資產配置與行業輪動月報【天風金工吳先興團隊】
報告要點
宏觀指數月頻跟蹤：經濟數據邊際修復，金融條件持續改善
最新一期數據中，反應經濟週期的TFMAI指數同比繼續下滑環比出現上升，而反應金融條件的TFEMCI持續改善。此外，TFLCI指標開始暗示貨幣政策已經出現一定的掉頭，前期的寬鬆環境出現一定程度轉向。
股債月度配置建議：股債均減配
股票方面：市場當前由貨幣因子佔主導，貨幣因子偏緊，我們建議減配股票。
債券方面：基本面三因子中TFMAI同比下降、TFMAI環比出現改善，TFEMCI因子出現回升，我們建議當前可適當減配債券。
不定期調倉的絕對收益配置組合跟蹤：策略淨值上漲0.31%
由於信用債的回撤，組合6月淨值上漲0.31%。當前最新倉位配置為：中短債70.17%，股票13.27%，黃金16.56%。
6月正如我們預期，成長與消費表現強勢
6月板塊層面，成長、消費板塊表現極為強勢，獲得了14.18%、 11.71%的絕對收益率，超額Wind全A5.77%、 3.30%，當月這兩個板塊表現超過了Wind全A指數，其他板塊也均呈現相對負收益，尤其金融相對回撤較大。行業方面，消費者服務、電子、醫藥表現較為強勢，分別獲得了18.09%、18.02%、17.32%的收益率，而建築、銀行表現不佳。
行業分層輪動策略全年表現出色，獲得11.13%的收益，超額Wind全A3.91%
策略6月表現一般，雖然板塊判斷正確，子行業配置中沒有踩中強勢行業。2020年策略跟蹤以來獲得了11.13%的收益，超額Wind全A3.91%。
板塊：減配成長，超配消費、下游、穩定；細分行業：重點佈局酒類、食品、通用設備等
當前經濟景氣度下行，現金流仍然處於下行，6月國開債10年期到期收益率有所反彈，導致市場預期折現率上升，折現率轉而上行，下月建議減配成長，超配消費、下游、穩定。
結合板塊輪動模型與子行業多因子模型，細分子行業層面重點超配酒類、食品、通用設備等。
資產配置
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宏觀指數月頻跟蹤：經濟數據邊際恢復，金融條件持續改善
最新一期指數方向如下表所示。最新一期數據中，反應經濟週期的TFMAI指數同比繼續下滑環比出現上升，而反應金融條件的TFEMCI持續改善。此外，TFLCI指標開始暗示貨幣政策已經出現一定的掉頭，前期的寬鬆環境出現一定程度轉向。
基於以上所構建指數的觀察，我們認為：經濟數據邊際出現恢復，金融條件出現明顯改善。
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股債月度配置建議
最新一個月的股債配置建議：經濟邊際回暖，貨幣開始出現偏緊信號，我們建議可適當減配股票、減配債券。
2.1 股、債月度資 產表現
6月股票指數單月上漲7.68%；債券到期收益率受社融數據影響，10年期國債收益率單月上行11.78bps。
2.2 股票月度配置建議：貨幣邊際收緊，建議減配股票
月度股票建議部分，我們採用“貨幣+信用”綜合配置模型：構建大類資產的“貨幣+信用”輪動輪盤》，為多平策略）。模型自2018年5月後為樣本外跟蹤時期，業績表現較為顯著，2019年以來樣本外跟蹤淨值增長48.56%，相比單純持有300指數具有超額10.25%。
在最新的一期“貨幣+信用”配置建議中，市場當前由貨幣因子佔主導，貨幣因子出現收緊，我們建議減配股票。
2.3 債券月度配置建議：現在適宜減配債券
月度債券建議部分，我們採用基本面三因子打分配置模型得出配置建議：如何抑制宏觀信息“過擬合”？——宏觀數據的去噪、降維及應用》，年化收益，為多空策略）。模型自2019年3月後為樣本外跟蹤時期。
最近一期中，基本面三因子中TFMAI同比下降、TFMAI環比上升，TFEMCI繼續回升，我們建議當前可適當減配債券。
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不定期調倉的絕對收益配置組合跟蹤
在報告《CTA思維下的資產配置方法》中，我們構建了一類不定期觸發調倉的絕對收益型資產配置策略，配置資產範圍包括黃金、南華商品、滬深300，中長期信用債、貨幣基金指數等，力求獲取超越一般固收類產品的業績回報。策略回測歷史表現優越，歷史年化收益10.81%、最大回撤3.5%；6月策略淨值上漲0.31%。
當前最新倉位配置為：中短債70.17%，股票13.27%，黃金16.56%。
行業輪動
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正如我們預期，成長與消費板塊表現出色
6月板塊層面，成長、消費板塊表現極為強勢，獲得了14.18%、 11.71%的絕對收益率，超額Wind全A5.77%、 3.30%，當月這兩個板塊表現超過了Wind全A指數，其他板塊也均呈現相對負收益，尤其金融相對回撤較大。行業方面，消費者服務、電子、醫藥表現較為強勢，分別獲得了18.09%、18.02%、17.32%的收益率，而建築、銀行表現不佳。
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行業分層輪動策略全年表現出色，收益達到11.13%，超額Wind全A3.91%
由於中信調整了行業分類，原有持倉的部分行業收益率不再更新，因此一月份策略收益無法統計，而新行業分類12月底數據大量缺失，無法重構策略，因此自二月開始，以新的行業分類跟蹤策略表現。
行業分層輪動模型自2019年4月以來進行樣本外跟蹤，全年超額Wind全A5.05%，月度勝率達到67%，總體表現穩定，在2019年2-11月震盪行情中表現出了極強的行業強弱篩選能力，僅兩個月跑輸，而在急速上漲的1月、12月行情中，則表現不盡如人意，一定程度上落後與指數表現，分層輪動模型於單邊市場中，由於其分散風險的模型特徵，導致無法捕捉極端市場行情。
策略6月表現一般，雖然板塊判斷正確，子行業配置中沒有踩中強勢行業。2020年策略跟蹤以來獲得了11.13%的收益，超額Wind全A3.91%。
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下月板塊與行業配置建議
3.1現金流下行，折現率上行：建議迴避成長板塊，配置消費、週期下游、穩定
基於《天風金工行業輪動系列報告之一——基於現金流與折現率的板塊輪動策略》中的TWO-BETA板塊配置模型，我們得到如下板塊現金流折現率beta結果。
可以看到金融、週期上游、週期中游對於現金流，也就是經濟的景氣程度敏感度較高，而穩定、週期下游、消費、成長板塊則相對敏感度較低。因此在現金流上行時，應當配置金融、週期上游、週期中游，現金流下行時應當配置穩定、週期下游、消費、成長。
在現金流上行環境中，金融、週期上游、中游三個板塊對於折現率的敏感度也存在較大差異，金融板塊折現率beta為負，即折現率的上行有利於金融板塊。因此在現金流上行，折現率上行時，配置金融板塊，現金流上行，折現率下行時，配置週期上游、週期下游板塊。
在現金流下行環境中，成長板塊折現率beta顯著高於週期下游與穩定板塊，因此成長板塊應當在現金流下行，折現率下行時進行配置。而穩定和週期下游適宜在現金流下行，折現率上行環境中配置，消費板塊折現率居中，在折現率上行下行中均有配置價值。
依據現金流與折現率代理變量，當前現金流處於下行，折現率處於上行階段，下月建議配置消費、週期下游、穩定板塊。
3.2 細分行業：重點佈局酒類、食品、通用設備等
基於《天風金工行業輪動系列報告之三——板塊重構下的行業分層輪動》中的行業分層輪動，結合板塊輪動模型與子行業多因子模型，給出如下二級行業配置權重。超配酒類、食品、通用設備。
風險提示：經濟環境及政策變化導致模型失效，統計規律穩定性波動帶來模型收益變化
《資產配置與行業輪動 月報》
2020年07月01日