2022-01-12浙商證券股份有限公司馬莉,張瀟倩對巴比食品進行研究併發布了研究報告《巴比食品點評報告：四大超預期下，22年或迎高增長》，本報告對巴比食品給出買入評級，當前股價為37.91元。
巴比食品(605338)
超預期一：內生外延譜新章，門店數量或超預期
市場認為：22年公司門店仍將延續此前每年不足300家淨增開店量。
我們認為：21年門店淨增數量預計達歷史峯值，22年將進一步加速擴張。1）21年：在此前的《巴比食品深度報告：中式速凍麪點領軍企業，擁有較強門店複製擴張能力》中我們曾提及“先發優勢為公司核心競爭力，同時公司依託投入低、回本週期短、盈利能力強的特點及較強的門店管控能力，擁有持續複製擴張實力。上市後，公司通過主動在全國進行招商/加大新門店補貼力度實現加盟門店的穩步擴張，21年門店淨增數量或已達歷史峯值（500家左右）；2）22年：22年外延（公司將通過加速收購實現全國化佈局，22H1公司或將並表併購項目，預計將新增超600家門店）+內生（在南京工廠將於2022年落地背景下，品牌力較強的華東地區亦將加速展店，同時華北及華南地區將繼續穩步發展）=預計將淨增超1300家門店，從而實現門店數量方面的超預期發展。
超預期二：外賣業務增新量，門店質量超預期
市場認為：今年單店收入轉正主要原因為：1）外賣業務開展；2）門店升級帶來單店收入增長；3）品類拓展；4）非核心產品常規提價。市場對其中外賣業務對單店收入增長推動的可持續性仍存疑，擔心22年單店收入增速會迴歸前幾年增速放緩軌跡上。
我們認為：1）外賣業務：公司近期已新增與美團等渠道開展外賣合作+開展外賣門店比例不斷提升+新增諸多中晚餐新品將為22年單店收入貢獻增量，且具備可持續性；2）門店升級、品類拓展、非核心產品常規提價等舉措將延續。基於以上情況，我們認為22年單店收入增速有望仍然保持正增長，發展態勢趨好。
超預期三：團餐業務加速發展，表現或超預期
市場認為：團餐業務將延續穩健發展態勢。
我們認為：我們認為22年公司團餐業務將實現超預期發展，主因：1）南京工廠加速落地利好華東地區團餐業務規模擴張，同時華北地區將繼續加速發展團餐業務；2）21年公司加大對團餐業務部人員的配置，為22年團餐業務規模擴張奠定基礎。另外，鎖鮮裝等預製產品在疫情下或能抵衝部分疫情對門店潛在的衝擊影響。
超預期四：成本控制力強，毛利率或將實現底部回升
市場認為：21年公司因成本端承壓導致利潤不及預期，22年淨利潤或因成本端原因有較大不確定性。
我們認為：成本端：21Q2/21Q3公司利潤略不及預期，均與成本上行壓力高於豬價下行帶來的成本紅利/大宗商品漲價/松江新產能於年中投放（有固定折舊影響）等方面有關，未來公司或將針對大宗商品推出相應成本對沖舉措，同時隨着產能爬坡，21Q4成本端或有改善；費用端：21Q1公司為打開2C渠道，投放較高營銷費用使得利潤端承壓（主要系加大分眾梯媒、短視頻等廣告營銷投入力度，銷售費用0.3億），預計22年公司費用將整體保持平穩。
盈利預測及估值
我們認為：1）量：公司加盟店當前拓張速度基本符合預期，未來公司將通過加快兼併收購速度以實現規模的快速提升；2）價：公司通過發力門店外賣業務創造收入增量+調整門店產品結構+鎖鮮裝等方式提升單店收入；3）增量業務方面，在成品化、專業化趨勢下，公司2B業務有望得到超預期發展。綜上，預計公司2021-2023年公司收入增速分別為34%、41%、23%；歸母淨利潤增速分別為72%、-5.6%、5.9%；EPS為1.2、1.2、1.2元/股；PE分別為28、30、28倍。考慮到公司全年業績確定性較強，當前估值極具性價比，維持買入評級。
風險提示：國內疫情二次爆發；食品安全問題；加盟管理風險；對外投資失敗風險；原料價格波動風險。
該股最近90天內共有15家機構給出評級，買入評級11家，增持評級4家；過去90天內機構目標均價為41.21；證券之星估值分析工具顯示，巴比食品（605338）好公司評級為4星，好價格評級為1星，估值綜合評級為2.5星。(評級範圍：1 ~ 5星，最高5星)