導語：港元兑美元實行聯繫匯率制度已近37年，經歷多輪經濟週期跌宕起伏的洗禮，至今依然保持有序運作，但仍有空頭不甘心，企圖沽空港元大賺一把。然後，空頭能否成功？與歷史做空事件相比又存在哪些異同點？本文將從資金實力、做空方式、成功機率等方面梳理本次香港做空的手法與20年前相比有何不同，以供大家參考！
據《證券時報》近日報道，海曼資本管理公司的創始人凱爾·巴斯（Kyle Bass）正打算買入港元的看跌期權，併為此撬動了200倍的槓桿。這種情況下，如果18個月後港元下跌40%，巴斯能夠賺取64倍的收益，如果港元匯率不為所動，他將失去所有資金。
不難看出，這位對沖基金經理正在進行一場豪賭，押注的是港元匯率的暴跌。歷史總是驚人地相似，23年前，還有一位對沖基金經理也在做類似的事情，那場世紀豪賭的結局我們都知道——金融大鱷索羅斯鎩羽而歸、中國香港金管局最終獲勝。
此番國際空頭再襲香港，跟20多年前索羅斯做空香港有何異同？香港金融市場和經濟形勢又能否像之前那樣，經得住考驗呢？
1. 20年後捲土重來，新老“空頭”有哪些共同點？
首先，凱爾·巴斯和喬治·索羅斯一樣都是全球頂級的對沖基金經理，其職業生涯也往往以做空交易而著稱，是名副其實的“大空頭”。
在索羅斯輝煌的投資生涯中，1992年狙擊英鎊是最為經典的做空案例。當時，索羅斯判斷英鎊無法保持對馬克的匯率，併為此投下了鉅額的賭注，最終因此獲利10億美元。經此一役，索羅斯成為英國家喻户曉的人物，並被冠以“打垮了英格蘭銀行的人”的稱號，旗下基金當年收益率高達67.5%。
凱爾·巴斯的成名一戰相比索羅斯並沒有遜色太多。他在2006年就注意到美國的次級抵押貸款市場存在問題，並積累了大量的空頭頭寸，最終在08年次貸危機中獲利超過40億美元。他的這筆賣空交易被《金融月刊》評選為歷史上最偉大的證券交易第三名，這次經歷還讓他成為好萊塢大片《大空頭》的原型之一。
其次，凱爾·巴斯和喬治·索羅斯都是做空港元，也都瞄準了香港的聯繫匯率制度。這一匯率制度由香港政府於1983年10月15日公佈並實行至今，在這種固定匯率制度下，港元以7.75至7.85港元兑1美元的匯率與美元掛勾，因此維護匯率穩定也成為香港金管局的首要貨幣政策目標。
不過，維持聯繫匯率制度最重要的保障就是充足的外匯儲備。1997年底中國香港的外匯儲備約為928億美元，如果做空力量能夠強大到耗盡這些外儲，香港就可能無力維持聯繫匯率制度。在1998年上半年，索羅斯籌集了鉅額的資金，其用意就是打擊聯繫匯率制度。
當時的中國香港財政司司長曾蔭權在多年後回憶，如果當時的聯繫匯率制度不保，可能讓人們一夜之間對港元信心盡失，更會令利率飆升、股市樓市急挫，經濟環境進一步惡化。
如今凱爾·巴斯做空港元，也是將矛頭直指聯繫匯率制度——如果港元與美元脱鈎他將大賺，如果聯繫匯率位置不變，他將虧掉所有資金。今年5月，巴斯還在推特上發文，督促投資者及時將港元資產轉換為美元，暗示聯繫匯率制度可能無法維持。
最後，兩大空頭做空港元都不是心血來潮之舉，而是蟄伏觀望了許久，並挑選了香港經濟形勢較為特殊的時期採取行動。
1998年，索羅斯剛剛成功狙擊泰銖成功，並獲取了鉅額的收益，其聲勢之浩大和資金之雄厚都非此前可比。而彼時的香港剛剛經歷了1997年席捲亞洲的金融風暴，投資者人心浮動，偏偏香港的樓市和股市也經歷了長達數年的牛市，泡沫較為嚴重，這都為做空者提供了可乘之機。
而凱爾·巴斯早在2019年就發表了一篇名為《香港無聲的恐慌》（The Quiet Panic in Hong Kong》的文章，聲稱港元匯率制度正處於危險之中。他之所以選擇在2020年這個時候大舉建倉，也有趁人之危之嫌。
今年香港受到疫情等因素的干擾，經濟發展遭遇一定的困難，多項經濟指標大幅下滑。據人民網6月7日報道，香港一季度本地生產總值（GDP）按年下跌8.9%，按季下跌5.3%，雙雙創下香港有記錄以來的單季最大跌幅。
考慮到兩大空頭的諸般共同點，這次“新一代”空頭大舉來襲，香港是不是又將面臨類似1998年那樣的危急局面呢？事實上，凱爾·巴斯和索羅斯相比，功力火候尚有不足，畢竟薑還是老的辣！
2. 空頭之王vs金融大鱷，索羅斯或許更勝一籌
在美國知名媒體CNBC的一份榜單中，索羅斯被評為“在世的最傑出交易員”第一名，排在第二位的是另一位交易傳奇保羅·都鐸·瓊斯。而凱爾·巴斯相比之下還算是後起之秀，做空香港的資金實力、做空手段和成功幾率等方面都不可與前者同日而語。
（1）資金實力
在1998年索羅斯狙擊港元的戰役中，索羅斯不但動用了量子基金的大筆資金，還動用了槓桿，跟隨索羅斯行動的國際炒家也有相當數量的資金。在1998年8月，港幣空頭達到300億港幣以上，在股市還有大約8萬份空頭合約。在那場資金攻防戰中，當年的香港政府動用了100多億美元的外匯儲備才獲得慘勝，可想而知索羅斯當年做空香港的資金實力有多麼強大。
相比之下，根據凱爾·巴斯透露的消息，這次他雖然動用了200倍槓桿，但其旗下的海曼資本資產管理規模一共才4.3億美元（索羅斯基金管理公司的資產規模超過200億美元）。而且，巴斯這次採用了買入看跌期權的方式來做空港元，這也從另一個角度説明其資金實力並不夠強。
（2）做空方式
做空港元，簡單來説就是先從銀行借入港元，然後再拋售來獲利。做空者除了要面對價格上漲帶來的損失之外，借入港元的利率也是做空者的重要成本。
當年，香港金管局在港元匯率上嚴防死守，不斷提高利率以增加做空者借入港元的成本，但這對香港股市又是一大利空，嗅到機會的索羅斯轉移戰場，轉而大舉做空恆生指數。在匯市和股市上兩面夾擊，製造恐慌情緒，讓對手方首尾不能兼顧，是索羅斯當年橫掃東南亞的制勝法寶。
凱爾·巴斯這次採用的是買入看跌期權的方式，這種做空方式相對來説風險較低。所謂看跌期權，就是給予投資者在特定日期之前以執行價格出售某種資產的權利，如果港元真的暴跌，巴斯可以用低價買入高價賣出，如果港元匯率沒有跌倒對應的位置，巴斯損失的僅僅是期權費用。
（3）成功機率
無論是英格蘭銀行這樣的百年大行，還是泰國等東南亞諸國央行，面對索羅斯的狙擊幾乎無一倖免，只有在中國香港這裏才碰到了硬釘子。要不是當時的香港金管局當機立斷、破釜沉舟，再加上中央政府全力支持，香港經濟的命運會怎樣還很難説。除此之外，索羅斯這位身經百戰的交易員也很少失手，量子基金1960年代到1990年代的平均年化收益率為32%，如此穩定而又可觀的投資回報率只有巴菲特堪與之匹敵。
而凱爾·巴斯對次貸危機成功預測確實難得，但也難以掩蓋他的諸多“敗筆”。2011年，他曾表示日本是“龐大的旁氏騙局”，還投入巨資做空日本，最終以失敗告終。2015年，他又建立了離岸人民幣空頭倉位，結果在堅挺的人民幣走勢下損失慘重，被迫在2019年割肉離場。如今他又押注港元匯率的崩潰，最終的結果也可能非其所願。
除了上述因素之外，凱爾·巴斯和索羅斯在投資格局上可能也有差異。今年2月，凱爾·巴斯曾經在推特山發佈關於中國的“錯誤”言論，並在事後拒絕道歉，與索羅斯在全球慈善和公共事業上做出的貢獻相比，前者的投資格局顯得狹隘。
3. 二十年風雲變幻，香港經濟“定力”更勝往昔
上文對比了凱爾·巴斯和索羅斯兩大空頭的異同點，最後我們來看看抗衡空頭的主要力量——香港金融市場和香港經濟的現狀如何，是否有能力應對這一次國際空頭的襲擊。
（1）今年港元走勢強勁，多次觸發“強方兑換保證”
從港元對美元今年的走勢來看，港元匯率自4月起顯著走強，並自2015年10月以來首次觸發7.75的“強方兑換保證”，反映出市場對港元升值的普遍預期。這種情況下，香港金管局已經多次出手維護固定匯率，刻意打壓強勢的港元走勢。根據6月24日最新消息，香港金管局又在市場賣出39.53億港元，以捍衞聯繫匯率制度。在這樣的市場環境下，很難想象國際空頭能掀起多大的風浪。
（2）港元美元利差不斷擴大，將支撐港元匯率
今年突如其來的疫情打擊了美國經濟，美聯儲為了救市已經將利率降低至零，這導致美元和港元的利差擴大。截至6月24日，3個月Hibor（香港銀行間拆借利率）為0.82167%，3月期美元Libor（倫敦同業拆借利率）為0.29663%，利差仍超過50個基點。市場對港元的需求推升了Hibor，而港元和美元的價差拉大將進一步吸引資金流入，推升港元匯率繼續上升。這恐怕也是做空者不願意看到的。
（3）恆指衝上25000點關口 多藍籌股邁入“技術性牛市”
1998年索羅斯曾試圖通過做空港股來打壓港元，如今的空頭如果想故技重施恐怕也要失望。6月24日，香港恆生指數一度上坡25000大關，相比今年3月的低點已經反彈15%以上，多隻藍籌股已經邁入“技術性牛市”。
（4）中概股掀起迴歸潮，香港金融中心地位依然穩固
網易和京東等互聯網公司今年迴歸香港上市。隨着中概股在美國上市的風險加大，預計有更多的中國公司將返回香港上市，這將持續吸引資金流入，帶動港元匯率上升。更重要的是，中概股迴歸潮還有助於繼續做強做大香港資本市場，維護香港的國際金融中心地位。
（5）4400億再加31000億，香港金管局“彈藥”取之不盡
我們在上文介紹過，維護香港聯繫匯率的關鍵在於充足的外匯儲備，1998年港府就是用它擊敗空頭的。如今，中國香港截至5月末擁有4423億美元的外匯儲備，背後還有中央政府高達3.1萬億美元外儲的強大支撐，足以在資金上打爆任何級別的國際空頭。香港金管局前總裁任志剛也在近期表示，拋空港元賭聯繫匯率制度失守的投機者“一如以往將損手離場”。
綜上來看，港元匯率和港股市場都異常堅挺，香港經濟和金融地位也依然穩固，香港金管局更是為迎戰空頭做好了充足準備。可以説，香港經濟的“定力”更勝於20多年前，即使90歲的大空頭索羅斯再次出山，多半也會無功而返