編者按：本文來源創業邦專欄Yourseeker，作者西昻翔，創業邦經授權轉載。
幾年前還在這個行業搬磚時，大家就認為 Coinbase 是個異類。
作為美國最受歡迎的加密資產交易所，它與大多數對手不一樣：極度看重安全性，瘋狂追求合規。
創始人叫阿姆斯特朗，早年曾把互聯網視為最理想的驅動社會進步的工具，但他説：
“當我大學畢業開始工作時，我覺得自己趕不上這波浪潮了——因為革命已經發生。”
感慨生不逢時的他，自認為會錯過互聯網的黃金時代。但 2009 年讀罷中本聰那篇論文，後又決意從 Airbnb 離職，他所創立的 Coinbase 趕上了另一波浩蕩的大潮。
公司成立 9 年之後，Coinbase 終於來到一個新的 milestone。它的抱負從“幫助人們買賣加密貨幣”開始，終極目標又與加密資產愛好者的最終願景相呼應——創建一個新的開放式金融系統。
不過就目前而言，它還是很像傳統金融服務公司：通過經紀商和交易所的角色賺錢，還充當一部分“銀行”的作用。
所以有人認為，Coinbase 陷入了一個“窘境”：作為區塊鏈公司，它希望打造一個去中心化系統；但身為美國資本最雄厚的交易所，它本身卻是一個極端中心化的節點。
時值 Coinbase 上市前夜，我們有必要來理解，這一切是如何發生的。
Coinbase 為誰服務？
Coinbase 在招股書中講明白了自己到底想幹什麼。摘錄關鍵一段：
“當前的金融體系充斥着高昂費用、延時、不平等以及創新的障礙。在許多國家/地區，公民無法獲得可靠的資金、有效的信用體系甚至基本財產權。如果世界經濟遵循一套通用的標準，且任何公司或國家都無法操縱，更加公平和自由的環境將加速進步。”
基於這個設想，Coinbase 圈定了 3 類客户：零售用户、機構投資者和生態合作伙伴。
它目前已經做到：幫助個人和機構投資者更便捷、安全地交易和存儲各種加密資產，並藉由為其提供託管、撮合服務創造新的“網絡效應”（事實上這應該只能算“規模效應”）。
下圖是其現有的堪稱業內最完善和安全的各項功能/服務：
據披露，Coinbase 已在 100 個國家/地區擁有 4300 萬零售用户、7000 位機構投資者和 11.5 萬合作伙伴。
它還希望做到的是：憑藉這樣的規模和領導地位，吸引大量合作伙伴並與後者遍佈全球的客户建立聯繫，進一步提高平台價值。
這件事究竟有多大？或者説，該如何理解 Coinbase（作為一家商業公司）的潛在市場規模？
在回答這個問題之前，我們需要了解 Coinbase 收入從何而來。
下圖是招股書中披露的按類型劃分的單個季度收入來源。Coinbase 收入有三：交易費用（藍色）、訂閲服務（橙色）和其他（灰色）。交易費用長期以來佔總營收 80％ 以上。
交易費用由誰出？機構和散户。截至最近一個月，機構交易量佔整體 60% 以上，散户只佔 30% 多。
但事實上，散户貢獻了絕大部分收入，原因在於二者交易費率相差 20 倍。我做過測算，2019 年散户交易費率在 1.27%，2020 年則上漲到 1.42%；而機構 2019 年只有 0.07%，2020 年反而下降到 0.05％。
既然散户才是 Coinbase 收入的基本盤，我們有必要了解這個羣體的規模、交易體量和頻次。
上文提過，Coinbase 目前服務 4300 萬散户。2018 年初，每月交易用户佔總數的 12%；但截至 2020 年底，只有 6.5% 用户在當月完成交易，即 280 萬。
雖然交易頻次變少了，但散户們的交易規模逐年上漲。截至 2020 年底，每 MTU（monthly transacting users）交易量接近 32000 美元。折算下來，每個散户單季度貢獻 450 美元（32000*1.42%）。
Coinbase 相當自信地表示，全球用户最終將達到 35 億。考慮到潛在競爭因素，我們打個折，如果它可以吸引 20 億用户，其中 5％ 每月交易，則未來 MTU 約 1 億。
假設交易費率減半，單季 ARPU 壓縮到 225，僅交易費一項，Coinbase 年收入就在 1000 億美元左右。
迴歸現實。Coinbase 2020 全年營收 13 億美元，同比增長 139％，利潤率高達 41％；平台資產從 170 億激增至 900 億+，同比增長 432％；交易量也從 799 億暴漲到 1931 億，同比增長 142％。
最後值得一提的是，Coinbase 當前業務模型中存在一個矛盾：其大部分收入來自交易費用，而交易費用與加密貨幣價值波動高度相關。問題在於，加密貨幣的價格波動恰恰是更廣泛人羣接受它的最主要障礙之一。
Coinbase 認為這不是問題。它的原話是：
“從長遠看，市場參與者會進一步多元化，增加對更多種類加密資產的支持。這些因素將有助於我們交易量構成的多元化並降低加密資產價格波動率，從而導致交易收入波動性的降低。此外我們預計，未來收入來源將更多轉向訂閲和服務收入，這也有助於減少經營業績的波動。”
神奇的 Coinbase 效應
交易所的核心是，既要成為法幣和加密貨幣之間的流暢通路，又要為加密貨幣交易提供充足流動性。因此安全性、合規性和易用性是重中之重。
安全性方面，儘管加密資產本身非常安全，但過去十年，交易所行業具有“悠久”的被黑客攻擊、被詐騙、被跑路歷史。最著名的一次是 Mt. Gox 在 2014 年初丟失 850000 個 BTC，當時價值 4.5 億美元，今天價值超 500 億美元。
至於合規性，鑑於加密行業本身的特殊創新以及各國（甚至美國各州政府）法律的不完善、不統一，要符合諸多法規要求實為不易。
但 Coinbase 在安全性、合規性和易用性方面下了很大功夫。這些為其超然地位奠定了基礎，也間接造就了神奇的 Coinbase 效應。
簡單來説，加密資產的價格波動很大程度上受益（也受困）於流動性，當更易於交易時，加密資產價格往往會上漲，這就是“流動性溢價”。而一旦被 Coinbase 選中並列為可交易幣種，這種兇猛的“流動性溢價”更令人咂舌。
一個例子是 BCH。美東時間 2017 年 12 月 19 日晚上 7 點，Coinbase 列出了平台第四項加密資產：BCH。隨後全球各大交易所該幣種的交易量猛增。
第二天，BCH 在部分交易所收盤價 4000 美元，高於兩天前的約 2200 美元。交易量也從 12 月 18 日的 $25 億飆升至 12 月 20 日的近 $120 億，增長了 380％。
除 BCH 之外，LTC 上市當天暴漲 30％，ETH 上市時斬獲 14％ 漲幅，也都是例證。甚至後來有傳言稱 Coinbase 即將上市 XRP，導致該幣種一時間價格飛速上漲。此後不久阿姆斯特朗發表聲明稱公司“尚未決定增設 XRP 交易”，價格轉瞬下跌。
Coinbase 的盟友們
除去本身業務規模和行業號召力之外，Coinbase 的盟友也堪稱夢幻。
事實上，交易所業務本身利潤豐厚，幾乎無需籌集額外現金。但據 Pitchbook 數據，自 2012 年以來，Coinbase 總共有過六次股權融資，收攏了幾乎所有能為公司發展助力的關鍵角色。
VC 方面，至今持股 5％ 以上的外部股東包括 A16Z（15.8％），昔日聯合創始人&後來加密基金 Paradigm 創始人 Fred Ehrsam（9.5％），USV（7.5％）和 Ribbit Capital（6.4％）。
尤為一提的是 A16Z 和 USV。如果你過去五年持續關注加密貨幣的融資熱潮，就會明白它倆的出現根本不足為奇，因為二者本就是該領域最活躍的投資者。
兩家公司已多次合作，代表作包括 Uniswap，Dapper Labs（CryptoKitties 和 NBA Topshot 背後的團隊），Filecoin 和加密對沖基金 Polychain，Blocktower 和 MetaStable 等。
Coinbase 和 USV 的緣分始於 2013 年 5 月的 A 輪投資；六個月後 A16Z 加入，推動 B 輪融資。
USV 這邊的負責人是 Fred Wilson，作為加密領域的最重要人物之一，他加入了 Coinbase 董事會。
而 Coinbase 和 A16Z 之間則有着更千絲萬縷的聯繫。以四人為例：
Balaji Srinivasan：創業時被 A16Z 投資，後加入 Coinbase 擔任首位 CTO，同時為 A16Z 服務。
Asiff Hirji：曾加入 Coinbase 任總裁兼 COO，同時為 A16Z portfolio 提供策略及服務。
Chris Dixon：負責 A16Z 加密基金，推動 A16Z 在 2013 年向 Coinbase 投資 2500 萬美元。
Katie Haun：Dixon 在 A16Z 加密基金的合夥人，前聯邦檢察官，後於 2017 年 6 月成為 Coinbase 首任獨立董事。
某種程度上説，這就是硅谷的運作方式：投資者與其 portfolio 創始人建立密切的個人關係，於是未來有了更多可能性。
其他贏家包括專投金融領域的 Ribbit Capital，擅長後期的 Tiger Global，專注加密領域的 Paradigm，以及最初孵化 Coinbase 的 YC。
另外，鑑於此次上市的特殊性，上市之時 USV 和 Ribbit 出手了部分股票，A16Z 和 Paradigm 選擇了加倉。
除去 VC 之外，Coinbase 也吸引來眾多 CVC 投資者的興趣。
紐交所和美國航天局於 2015 年 1 月參與 7500 萬美元 C 輪融資。Coinbase 表示“希望通過紐交所的全球分銷能力和市場幫助繼續增長”，於是就在同月，面向專業投資者的“Coinbase Exchange”正式推出，稍後其更名為“全球數字資產交易所（GDAX）”。
同年 11 月，美國航天局與 Coinbase 合作，允許他們的客户在登錄美國航空航天局帳户時監控其加密資產錢包餘額。
此外，日本東京三菱 UFJ 和老牌電信公司 NTT DoCoMo 也在 2016 年 7 月參與了 Coinbase 的 C-III 輪融資。當時，Coinbase 表示希望擴展到日本市場，但是這種擴張尚未發生。
結尾
在我看來，Coinbase 其實已經代表了這個瘋狂的行業裏最不瘋狂的一面。但他們將加密貨幣及其背後技術視為使投資、借貸和交易更快、更便宜、更平等的工具，希望這些工具鑄造新的銀行帝國的夢想，和大多數創業公司相比，也已經有點瘋狂了。
公允地説，BTC 等應用還沒有真正發揮作用，或者説，至少沒有按照我們所預期的那樣發揮作用。但阿姆斯特朗和他的同事們為此奠定了基礎，他們還沒有完全成功的是説服整個傳統金融世界相信加密貨幣是必不可少的技術。
Worldbuilders take the longest view in the room. 祝福
參考鏈接：
https://fortune.com/longform/coinbase-bitcoin-brian-armstrong/
https://www.cbinsights.com/research/report/coinbase-strategy-teardown/
https://www.meritechcapital.com/blog/coinbase-ipo-s-1-breakdown
本文為專欄作者授權創業邦發表，版權歸原作者所有。文章系作者個人觀點，不代表創業邦立場，轉載請聯繫原作者。如有任何疑問，請聯繫