天風證券 劉章明
御家匯發佈業績快報，2020年實現營收37.17億元，yoy+54.11%，超市場預期。歸母淨利1.41億元，yoy+417.58%，接近業績預告上限(此前公司發佈業績預告1.2億元-1.5億元)。20Q4營收13.76億元，yoy+64.63%;歸母淨利潤0.69億元，yoy+248.06%。
自營代理齊發力，營收增速逐季上升、歸母淨利逐季增加。2020年Q4營收同比增長64.63%，前三季度分別為34.03%、52.86%、53.6%，營收增速逐季上升;2020年Q4歸母淨利潤0.69億元，前三季度分別為0.03億、0.31億元、0.39億元，歸母淨利逐季增加。營收和淨利雙高增主要系公司調整產品結構和品牌佈局，毛利率水平提升及市場投放效率進一步提升。
①立足快速成長的美妝賽道，主品牌御泥坊產品結構不斷優化。公司在擅長的面膜領域持續深入，一方面原有產品如氨基酸泥漿面膜、美白麪膜貼等持續推廣，另一方面調整產品結構、打造爆款產品，維持較高毛利率;同時積極拓展其他品類，非面膜類產品佔比持續上升，未來有望受益於水乳膏霜等市場空間的打開。
②線上把握新興電商紅利，線下加強渠道建設。線上公司積極擁抱新興渠道，加強與抖音、小紅書、嗶哩嗶哩等平台合作，保持超頭合作水平維持曝光，嘗試短視頻等新興營銷方式;線下渠道建設穩步推進，銷售佔比逐步提升2020H1達12.47%。21年公司預計將繼續推進全渠道建設，助力銷售額增長。
③代運營業務快速成長，期待未來放量。公司代運營業務正處於快速成長期，承接強生代理業務已有多個品牌的部分渠道接入，旗下李施德林、露得清等品牌運營效果初現。公司代運營品牌多為ALBION、EVIDENS、KIKO等國際知名品牌，隨着品牌結構進一步拓寬，運營經驗進一步顯現，期待未來代運營業務放量和反向賦能主品牌。
④2021年以來，公司線上銷售額保持高增，根據淘寶網數據截止2月21日公司整體線上銷售額同增100.19%，表現亮眼;御泥坊單品牌同增103.23%，增速環比大幅提升。線上勢頭強勁，公司自有品牌及代理業務規模持續增長，2021年未來可期。
公司調整產品結構、加強品牌佈局，毛利率及市場投放效率進一步提升，自有品牌及代理業務快速增長，故將公司21-22年淨利潤由2.16億/2.8億提升至2.4億/3.2億，對應PE38/28倍。公司不斷優化產品結構，完善品牌矩陣，把握電商紅利，加強渠道建設，多條業務線齊頭並進，持續推進“多品牌，全渠道，多品類”戰略規劃，公司為化妝品甚至消費品領域高增長標的，維持“買入”評級。
風險提示：行業競爭激烈;新品不達預期;代理品牌增速放緩;業績快報為初步測算結果，具體財務數據以2020年度報告為準。