摘要：
7月初A股連續大漲後，海銀研究院7月9日提示了市場調整的風險。7月中旬後，A股出現大跌。海銀研究院院長丁志遠認為：A股大跌屬於對於前期過快上漲的正常修正。在經濟基本面回暖疊加資金面寬鬆的背景下，下半年依然是較好的宏觀投資窗口。大跌並不意味着終點。
一、A股近日大跌是對前期過快上漲的正常調整
7月初，A股連續多日大漲。海銀研究院在7月9日的報告《大漲之後，如何看待A股市場？》提示了短期內回調的風險。從歷史上看，A股暴漲之後往往短線會有一定震盪。根據WIND數據，包括本次7月初的大漲，A股2000年以來連續5個交易日內上漲超過10%的情況一共出現過22次。而每次大漲之後的30個交易日內，A股平均的最大回撤是11%（同大漲後T日收盤價相比）。排除2008年金融危機時期，平均最大回撤8.7%。7月中旬之後，A股出現較大幅度調整，屬於對於前期過快上漲的正常修正。海銀研究院院長丁志遠認為，大跌並不意味着終點。調整過後，下半年依然是不錯的宏觀投資窗口。
圖表 1：A股歷史上大漲之後往往出現回調
數據來源：Wind，海銀研究院
二、下半年中國經濟逐步改善是大概率事件
1. 下半年GDP增速可能達到7%以上
兩會的報告中雖然沒有設定具體的經濟增長目標，但通過設定城鎮新增就業數量900萬以上，為今年的經濟增長劃出了下限要求。從過去幾年的數據來看，GDP每增長一個百分點基本上對應新增城鎮就業200多萬，所以新增就業900萬以上意味着2020年全年GDP可能需要增長3.5%以上。
圖表 2：過去幾年GDP增長一個百分點大約對應新增城鎮就業200多萬
雖然2020年1季度受疫情影響，GDP單季度下降了6.8%。但隨着疫情受到較好控制，2季度中國GDP增長3.2%。上半年整體來看，GDP較去年回落1.6%。如果要達到全年就業目標，我們預計下半年GDP增長可能會進一步回升到7%以上。
圖表 3：下半年GDP增速可望達到7%
2. 這個目標能否達成？
首先，從能夠比較好的反映經濟情況的高頻指標日均耗煤量來看，從5月份開始同比增速已經轉正，這説明經濟在持續好轉。
圖表 4：日均耗煤量5月開始同比增速已經轉正
而且，在政府工作報告中提到的今年各項新增財政支持計劃總額達到3.6萬億人民幣，相當於全年GDP的3.6%左右，這將有力的保證下半年經濟的持續改善。
值得注意的是，這次的財政支持很大一部分沒有流向傳統投資領域，而是直達基層，為企業和民眾減負。這樣的支持措施實質上將資源的支配權交給了市場主體，減少了以往刺激措施可能造成的產能過剩的後遺症，有利於經濟恢復更加健康和具有可持續性。
圖表 5：2020年新增財政支持
數據來源：政府工作報告，海銀研究院
三、全球貨幣環境：下半年預計維持寬鬆
為了對沖疫情對於經濟的衝擊，各個主要經濟體都採取了非常寬鬆的貨幣政策，全球貨幣環境處於史無前例的寬鬆中，比2008年美國次貸危機時還要寬鬆許多。包括中國在內許多國家的國債利率都已經創出新低。
圖表 6：包括中國在內許多國家的國債利率都已經創出新低
目前，美國經濟恢復緩慢，預計美聯儲下半年仍然會維持超寬鬆的貨幣政策。全球貨幣政策難以出現明顯緊縮。
圖表 7：紐約聯儲每週經濟指標WEI顯示美國經濟依然處於嚴重收縮中
中國大陸目前是全球範圍內為數不多的疫情得到有效控制，經濟恢復良好的經濟體，預計下半年中國市場將會持續吸引外資流入。
圖表 8：中國大陸目前是全球範圍內為數不多的疫情得到有效控制，經濟恢復良好的經濟體
數據來源：WIND，彭博，海銀研究院（圖表內數字代表7月16日股市市盈率）
值得注意的是，2020年政府工作報告提出“引導廣義貨幣供應量和社會融資規模增速明顯高於去年”，和2019年政府工作報告中“廣義貨幣M2和社會融資規模增速要與國內生產總值名義增速相匹配”的提法相比，寬鬆基調更加積極，由於疫情衝擊，今年的GDP增速很可能低於去年，因此今年的貨幣供應量M2增速大概率會明顯超過GDP增速，這意味着經濟體系內的流動性會非常寬裕。
圖表 9：今年的貨幣供應量M2增速預計將會明顯超過GDP增速
四、基本面回暖+資金面寬鬆帶來較好的投資窗口
從歷史上看，基本面回暖（GDP增速回升）疊加資金面寬鬆（廣義貨幣供應量M2增速超過GDP增速）背景下，投資往往會迎來較好的時間窗口。目前這兩點都沒有發生改變。我們認為，A股經過調整之後，下半年依然是較好的宏觀投資窗口。
圖表10：歷史上，基本面回升疊加資金面寬鬆往往是不錯的投資窗口
不過，伴隨着註冊制改革的推進和監管層加強上市公司監管，A股的分化趨勢將會更加明顯，績優股指數已經創出歷史新高，而許多虧損股未來將會加速退出市場。
圖表 11：績優公司與虧損公司的表現分化越來越明顯
數據來源：國家統計局，Wind，海銀研究院
來源：海銀研究院 丁志遠
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【來源：海銀財富】
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