近幾年由於集採，醫藥資金紛紛往不受集採的細分領域傾斜，CXO便是其中之一，也因此CXO板塊成為這幾年最熱門的細分領域之一。
雖然CXO不受國內集採的影響，但CXO企業不少訂單來自於海外市場，因此美國製裁中國生物科技股讓本就高估值的CXO板塊開啓了殺估值的行情。
經過一輪的股價下跌後，CXO板塊的估值水平也已迴歸至相對合理的水平。據Wind數據顯示，截至2022年4月7日，CRO指數的估值為56.93倍，低於中位數的84.75倍，處於近三年來較低的估值水平。
那麼被腰斬的CXO還有投資機會嗎?
板塊個股業績普遍高增，資本性支出進一步加速
智通財經APP看來，儘管CXO股價近乎腰斬，但從業績角度看來，CXO板塊業績還是維持高增長的水平。
截至2022年4月7日，已有12家CXO企業發佈年度業績報告，另有1家發佈業績預告，這13家標的總營收同比增長32.21%，總歸母淨利潤增長61.99%，整體略好於市場預期，其中昭衍新藥、康龍化成業績超市場預期，藥明康德、泰格醫藥略超市場預期。
扣非歸母淨利潤方面，2021年CXO行業整體平均扣非歸母淨利潤增速高達39.35%，主要是美迪西、博騰股份、泰格醫藥、康龍化成和藥明康德高增長拉動。一方面來自於主營業務強勁增長博騰股份(CDMO)+美迪西(藥物發現+臨牀前CRO業務)，另一方面來自於公允價值變動等帶來利潤彈性(比如泰格醫藥、藥明康德等)。
從已披露年報的公司的存貨和合同負債來看，CXO訂單持續高景氣。存貨與合同負債分別代表着執行訂單與未來訂單，2021年CXO存貨同比增長68.54%，合同負債同比增長87.23%。
其中，藥明康德年報存貨達到59.05億，環比三季報增加13.85億，較年初增長119.84%;合同負債29.86億，環比半年報增加4.38億，較年初增長88.86%%。凱萊英2021年報存貨13.96億元，環比半年報增加3.13億，較年初增長92.28%;合同負債1.31億，環比下降
0.74億，較年初增長45.55%。昭衍新藥2021年報存貨達7.01億，環比略增0.09億，合同負債為9.7億，同比增長66.4%。從存貨和合同負債數據來看，龍頭公司不管是絕對值還是增速，都快過二線公司，在產業鏈中話語權更強。
除此之外，以CRO業務為主的公司如康龍化成、凱萊英、美迪西、泰格醫藥、藥明康德和昭衍新藥等，其研發人員的擴張增速均保持在20%以上。而CDMO企業，資本性支出與在建工程情況則是影響公司未來業績的主要因素，如泰格醫藥、美迪西、康龍化成、藥石科技等企業的資本開支與在建工程均實現了快速增長。
再看資本支出方面，2021年CXO企業資本性支出不管是與2020年同比還是與去年前三季度相比，四季度資本開支均大幅增加。資本性支出大幅增加主要原因有兩點，一是由於CDMO訂單加速向國內轉移以及本土需求持續高增長，二是由於2019年開始，一些CXO公司通過IPO、發行可轉債、定增等方式，募集了大量的資金，有足夠的資金進行資本性開支。新增產能的穩定釋放和產能利用率的不斷提升，將為業績高增長提供有力支撐。
總的來看，2021年CXO企業基本上實現了業績高速增長，資本性支出也在大幅提升，伴隨着後續新增產能的落地，CXO公司業績的高速增長有望得到持續。
CXO行業景氣度依舊，CDMO業績彈性更大
儘管2021年CXO板塊業績表現均不錯，但市場上依舊有不少聲音認為CXO板塊的高增長能力已經不再。
實則不然。
眾所周知，CXO是創新藥的鏟子股，作為創新藥產業鏈中的一環，其行業能否持續高增長與生物製藥和化藥的投融資密切相關。
據長江證券研究所顯示，2016-2021年全球生物製藥和化藥的一級市場融資金額持續增長，2021年達到了歷史新高。在2021年港股醫藥股估值大幅度貶值的情況下，國內一級市場在生物製藥和化藥融資額依然達到849億元，創下了歷史新高。由此可見，生物製藥和化藥的投融資活動依舊活躍。
再看研發投入方面，根據Pharma projects數據，全球藥物研發支出由2012年的1361億美元提升至2020年的1878億美元，複合增速達4.11%。持續加大研發投入的同時，新藥管線與IND申請/受理數量也持續走高，根據Statista數據，在研新藥數量也由2010年的9737個提高到2021年的18582個，複合增速達4.76%。
據 Citeline 數據，2021年全球在研管線規模再創新高，同比增加23%達到5483個，體現出全球臨牀試驗開展已經從疫情中恢復並反彈。根據最新數據，2022年2月全球新開藥物研發管線數量為442，其中處於phaseⅠ/Ⅱ/Ⅲ的pipeline數量分別為204、202和96，均高於2021年2月總量及phaseⅠ/Ⅱ/Ⅲ的pipeline數量分別355、158、155和87。
在藥政改革漸入“深水區”的大背景下，製藥企業不斷加碼創新開發，國內IND申報數量和新開臨牀數量迅速提升。2020-2021年，國內1類新藥IND申報數量分別實現65%和 61%的同比增長，相比過去有顯著提速。最新數據顯示，2022年2月CDE 已經受理 51個1 類新藥IND 申請。2021 年國內臨牀試驗開展也已經從疫情中恢復並反彈，境內新開Ⅰ-Ⅲ期臨牀試驗總數 實現同比27%的快速增長;2022年1月新開Ⅰ-Ⅲ期臨牀試驗總數達42個，2022年2月新開I-Ⅲ期臨牀試驗總數達99個。
由此可見，去年二級市場對於生物醫藥的悲觀，並沒有影響到一級市場，並且藥企研發費用亦在不斷投入。另外隨着研發的推進，更多的藥物來到商業化階段，對於CDMO的需求又進一步提升。
除此之外，目前已有多款新冠小分子藥物已經進入II/III臨牀階段，新冠特效藥的上市，將為CDMO企業帶來極大的利潤彈性。以輝瑞的Paxlovid為例，該藥物在去年12月22日獲得FDA的EUA批准後，已拿下美國政府2000萬療程訂單，銷售價為500美元，輝瑞預計2022年Paxlovid新冠口服藥的銷售額約為220億美元。
綜合來看，對於CXO板塊而言，仍有較大的成長空間，加上前期板塊股價的大幅度下跌，CXO估值已經處於相對低位水平，業績也基本上實現高速增長。
雖然去年不少CXO企業有疫苗的訂單，部分投資者擔憂去年的高基數會導致今年出現業績負增長的情況，但新冠小分子藥物也是重磅產品，亦會給CXO企業帶來不少重磅訂單，尤其是CDMO企業，業績彈性會更強。同時，Bigpharma的研發支出也在持續增加，國內CXO企業員工人數也在持續增加，工程師紅利尚在。由此來看，對於CXO板塊的業績無需過度悲觀。
落實到具體個股方面，與新冠小分子藥物相關的如凱萊英(06821)2021年公司實現營收46.39億元，歸母淨利潤為 10.69 億元。單Q4 實現收入 17.16 億，同比增長60.8%，歸母淨利潤為3.74億，同比增長73.5%，業績呈現加速趨勢。
2021 年公司臨牀前及臨牀早期項目數量增長了 59.9%;臨牀III期項目55個，國內項目中有20餘個為熱門靶點或大藥靶點，有較大市場空間;國內有30 餘個NDA 項目， 預計未來 2-3 年內可陸續轉化為商業化訂單，增量空間可期。
截至2021年末，公司在手訂單為18.98億美元，約合人民幣120.77億，約為公司2021年總營收的3倍。值得一提的是，從2021年11月16日到今年2月20日，凱萊英連續三次公告三筆小分子化學創新藥物提供合同定製研發生產(CDMO)服務訂單，累計可獲得超90億元的營收。目前特效藥競爭格局相對穩定，隨着輝瑞特效藥銷售額的增加，凱萊英也將從中受益。
康龍化成(03759)：2021年實現營收74.44億元，扣非歸母淨利潤13.41億元，同比增長67.46%，業績超預期。
2021年公司新增120000平米實驗室並陸續投入使用，182000平米實驗室在建，並收購中科靈鋭生物技術有限公司用於滿足增長的實驗室服務需求。
此外，公司的CMC服務產能也在不斷增加，天津工廠三期40000平米和寧波一園二期陸續在2021年投入使用，紹興工廠600立方米反應釜容量在建，其中200立方米已於2022年初投產，其餘將在2022年中投產，收購英國Aesica Pharmaceuticals Limited並增加超過100立方米反應釜產能。大分子和CGT除了美國和英國的基地，繼續建設國內大分子CDMO平台，在建70000平米基地預計2023年上半年投產。
藥明生物(02269)2021年實現營業收入102.9億元，歸母淨利潤35.1億元，同比增長107.3%。
2021年公司項目數量增長持續提速，綜合項目總數達到480個，為近三年增速最高。其中臨牀前項目數量為268個，1-111期項目數量分別為119/52/32個，11期新增12個，公司開啓CMO元年，新增7個商業化項目，商業化項目總數達到9個。新增商業化項目中3個是新冠中和抗體，非新冠商業化項目未來幾年將貢獻超20億美元收入，遠超新冠商業化項目。
未完成訂單合計達到136億美元，同比增長20.1%。其中未完成服務訂單同比增長19.9%至79.5億美元，僅包括4個長期服務項目。
產能方面，截至2021年底公司產能為15.4萬升，目前共有9個原液廠投產，仍有10個原液廠在建，產能6000升和4.8萬升的首個歐洲基地MFG6和MFG7 有望年內投產，2022年底產能有望增長至26.2萬升，公司商業化收入有望大幅提升。