作者：閆炎
金融界網2月5日消息 2021年開年以來，在對“機構抱團”的熱議中，A股市場多家龍頭企業總市值再創新高。
“機構抱團”或許將是A股市場要長期面臨的一個新的局面。流動性的起伏將帶來什麼，也許尚待觀察。
流動性從哪裏來？搶籌龍頭的核心邏輯是什麼？圍繞這兩個問題，金融界上市公司研究院將選取具體企業進行分析。
本篇聚焦：通策醫療。
總市值再創新高
2021年開年以來，通策醫療股價一路走高，並在1月22日首次踏入千億市值俱樂部。2月5日，通策醫療盤中最高達到345.68元/股，再創新高，最終收漲5.99％，總市值達到1105億元。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
在公募基金披露的2020年四季報中，通策醫療出現在138只基金的前10大重倉股名單中。統計顯示，138只基金合計持有通策醫療流通股份5658萬股，合計流通市值156.46億元，合計佔通策醫療流通股的比例約為17.65％。其中，四季度基金持股（十大重倉股）市值增加35.65億元，是四季度A股醫藥生物企業中基金持股總市值增長TOP10企業之一。
具體來看，截至2020年四季度末，重倉通策醫療的公募基金中，持股數量最高的前十大基金分別為易方達中小盤混合、中歐醫療健康混合A、嘉實新興產業股票、銀華富裕主題混合、廣發醫療保健股票A、匯添富創新醫藥混合、興全社會責任混合、嘉實泰和混合、興全合豐三年持有混合、博時新興成長混合。上述10只基金合計持有通策醫療流通股數量為3084.68萬股，合計佔其流通股（含鎖定股）比例為9.62％。
此外，1月29日-2月4日，通策醫療連續5個交易日獲融資淨買入，累計達1.27億元。
2020年四季度持有通策醫療股份數量最高的十大公募基金
製表：金融界上市公司研究院 數據來源：Choice
從基本面看通策醫療
通策醫療始於2007年。2006年，正值杭州口腔醫院改制，杭州寶羣實業集團通過競拍方式獲得該院100％股權，並在當年開展的股權分置改革中進行資產重組，將其注入上市公司“ST中燕”。2007年，“ST中燕”更名為“ST通策”，通策醫療由此誕生，此後逐漸發展成為一家口腔醫療集團，目前擁有已營業口腔醫療機構30餘家，業務同時涉及輔助生殖診療。
從財務數據來看，2010年-2019年，通策醫療總營收由2.43億元增長至18.94億元，年複合增長率約25％，歸母淨利由0.49億元增長至4.63億元，年複合增長率約28％。2020年一季度，通策醫療業務受疫情影響，二季度開始複診，前三季度共實現總營收14.52億元，同比增長2.22％，實現歸母淨利潤3.96億元，同比下降0.98％。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
從全球來看，口腔連鎖醫療機構最大的問題在於難以盈利。2010年以來，通策醫療利潤率有波動，但毛利率多維持在40％以上，淨利率多在20％以上。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
ROE是巴菲特最推崇的指標。2010年以來，通策醫療淨資產收益率（攤薄）在15％以上， 2020年前三季度為18.11％。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
此外，通策醫療的銷售費用率非常低，基本維持在2％以下，主要是由於杭口醫院的口碑優勢。杭州口腔醫院始建於1952年，近70年的發展中在當地積累了良好的口碑，使得通策醫療的廣告投入和營銷費用大大降低。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
收益質量方面，除2015年外通策醫療2010年以來90％以上收益來自經營活動，收益來源相對穩定。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
淨現比被認為是衡量企業真實盈利的核心指標。通策醫療2010年以來經營性淨現金流與淨利潤保持同向變化，淨現比除2015年外均大於1。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
2010年以來，通策醫療期末短期借款均為0,2020年三季度末，長期借款為2.56億元，資產負債率為21.17％。
製圖：金融界上市公司研究院 數據來源：巨靈財經
除自建醫院外，通策醫療也通過收購進行規模擴張，不過其商譽並不高，2020年三季度末為5000萬元。
從行業特點來看，口腔醫療服務是一個具有手工性質的行業，本質上離不開“人”。通策醫療採用“總院+分院”模式，總院作為人才的聚集地，在對分院進行品牌賦能的同時，對分院進行技術和人才支持，各個分院之間的業務重點也具有差異化，如有的精耕正畸，有的精耕種植。
目前，口腔醫療行業整體呈現區域分散的格局，且服務品牌具有明顯的地域性。通策醫療在浙江省打造杭州口腔醫院品牌，並通過蒲公英計劃進一步滲透下沉，在浙江省外通過體外基金培育“存濟”口腔品牌，目前，武漢、西安、重慶、成都口腔醫院已經建成或正在建設中。
我們在此前的文章中提到過，流動性之外，成長空間、增長的確定性以及未來的突破預期是驅動龍頭企業股價上漲的主要因素。
對於口腔醫療行業，國元證券認為，需求端，參考美國，人均可支配收入及老齡化進程加速口腔診療服務發展，中國目前處於美國1975年階段，即將開啓高增長；供給端，口腔醫療服務手工依賴性強，機械智能化程度較低，醫生依賴度較高，獲醫決定獲客能力，診療頻次較高，客户與牙醫存在能力較強粘性，品牌地域性明顯，破局供給問題是連鎖成功的核心。
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