加息+縮表，美國這次又擾動了哪池春水？| 財經專欄

美聯儲此前透露，2022年內或還會加息至少4次。

2022年5月4日，隔夜美股在美聯儲加息50個基點後大漲，創下2008年12月以來美聯儲“議息日”最佳表現，同時也是1978年11月以來，美聯儲“加息日”最佳市場表現。當週週末，更是有美聯儲“內部消息”説，此前計劃的年底至少還將加息4次，加上已經執行的兩次加息，共計將加息或275bp，這或將是迄今為止加息幅度第二大的週期。更加值得注意的是，此次加息週期是加息和縮表同時進行，對全球市場的影響或更加深刻。

通脹未見好轉，低收入家庭影響巨大

隨着美聯儲今年第二次加息動作的執行，市場開始期盼美國“一如既往”的加息“利好”效果。加息公佈當天的美股三大指數集體收漲。其中，標普漲3%、道指漲超900點，均創兩年最大漲幅，納指也升逾3%，標普創下四十年來最大加息日漲幅。

但是第二天美股大盤卻急轉直下，截至當地時間週四收盤，納指跌幅4.99%，報12317.69點，為2020年6月以來最大單日跌幅；標普指數跌幅3.56%，報4146.87點；道指跌幅3.12%，報32997.97點，道指盤中一度狂瀉近1400點。5月5日A股大盤也全線收跌，上證指數跌幅2.16%，報3001.56點，深證指數跌幅2.14%，報10809.88點，創業板指跌幅1.9%，報2244.97點。歐洲各指數也表現欠佳，一時間，美股的連帶負面情緒席捲全球市場。

與此同時，持續16個月攀升的CPI也讓美國倍感壓力。根據美國商務部數據，受食品、能源、房租價格上漲推動，美國2022年3月份CPI同比上漲8.5%，創下1981年12月以來的最高。4月CPI同比上漲8.3%。CPI是衡量通貨膨脹的一個重要指標。通貨膨脹是物價水平普遍而持續地上升。CPI的高低在相當水平上説明通貨膨脹的嚴重程度。儘管美國4月的CPI有所下降，但是仍處於高位，數百萬美國家庭難以跟上飆升的物價。食品價格從3月到4月上漲了1%，比2021上漲了近11%。這一同比增長是自1980年以來的最大增幅。

有美國經濟學家表示，CPI的持續高位，説明通脹要回到可接受的水平還有很長的路要走。即使通脹放緩，預估到2023年也可能會保持一定的高位，這使得物價上漲速度超過了許多美國人的薪資上漲速度。受影響更嚴重的是低收入家庭以及黑人和西班牙裔家庭，他們將大部分收入用於汽油、食品和房租。

歷史上6次加息週期效果如何？

美聯儲歷史上進行過6次加息週期，其中，前兩次就在90年代前，第一次是1983年3月至1984年8月，基準利率從8.5%上調至11.5%。第二次是1988年3月至1989年5月，基準利率從6.5%上調至9.8125%。第一次時美國經濟處於復甦初期，里根政府主張減税幫助了經濟的復甦、製造了更多工作機會。1981年美國的通脹率已達13.5%，接近超級通脹。

第二次加息週期時通脹抬頭。1987年“股災”導致美聯儲緊急降息救市。由於救市及時、股市下跌對經濟影響不大，1988年起通脹繼續上揚，美聯儲開始加息應對，利率在1989最終升至9.75%。此輪緊縮使經濟增長放緩，隨後的油價上漲和1990年8月份開始的第一次海灣戰爭相關不確定性嚴重影響了經濟活動，使貨幣政策轉向寬鬆。

第三次加息週期1994年2月至1995年2月，美聯儲將基準利率從3.25%上調至6%。當時，市場出現通脹恐慌。1990-91年美國經濟衰退之後，儘管增速回升，失業率依然居高不下。到1994年，經濟復甦勢頭重燃，債券市場擔心通脹捲土重來。十年期債券收益率從略高於5%升至8%，美聯儲將利率從3%提高至6%，使通脹得到控制，債券收益率大幅下降。此次加息也被認為是導致此後97年爆發亞洲金融危機的因素之一。

隨後一輪美聯儲加息週期始於1999年6月，直至2000年5月一共加息6次，聯邦基金利率從加息前的4.75%升至6.5%，其中2000年5月一次性上調了50個BP，為最近三輪的加息週期中唯一一次。當時，互聯網泡沫不斷膨脹。值得注意的是，在本輪加息之前美國實際才剛經歷了一輪降息。為了應對金融市場的停滯風險，美聯儲選擇在98年9月到11月連續三次降息，其中一次降息甚至發生在兩次議息會議之間，美聯儲此番連續降息後美股自1998年10月低點起迅速反彈。

隨着互聯網熱潮令IT投資增長，經濟出現過熱傾向，美聯儲再次收緊貨幣，將利率從4.75%經過6次上調至6.5%。2000年互聯網泡沫破滅和納斯達克指數崩潰後，經濟再次陷入衰退，“911事件”更令經濟和股市雪上加霜，美聯儲隨即轉向，由次年年初開始連續大幅降息。

第五次是被稱為“預期管理”的加息週期，從2004年6月至2006年7月，基準利率從1%上調至5.25%，累計加息17次。當時美國房市泡沫湧現，此前的大幅降息激發了美國的房地產泡沫。2003年下半年經濟強勁復甦，需求快速上升拉動通脹和核心通脹抬頭，2004年美聯儲開始收緊政策，直至次貸危機引發全球金融危機，美聯儲再次開始降息至接近零的水平。

第六次加息週期為2015年12月至2018年12月，基準利率從0.25%上調到2.5%。2015年12月美聯儲開始了三輪QE後的首次加息，基準利率從0.25%上調至0.5%，但隨後加息的進程停滯了一年，直至2016年12月才開啓一輪密集加息週期。

和前兩輪加息週期相比，2015年12月首次加息時美國經濟情況實際較為脆弱，雖然15年失業率的持續下降顯示美國勞動力市場持續改善，但當時的其他經濟指標一言難盡。到了2016年上半年無論是美國的經濟增速還是通脹水平均處於較低水平，且英國脱歐事件對美國的經濟復甦增添了新的不確定因素，因此2016年時美聯儲加息的進程暫緩。直至2016年12月美聯儲才開啓了一輪較為密集的加息週期。此輪加息整體看起來略顯尷尬。

最近三次加息週期被認為是對現市比較有參考價值和歷史意義的。

加息後各類資產表現各異

美聯儲每次加息週期的開啓無疑是對全球市場的“調整”。

首先，美國短期國債利率在加息週期內持續走高。回顧美聯儲加息期間美國2年期國債收益率的走勢，可以發現加息對於美國短期國債利率走勢的影響較為直觀，從首次加息正式落地前半年至最後一次加息結束，期間美國2年期國債收益率的上升幅度基本在2.0-3.5個百分點之間。

相比短端利率，美聯儲加息對美債長端利率的影響比較間接和遲緩。在首次加息正式實施後短期內美債長端利率反而有概率下行，例如2004年6月和2015年12月首次加息後美國10年期國債利率反而下行，從高點的最大下行幅度為0.5和1.0個百分點，但拉長時間來看加息期內美國10年期國債利率整體仍是上升的。

值得注意的是，由於我國的10年期國債利率與自身的貨幣政策環境更為相關，因此在美聯儲貨幣政策緊縮的週期內我國10年期國債利率走勢也曾多次出現背離。

其次，美元走勢在加息期前後備受關注。拆分美元指數走勢可以發現，加息預期升温的時候美元整體表現為升值，而首次加息正式落地後美元在短期內反而承受一定的貶值壓力，但隨着基準利率調高，美元又重新開始升值，整體呈現“N”型。

再次是大宗商品價格的變化。除了2015年以外，1999年以來美聯儲開啓加息時，大宗商品價格基本處於持續攀升的態勢，近三輪加息週期中CRB指數的最大漲幅均在30%左右。直至加息週期接近尾聲或者結束後，全球經濟增長動能往往呈走弱趨勢，大宗商品價格才開始出現明顯回落。

值得注意的是，黃金與其他大宗商品不同，過去美聯儲加息預期不斷強化的階段內黃金價格大概率承壓，背後的原因主要源自於黃金相較其他大宗商品還具有一定的貨幣屬性，以美元計價的黃金和美元指數的走勢在歷史上整體是反向關聯的。

最後也是市場最直觀的“感受”就是股市的變動。對於全球權益市場來説，美聯儲每次開啓加息週期時權益市場在短期內均有不同程度的震盪，其中標普500最大回調幅度在5%-15%，而恆指和上證綜指最大調整在15%-30%之間。拉長時間來看，整個加息週期內海內外的股市在整體回調後，最終仍會隨着各自基本面的好轉而恢復上漲。

短期來看，美聯儲加息更多是通過外圍市場擾動來衝擊A股情緒，而A股走勢和海外市場的相關性實際上從2014年11月滬股通開通以來才開始顯著提升的。到了2016年12月美聯儲再次宣佈加息時，我國的各個基本面均已出現了一定的改善，因此該次加息對A股擾動明顯減弱，2016年11月至2017年1月上證綜指最大跌幅僅約為5%。

長期來看，美聯儲加息試圖通過對全球貨幣政策產生的連帶影響，擾動我國貨幣政策來影響A股，中美貨幣政策的相關性源自於通脹往往是全球性的，因此當美聯儲為了應對美國國內通脹而選擇加息時，我國的貨幣政策也將面臨一定壓力，而國內無風險利率的上升對A股的估值形成制約因素。

此次美聯儲宣佈加息50個基點並於6月啓動縮表計劃，有機構人士對鈦媒體App表示，為遏制通脹風險，美聯儲不得不在加息、縮表上“轉彎急”“走快步”，這一政策失序不僅導致美國經濟衰退風險上升，也造成負面外溢效應，衝擊全球金融市場並加劇新興市場壓力。更有專家表示，美國是用“一個錯誤在替代另一個錯誤”。國際貨幣基金組織今年初警告，美聯儲更快收緊貨幣政策，可能造成新興經濟體資本外流和貨幣貶值，經濟增長前景更加不確定。

分析人士認為，疫情發生以來，中國堅持實施”以我為主“的貨幣政策，沒有搞“大水漫灌”，而是搞好跨週期設計，保持流動性合理充裕，金融體系自主性和穩定性增強，人民幣匯率預期平穩。總的來看，美聯儲政策調整對中國影響有限，但仍需警惕它對人民幣匯率、資本市場的潛在風險。

此前外媒稱美聯儲表示2022年內或仍會加息至少4次，後市將對此輪接下來的加息和縮表如何反應，讓我們靜觀表現。（本文在鈦媒體App首發 作者 | 李天真 王宇寧）