疫情放開後，消費回暖，具有成長屬性的醫美企業成資本的心頭肉，上市首日表現平平的鉅子生物（02367）在短短的兩個半月時間內，股價累計漲幅近8成，市值一度接近500億港幣。
那麼，靠着膠原蛋白起家的鉅子生物到底還能漲多久？
乘“顏值經濟”之風，鉅子生物快速發展
據智通財經APP瞭解，鉅子生物成立於2000年，主要專注於重組膠原蛋白及其他生物活性成分的研發。目前，公司旗下設有八大主要品牌，包括可復美、可麗金、可預、可痕、可復平、利妍、欣苷(SKIGIN)和參苷，全品類產品組合共計 106 項 SKU，涵蓋功效性護膚品、醫用敷料和功能性食品三大領域。兩大拳頭品牌分別為可復美和可麗金。
由於膠原蛋白具有良好的生物相容性、可生物降解性以及生物活性，加上其特有的止血和細胞再生特性，因此被廣泛應用於食品、醫藥、組織工程、化妝品等領域，尤其在皮膚護理和醫療健康領域，膠原蛋白是一種理想成分，具有豐富的應用場景。
膠原蛋白可分為重組膠原和動物源性膠原，重組膠原蛋白具備更多優勢。透明質酸、膠原蛋白和植物活性成分是最廣泛應用於護膚類產品的三種生物活性成分，三者都具備各自特有的護膚功效。透明質酸主要功能為皮膚潤滑和保濕，植物活性成分主要用於緩解過敏和炎症、抗氧化，膠原蛋白能夠提供結構支撐、促進止血及細胞黏附、刺激細胞再生及增殖、修復受損皮膚屏障等多項功能，相較來説膠原蛋白有更廣泛的應用場景和受眾羣體。
膠原蛋白又可進一步分為重組膠原蛋白和動物源性膠原蛋白。動物源性膠原蛋白為直接從動物組織中提取得來，生產成本較低且工藝較為簡單；而重組膠原蛋白由基因工程合成，可以放大動物源性膠原蛋白的優勢特性並消除負面作用，實現進一步加工的內在優勢，因此重組膠原蛋白在專業皮膚護理市場規模十分可觀。
據弗若斯特沙利文統計，2017-2021年中國重組膠原蛋白應用於專業皮膚護理的零售額複合增速為 67.5%，超過動物源性膠原蛋白（32.4%）、透明質酸（44.4%）和植物活性成分（17.6%），是增速最快的專業皮膚護理材料。預計至2027年重組膠原蛋白市場規模將達到901億元，滲透率達到29.1%。
專業皮膚護理市場分為功效性護膚品和醫用敷料兩大板塊。專業皮膚護理可用於解決皮膚敏感、皮膚衰老、慢性濕疹及過敏等皮膚問題，亦可用於消費者的一般用途。據弗若斯特沙利文，2021 年，專業皮膚護理整體市場規模為566 億元，其中重組膠原蛋白專業皮膚護理產品市場的整體規模為94億元，預計專業皮膚護理 市場規模至2027年將增至 3097 億元。CR5市佔率為44.7%，鉅子生物位列行業第二，競爭格局較為集中。
具體來看，功效性護膚品市場方面，銷售額由2017 年的133億元提升至 2021 年的 308 億元， CAGR 為 23.4%；據沙利文，預計 2027 年銷售額將達到 2118 億元，2022 年至 2027年 CAGR 為 38.8%。該細分領域參與者上百家，行業集中度高，CR5 達 67.5%，其中鉅子生物銷售額位列第三，佔比 11.9%，次於貝泰妮和歐萊雅，且在膠原蛋白功效性護膚品市場中排名第一。
醫用敷料市場方面，銷售額由 2017 年的 67 億元增長至 2021 年的259 億元，CAGR 為 40.0%；在“顏值經濟”的催化下，消費者的美容保養、抗衰意識日漸增強。當前大部分醫美項目的作用原理是將針劑送入皮膚深層注射營養成分或通過刺激手段讓肌膚重塑生長，會造成破皮或者皮膚屏障受損，因此術後須及時使用修復類產品，醫用敷料作為理想的醫美術後修復產品將伴隨着醫美項目的增長實現高增。預計行業規模由2022年的 347 億元增長至 2027 年的 979 億元，CAGR 為 23.1%，滲透率將進一步提升至2027年的26.1%。
醫用輔料領域的主要參與者有敷爾佳、鉅子生物和創爾生物，其中敷爾佳主打透明質酸敷料，鉅子生物和創爾生物分別專注重組膠原蛋白敷料和動物源膠原蛋白敷料，行業CR5 約為 26.5%，競爭格局較為分散。
另外，由於監管行業標準逐步規範。 2018 年國家衞健委出台《食品安全國家標準膠原蛋白肽》標準，對膠原蛋白肽的定義及技術標準進行規定；2021 年 3 月國家藥監局批准《重組膠原蛋白生物材料命名指導原則》，有助於規範因命名而帶來的市場亂象；2022 年國家藥監局發佈《重組膠原蛋白》行業標準，規定了重組膠原蛋白（作為原料和終端產品）在醫療和製藥行業的標準；並正編制用於化妝品的膠原蛋白原料的技術標準。
目前械字號產品按照風險等級劃分為一、二、三類，其中二類及三類醫療器械的註冊要求較高，批文獲取需要經過產品註冊管理、臨牀驗證等流程，耗費時間較長（三類醫療器械審批時間長達3-8年），醫療器械註冊證有效期為五年，且重續須向國家藥監局或其主管分支機構提交重續申請，因此存在一定的進入壁壘。2017 年，國家藥監局發佈了《醫療器械分類目錄》，將所有動物源膠原蛋白產品都納入三類醫療器械管理。截至2021年底，醫用敷料市場以一類、二類管理為主，一類敷料的批文佔比超過 80%，三類醫療器械批准文號僅有5個。而重組膠原蛋白處於產業發展前期，迄今為止僅錦波生物旗下重組人源化膠原蛋白填充劑“薇旖美”在 2021 年成功獲批為三類醫療器械。
在此背景下，功能性護膚以及醫用敷料需求快速提升，鉅子生物的功能性護膚以及醫用敷料也得以快速發展，其營業收入由2019年的9.57億元增長至2021年的15.55，年複合增長率為27.39%；同期淨利潤由5.52億元增長至8.28億元，年複合增長率為19.99%。未來，隨着國內醫美滲透率的提升，功能性護膚品以及醫用敷料需求將進一步提升。
核心產品面臨競爭加大的風險，在研管線豐富但進展有限
鉅子生物的拳頭產品主要為可復美以及可麗金。可復美的核心品類為醫用敷料，由於膠原蛋白成分的醫用敷料價格高於透明質酸成分，因此在競品中，競品中的斐思妮的定價要遠低於其他公司的產品。可復美價格與創福康近似，區別在於可復美使用重組膠原蛋白技術，而創福康使用的膠原蛋白來自動物源提取，而創福康的認證為Ⅲ類器械，而可復美為Ⅱ類器械。在可比的Ⅱ醫用敷料產品中，可復美並不具價格優勢。
不過在重金營銷下，鉅子生物的可復美終端獲得較廣泛的消費者認可，截至 2022年12月29日，可復美重組膠原蛋白敷料在天貓醫用敷料熱銷榜排名第二。按2021年的銷售費用率來看，鉅子生物的銷售費用率達22.3%，同期敷爾佳的銷售費用率為16.01%。值得一提的是，Ⅱ類器械的取證時間大概在3年左右，因此其競爭壁壘並不算高，後續可能面臨競爭加大的風險。
可麗金是鉅子生物的第二大拳頭品牌。公司將不同類型組合的專有重組膠原蛋白應用於可麗金品牌產品，得益於專有重組膠原蛋白的安全與高效性，其與護膚品中的其他成分良好配合後可有效提高護膚性能。目前，可麗金旗下產品組合包括60款SKU產品，涵蓋了噴霧、面膜、面霜、精華、乳液和凝膠等多種形式，具備不同的抗衰老、緊緻、美白、補水和保濕複合功效。2021年可麗金品牌實現收入5.3億元，營收佔比33.9%。
此外，鉅子生物對可麗金的成分與功效不斷進行創新，推出系列重組膠原蛋白產品，如 2022年可麗金全新推出抗衰力作保齡瓶抗衰精華，主要聚焦25-35歲的抗衰核心女性用户羣體。全方位覆蓋產品，不僅能貢獻更多業績，而且也能進一步提升品牌價值。但是，目前國內抗衰市場仍被歐美護膚品所壟斷，國內不少品牌也在發力這一市場，可麗金的保齡瓶抗衰精華能否從中突圍而出尚未可知。
後續在研管線方面，目前公司共有102種在研產品，包括美麗領域產品組合下的 49 種功效性護膚品、37種醫用敷料及4種肌膚煥活產品；健康領域產品組合下的2種生物醫用產品、7種功能性食品及3種特殊醫學用途配方食品。美麗領域產品組合包括4種肌膚煥活產品（重組膠原蛋白液體制劑、重組膠原蛋白固體制劑、重組膠原蛋白凝膠及交聯重組膠原蛋白凝膠）及健康領域產品組合下的 2 種生物醫用產品（骨修復材料和可吸收生物膜），預計首批作為第三類醫療器械產品的肌膚煥活產品最早將在2023年後獲批，骨修復材料和可吸收生物膜預計取證時間分別為2024年和2026 年。
也就是説今年公司仍舊只能靠兩款核心單品，不過明年會有兩款產品上市，催化相對較多，但後續的產品管線進展相對較慢，中間有近2年的空白期，因此在2024年後，公司的股價表現可能會相對較差。
結語
在“輕醫美”盛行下，功能性護膚以及醫用敷料確實大有可為，憑藉着可復美和可麗金這兩款核心產品，鉅子生物快速發展，不過可復美的成功並非不可複製。其成功的因素一方面為產品先發優勢，國內醫美髮展相對較晚，而大部分醫美項目的作用原理是將針劑送入皮膚深層注射營養成分或通過刺激手段讓肌膚重塑生長，對醫用敷料需求高，因此藉助醫美機構渠道，可復美得以快速發展；另一方面，通過廣告營銷，佔據消費心智，使得其在同類產品中，定價高於同行也得以暢銷。由此不難看出，儘管該行業有準入門檻，但Ⅱ類類器械的取證時間也就3年左右，目前國內醫美行業盛行，勢必會有競爭者進入，因此要持續成長，除了繼續夯實渠道外，研發新品，必不可少。
預計今年及明年，鉅子生物分別會有一款新品上市。新品上市，對公司的業績以及股價都有提振作用。但是2024年後，公司的在研管線將面臨近2年的空白期，這期間可能有更多的膠原蛋白類產品上市，屆時公司的業績及股價或受到影響。