如此數人的供應商，會是個什麼樣的經營規模？是否真正的能貢獻數百萬的採購額？
查另一供應商蘇州艾必信電子材料有限公司成立於2015年，社保繳納人數為0人，在2016年為博遷新材貢獻665.94萬元的採購額，屬於自然人獨資公司，所屬行業屬於零售業。作寧波鋒田化工有限責任公司為博遷新材2016-2019年的前五大供應商之一，報告期內貢獻採購額合計近5000萬元，然而其自我經營和管理方面或並不樂觀，行政處罰不斷。
募投產能胃口大，產能過剩背景下IPO募資擴大產能
博遷新材的主要產品共分為鎳粉、銅粉、銀粉三類。目前，博遷新材鎳粉（分級粉）的產能利用率分別為35.28%、87.72%、123.61%和47.13%，銅粉（分級粉）的產能利用率分別為56.92%、62.75%、71.15%和66.80%，銀粉（分級粉）的產能利用率分別為13.43%、22.26%、11.67%和15.44%。其中，銅粉（分級粉）的產能利用率最高不過七成，而銀粉（分級粉）產能利用率則大多在兩成以下。
值得注意的是博遷新材的核心產品鎳粉，2016年-2019上半年，鎳粉原粉的產能利用率分別為70.02%、98.67%、99.94%、44.98%，在2019年之前，鎳粉的產能利用率還都能接近飽和，但是2019年卻大幅萎縮，連一半的產能都不到。
另外權衡財經iqhcj.com還注意到鎳粉原粉的制粉設備數量，在2019年上半年與2018年均為86台，但是2019上半年的產能卻高達86萬公斤，顯著超過了2018年半年73.84萬公斤的產能。再來對比2017年和2018年的制粉設備數量和產能變化，不得不令人詫異，2018年設備僅比2017年多了22台，原粉產能卻超過了2017年兩倍以上。制粉設備數量的變動與產能的變動不得不讓人懷疑其真實性。
然而在產品產能利用率均較低的情況下，博遷新材的募投項目仍計劃對其擴充產能。博遷新材本次上市計劃募集資金6.54億元，超過IPO募集資金的一半，用於建設"電子專用高端金屬粉體材料生產基地建設及搬遷升級項目"，該項目建成後寧波新生產基地將形成年產740噸亞微米級、納米級鎳粉的產能。如此大規模的產能擴張計劃，不得不讓人懷疑其募投項目的必要性和真實性。
面對種種問題與質疑，博遷新材依然成功過會，未來看點就在什麼時候拿批文，科創板一週年六成破發，上緯新材地板價發行的爭議，博遷的發行價未來怎樣定，權衡財經iqhcj.com和大家共同關注。