文創用品除了是學生們的剛需產品，也因為“手帳文化”的興起有更廣闊的市場，創源文化（300703.SZ）的產品就是基於此。由於歐美等國家人均文具消費4倍高於國內，創源文化也市場重心放在了境外，只是這也埋下了深深的隱患。
在歐美等國，本地企業牢牢把控市場，創源文化的自有品牌寸步難行，只能以ODM代工謀得生機，回過頭來，卻也擠不進國內市場，説到底“手帳文化”還是小眾喜好，即使引入盲盒模式銷售，佔領一席之地也並不容易。
疫情之下，創源文化處境更顯艱難，主業不盈利，短期內只能靠銷售健身用品和口罩等防疫物資填補虧損，同時應收賬款回款速度減緩也讓現金流出現缺口，不得已下只能改變IPO時的募資用途，暫時的緩緩神。
9成營收“押寶”歐美市場，疫情下抗風險能力弱
創源文化的主營時尚文教、休閒文化用品，具體來説，產品可以分為時尚文具、手工益智、社交情感、運動健身、生活居家及其他六大品類。雖然創源文化的產品種類繁多，但總的來説還是一家創意文具生產商，2019年年報顯示，前三大品類營收合計佔比約為95%。
如果説抽象的分類還不能明白創源文化的產品到底是什麼，那麼看看他的主要客户就更清楚了。
雖然目前創源文化已經不再公佈前五大客户的具體名單了，但從2017年的招股書來看，前五大客户合計營收佔比超過40%，其中Michaels、HobbyLobby為美國前兩大工藝品零售商，年銷售額約47億美元、37億美元，而最大的客户Me&MyBig; Ideas,Inc也是上世紀末美國手工剪貼行業龍頭之一。
值得一提的是，創源文化的前五大客户一直相對穩定，且全部來自美國，而至今創源文化依然有95%以上的營收依賴出口，從2019年來看，北美洲、歐洲銷售佔比分別為78.26%、7.76%，合計超過86%，而美國市場的重要性也顯而易見。
對比國內來看的話，文創用品出口毛利率確實比較高，即使是行業龍頭晨光文具、齊心集團也是同樣的情況，國內銷售毛利率往往是所有區域中最低的，相比之下，全依賴出口的創源文化毛利率水平是要高過行業平均的。
但為什麼其餘兩家規模更大的公司都把業務重心放在國內市場呢？
一方面，2018年美國人均文具消費約63美元，同期國內人均消費還不足16美元，可以説國內市場還有很大的增長空間。
同時，國外市場早已被前期玩家佔據，上面提到的Michaels、HobbyLobby都有四五十年的歷史，而文具類產品的差異化競爭更難做，創源文化進入美國市場的契機只能是給大客户做ODM代工，自有品牌掀不起一絲風浪。
另一方面，出口受到境外市場和政治政策影響的風險更大，一直以來，相比於晨光文具、齊心集團，創源文化的盈利水平更加不穩定。
2020年突發的疫情更是明顯，一心押寶歐美市場的創源文化利潤降幅最大，一季度淨利潤直接虧損，扣非淨利潤同比下降400%以上，半年報勉強盈利，但和佔比95%以上的主業也沒什麼關係，相比之下，晨光文具降幅只有約10%，齊心集團甚至還能保持正向增長。
拆分募投資金補流，上半年盈利靠健身器材和口罩
到目前，絕大多數公司都已經披露了“期中考”成績，上半年一直喊着受疫情影響經營風險大的企業此刻都像是“心機滿滿”的學霸，紛紛交出淨利潤數倍增長的成績單，而創源文化則是穩穩當當地當着“學渣”。
據中國海關數據，2020年1-5月辦公及類似用途紙質文具進口、出口金額分別下降36.3%、21.3%。對於創源文化來説，2019年合計佔比超過95%的時尚文具類、手工益智類和社交情感類營收在2020年上半年分別下降16.1%、50.31%和24.33%。
而上半年最終能夠盈利，靠得是健身用品和衞生防疫品銷售，據Stackline調查數據，力量訓練用品線上交易量同比增長約307%，是美國市場增速最快的前十大品類之一，從中多少也能窺得疫情期間美國市場對於健身用品的需求增長。
就創源文化來説，其運動健身類產品主要由旗下子公司睿特菲和美國睿特菲進行銷售，期間蹦牀、跳繩、啞鈴等產品銷量出現明顯上升，總體營收、毛利率同比增長227.95%和14.48%，部分彌補了由創意文具用品銷量下降帶來的虧損。
另外，據4月份的公告來看，創源文化的經營範圍還新增了寵物用品，口罩、防護服和隔離衣帽等衞生防疫用品，短期內指定位於一次性民用（醫用）口罩生產銷售，彼時還未取得相關生產資質。
創源文化一直沒有公開衞生防疫用品的產能，董秘近期在互動易平台回覆時也表示，口罩用品海外市場的開拓還需要時間，而即便如此，上半年依然新增25%的營收來自衞生防疫物品，成為公司第二大收入來源，同時毛利率達到33.18%，僅次於運動健身產品。
而創源文化的困局顯然還不僅在營收方面，由於海外業務佔比大，上半年銷售費用達到5859.15萬，同比增加87%，創源文化解釋是由於新業務產生的空運費增加以及跨境電商費用增加所致，其中運輸費、市場支持費增幅分別達到151.66%、213.63%，從而拉低淨利潤水平。
同時，公司的應收賬款回款速度變慢，據同花順數據顯示，本身創源文化近年來應收賬款週轉率就在持續下降，2019年時已經由2012年的8.3次下降到5.9次，半年報時再次降至2.71次。
由此帶來的就是整體經營性現金流量淨額轉負，半年報顯示，雖然淨利潤勉強為正，但經營現金淨流出1271萬，同比下降147.08%。
在4月時，創源文化不得已縮減了兩年前IPO的募投項目“綠色文化創意產品擴建項目”，將剩餘8270.65萬資金永久補充營運資金，而IPO當年本身就已有3323.45萬募資被用於補充營運資金。
國內市場難回，盲盒也敲不開“手帳黨”的錢包
事實上，國內市場也不是想回就能回的，傳統文具市場沒有地方，創意文具市場較為分散，相比之下，國外品牌有更高的知名度，除了ODM代工，創源文化還通過天貓、京東、拼多多等電商平台經營着國內市場。
從銷售的產品來看，創源文化瞄準的是近年興起的“手帳黨”，某種程度上來説，古代中國人就有記“手簿”的習慣，後來在日本發展成今天的手帳文化，而這種規劃需求並不只存在於亞洲，正如前面提到的，歐美有更大的市場。
其實，“手帳”一詞起源於日本，日本詞典給出的解釋是：經常帶在身邊，記載心想、要做、怕忘的各種事情的小型記事本。而到今天，手帳還被廣泛用於日程安排、讀書心得、生活感悟、旅遊日記、消費收支等各個方面。
雖然手帳的門檻很低，只要有紙和筆就行，不過通常手帳黨對文具的需求很高，和紙膠帶、彩色畫筆、貼紙和印章等都能提高手帳的藝術感，也就造就了創源文化等公司的需求市場。
不過從年報披露的Cre8、戀嶼等自有品牌電商店鋪來看，銷售情況也並不樂觀，不僅好多店鋪內產品都已清空，僅剩的幾家銷量還非常低。
而在泡泡瑪特賣盲盒把公司賣出25億美金估值的同時，創源文化也推出了猜猜盒，二者的區別在於猜猜盒裏的內置物品都是自家的手帳周邊，不過月銷實在慘淡，盲盒效應在這似乎不管用了。
泡泡瑪特的盲盒有有Molly等IP支撐，創源文化招股書中也提到，當時合作了迪士尼等大牌IP，但從目前來看，合同到期不再續約導致迪士尼已經消失在創源文化的財報中，之前也合作了網易雲的IP，不過礙於國內市場份額太小，也沒掀起什麼浪花。
在國內市場掙扎了幾年，營收佔比還是沒能超過5%，文具市場回不來，創源文化開始瞄準當下火熱的直播、MCN以及漫畫、網綜，甚至共享充電寶等新興市場，只是旗下相關類目收入目前還只能歸為“其他”類別。（藍鯨資本 徐曉春 [email protected]）