天和防務的併購謎題
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天和防務是家民營軍工上市公司，公司2014年在創業板上市，緊接着第二年就出現業績變臉，當年扣非後淨利潤虧損7,149.24萬元，此後扣非後淨利潤持續虧損，一直到2019年，天和防務扣非後淨利潤才實現盈利6,057.66萬元。
伴隨着過往稀爛業績的，還有天和防務的對外併購。2015年，天和防務以1.5億購買華揚通信40%股權，2016年，天和防務以4,110萬元取得南京彼奧50.97%股權。華揚通信和南京彼奧分別成為了南京彼奧的控股子公司。
此外，天和防務自2016年還購買了長城數字50.97%股權，成都通量51.02%股權，西安鼎晟51%股權。
2020年年初，天和防務又計劃通過發行股份的方式購買南京彼奧剩餘49.016%的股權和華揚通信剩餘40.00%的股權，收購完成後，天和防務將全資控股這兩家公司。
但是，天和防務購買南京彼奧和華揚通信股權並募集配套資金的重大資產重組，其中存在的併購謎題還有待上市公司釋疑。
01
併購華揚通信和南京彼奧
2015年6月，天和防務1.5億現金收購華揚通信60%股權，據此進入民用通訊市場。
華揚通信成立於2005年10月13日，主要產品為微波鐵氧體器件，包括各種類型環形器、隔離器。
根據2020年7月披露的《西安天和防務技術股份有限公司發行股份購買資產並募集配套資金報告書》，華揚通信截至2019年12月31日100%股權採用收益法的評估值為9.59億元，增值率達到441.60%，華揚通信40%股權成交價為3.6億元，摺合華揚通信估值9億元，系歷史交易作價的3.60-6.74倍，這個差異是比較大的。
天和防務認為，華揚通信估值大幅增長的其中一個原因，是因為華揚通信實際盈利能力大幅提高了。
但是，華揚通信陡然提升的盈利能力和業績存在不少疑問。
2014年至2018年，華揚通信的淨利潤分別只有1,040.64萬元、1,364.98萬元、644.32萬元、461.15萬元、643.94萬元，但在2019年，公司業績大爆發，營收急速攀升，從2018年的1.35億元增長到5.63億元，同比增長315.54%，淨利潤則達到1.14億元，同比增長1676.08%，2019年對應的銷售淨利率高達20.33%。
華揚通信2018年和2019年的第一大客户都是中興通訊，第一大客户的銷售收入佔2018年及2019年華揚通信總營收的43.51%及40.94%。
2019年，華揚通信出現了一個大客户A公司，是華揚通信的第二大客户，也是上市公司天和防務2019年新增的第三大客户，年報問詢函中稱大客户A公司屬於全球主流通信設備商，結合華揚通信審計報告的相關描述，我們推測可能是華為。
2019年，中興通訊的綜合銷售淨利率是6.37%，華為的綜合銷售淨利率是7.3%，反觀華揚通信的盈利能力和業績卻在2019年出現快速的提升，2019年銷售淨利率達到20.33%。
另外，華揚通信的客户集中度非常高。2018年度、2019年度和2020年度1-4月份，華揚通信前五名客户合計的營業收入佔當期營業收入的比例分別為86.86%、92.36%和97.55%。
在華揚通信所處的射頻前端器件市場中，國內主要市場參與者包括華揚通信、國睿科技、橫店東磁、武漢凡谷。國睿科技為央企，實控人為中國電子科技集團，其微波組件產品的銷售毛利率在2018年及2019年分別只有8.93%及13.70%，這要遠低於同期華揚通信27.81%及33.41%的銷售毛利率。
而從華揚通信的研發投入情況看，2018年度、2019年度和2020年1-4月，華揚通信研發費用的金額分別為635.17萬元、1,876.18萬元和557.81萬元，佔營業收入比例分別為4.69%、3.33%和1.36%，研發佔比明顯在逐年下降。
二是華揚通信2019年營收與淨利潤大幅提高，但公司高管的薪酬總額反而出現了下降。
2018年，華揚通信關鍵管理人員報酬是190.57萬元，2019年下降到了163.03萬元。
三是在這次重大資產重組中，南京彼奧與華揚通信同為天和防務的控股子公司，南京彼奧向華揚通信銷售鐵氧體，是華揚通信的第一大供應商，雙方關聯交易很大。
2018年度、2019年度和2020年度1-4月份，南京彼奧通過向華揚通信銷售產品分別實現營收973.12萬元、7,354.22萬元和4,300.97萬元，佔同期營業收入的比例分別為16.25%、53.65%和68.95%。
可以看到，南京彼奧對華揚通信的關聯銷售收入到了2019年已經佔到其總營收的七成。
從南京彼奧的盈利指標看，這家公司表現不俗，2019年的銷售毛利率為51.87%，2020年1-4月的銷售毛利率為57.48%，但是，南京彼奧對華揚通信的銷售定價模式是怎樣的？兩家關聯方的交易價格又是否公允？
02
募集配套資金大比例用於補血
除了要發行股份全資控股華揚通信和南京彼奧外，天和防務還要募集配套資金5.9億元。
根據《發行股份購買資產並募集配套資金報告書》，公司擬募集配套資金總額不超過5.90億元，其中的2.68億元將用於自身補血，用於補血的資金接近擬募集配套資金總額的一半。
在天和防務的報表上，截至2019年12月31日，天和防務還有貨幣資金額1.42億元，理財產品1,500萬元，2019年的經營性現金流淨額也有8,114.64萬元。
在長短期償債能力方面，天和防務截止到2019年12月31日的資產負債率為29.50%，流動比率接近2倍，公司的資產負債率並不高。另外，截至2019年12月31日，在有息負債方面，天和防務賬上還有3,100萬元的短期借款。
所以，配套資金中募集這麼大比例用於補充流動資產，到底是圈錢還是確實是企業自身經營需要，需要天和防務進一步説明。
03
結束語
天和防務上市第二年就連續虧損，但依然堅挺的留在了A股，在這期間，公司不乏賣資產保殼併購等動作。
2020年7月28日，交易所對天和防務的重組下發了包括31個問題的問詢函，目前天和防務已經公佈了延期回覆公告。
而不管重組能否通過，天和防務的股價在最近軍工股的狂歡中已經是漲了一波。