智通財經APP獲悉,中泰證券發佈研究報告稱,維持東方雨虹(002271.SZ)“增持”評級,預計21/22年歸母淨利達到43/56億元,對應PE為33/26倍。
事件:8月9日公司發佈2021年中報,期內實現營收142.3億元,同比增62%;歸母淨利15.4億元,同比增40%;扣非歸母淨利14.5億元,同比增39.5%;經營活動現金淨流量-34.9億元,去年同期為-3.6億元。單二季度營收88.5億元,同比增40.1%;歸母淨利12.4億元,同比增28.5%;扣非歸母淨利11.7億元,同比增26.4%。
中泰證券主要觀點如下:
收入端:延續高增趨勢,產品結構持續優化,一體化經營+品類擴張穩步推進。
分產品來看,防水卷材、防水塗料、其他收入和材料銷售業務保持高增,增速分別為51.9%、91.5%、85.3%、1608.5%,防水施工業務增速相對放慢,同比增2.3%。收入仍以防水材料為主,但品類擴張下其他收入和材料銷售佔比均提高至4%,同比增0.5pct、+3.6pct;防水施工佔比顯著降低,同比下降5.9pct至10.1%。報告期內公司產品結構進一步優化,防水產品銷量高增下建築塗料、保温材料等非防水業務規模也實現快速增長。
分銷售模式來看,一體化經營公司作為載體進一步增強直銷及工程渠道優勢,渠道下沉實現資源整合調動當地工廠營銷積極性,推動市佔率進一步提高,促進產品銷量高增。民建集團持續賦能零售渠道,報告期經銷商數量增至近3000家,分銷網點8萬餘家,同時面向家裝市場積極擴充產品品類,21年H1實現營收18.3億元,同比增129.2%。
利潤端:原材料價格漲價致毛利率承壓,公司加強成本費用管控保證業績穩定增長。
毛利率方面,21年H1毛利率31.6%,同比減8.2pct,剔除新會計準則調整運輸裝卸費影響後毛利率34.7%,同口徑相比去年同期-5.2pct,主要系原材料價格上漲所致。分產品來看,防水卷材和防水塗料受原材料漲價影響毛利率降低均超過9pct;而防水施工在收入增速放緩情況下實現毛利率微增,同比去年提高0.1pct。Q2是成本壓力最大的階段,該行認為Q3提價效應和原材料儲備優勢將逐步顯現,下半年毛利率壓力將得到顯著改善。
費用率及淨利率方面,21年H1公司總體費率15.1%,同比減6pct。剔除新會計準則調整運輸裝卸費影響該行預計費率同比下降2pct左右。21H1淨利率10.8%,同比減1.7pct;單二季度淨利率14%,同比減1.3pct。公司費用控制能力持續顯現,營收高增帶來的規模效應進一步攤薄了成本費用,為業績增長提供了保障。
現金流:21年H1經營活動現金淨流量-34.9億元,採購支出等因素致現金流出增加。
上半年原材料漲價增加公司採購支出,同時為緩解未來原材料繼續上漲影響,公司提前進行戰略性儲備,在淡季和合適時機採購原材料,進一步增加了相關支出,報告期購買商品、接受勞務支付的現金同比增72.8%。此外履約保證金支付和相應收付節奏變化也導致了經營現金流出。
核心邏輯:
1)行業標準提升和下游客户集中度提升的趨勢下,龍頭公司憑藉品牌、渠道、規模、資金、客户資源和管理能力等領先優勢促市佔率穩步提升;
2)公司依託核心防水業務所積累的資源和客户優勢,積極進行業務協同,向多元領域(塗料、保温等)充分延伸貢獻業績增量;
3)公司“一體化經營管理”下渠道下沉,有效整合項目、渠道、品類等關鍵要素,持續鞏固競爭優勢。
風險提示:行業競爭加劇;下游地產需求不及預期;原材料價格大幅波動;應收賬款規模快速增長的風險。