促進國內大循環 需要提高居民財產性收入

每經特約評論員 陳憲（作者為上海交通大學安泰經濟與管理學院教授，中國城市治理研究院嘉華教授）

國內大循環的戰略基點是擴大內需，內需包括消費和投資。在經濟學的闡釋中，消費是最終需求，投資是引致需求。這裏，“引致”的意思是，我們之所以要投資，是因為需要滿足居民和其他社會主體的消費需求。隨着居民收入增長，技術進步加快，需求及其滿足條件已經出現兩個重要特徵：其一，潛在需求的比重提高，需要新產品、新服務將潛在需求轉化為現實需求；其二，供給創造需求的能力增強，新產品和新服務大多是供給（技術）創新的產物。就靜態而言，消費需求是第一性的；就動態而言，投資需求對消費需求有拉動和促進作用。所以，國內大循環既要擴大最終消費，又要用供給創造需求，其中主要指創造消費需求；同時，引致投資需求。問題的討論要從這兩個方面展開。這裏，着重講擴大居民消費需求。

新華社圖

居民消費及其增長源於他們的收入及其增長。這是最基本的常識。居民消費最終依賴於可支配收入的增長。沒有穩定的收入以及收入的穩定增長，擴大消費就是無源之水。城鄉居民收入能否持續增長，有總量性因素，也有結構性因素。經濟增長帶來的收入增長是總量性因素；收入中某個部分比重提高，是結構性因素。居民收入一般由四個部分組成，即工資性收入、財產性收入、經營性收入和轉移性收入。從我國目前的情況看，財產性收入佔比偏低，進而有着較大的上升空間。

財產性收入佔比偏低，是中國與發達國家居民收入結構差異的主要表現。例如，從2018年中美居民收入構成情況來看，美國居民財產性收入佔比仍接近中國的2倍左右。與發達國家相比，我國居民財產性收入偏低，主要表現在：根據廣發銀行《2018中國城市家庭財富健康報告》統計，金融資產在家庭總資產中佔比僅為11.8%，在美國這一比例為42.6%；中國居民資產大部分集中在房產和存款上，相對而言，發達國家居民在證券市場、房地產、保險養老計劃上的資產分配較為均衡。

中國居民財產性收入佔比偏低，首先與當前絕大多數居民收入水平仍然較低有關。在居民整體收入水平較低的情況下，財產性收入佔比偏低具有必然性。

其次，收入和財富分配差距，也是導致居民財產性收入佔比偏低的重要原因。近二十年來，由於解決“三農”問題的政策持續加強，產生了積極作用，農民和農民工的勞動收入和經營性收入有所提高。城鄉居民收入差距逐步縮小，成為我國基尼係數有所下降的主要原因。但是，農民和農民工的財產性收入佔比仍處於很低的水平。同時，隨着技術進步對經濟增長的貢獻顯著加大，以及相關公共政策的影響，高收入和中高收入羣體的財產性收入較快增長，低收入和中低收入羣體的財產性收入增長較慢。

因此，我們需要從整體上提高城鄉居民收入水平，縮小收入和財富差距，提升居民收入中財產性收入的比重。具體而言，要從增強資本市場財富效應入手，提高居民財產性收入及其佔比，由此增加更多的收入來源，增強居民的消費意願和消費能力，擴大居民最終消費，以滿足國內大循環的要求。

提高居民財產性收入，可以從以下幾個方面入手。

第一，完善資本市場制度。資本市場存在一系列制度性的結構問題，導致財富效應弱小，不能產生應該產生的財產性收入。穩定資本市場主體財產性收入預期，完善分紅激勵制度，堅決查處嚴重損害中小投資者分紅派息權益的行為，切實維護中小投資人利益，是提高我國居民財產性收入的重要途徑。此外，由於目前資本市場制度相對不完善，也導致了國內資本市場價格波動較大，市場主體過度投機，操縱市場的現象時有出現，是居民參與資本市場的無形成本。這些均屬於可通過制度完善而降低的制度成本。打造健康的二級市場，進一步促進信息公開透明，完善各類市場法制的建設，將有效提高居民在資本市場的參與程度。

第二，增加財富管理工具。豐富市場投資工具也是增加居民財產性收入的重要途徑。一是循序漸進拓展公募、保險等機構的投資途徑和比例，使這些機構能有更多的方式為居民的財富保值增值服務。二是要穩健增加投資管理工具。儘管我國已有完整的權益、債券、衍生品等市場，但是，具體的投資品種結構和數量與成熟市場仍有很大的距離。例如，一個成熟的衍生品市場可以讓金融機構根據居民具體需求構造出差異化的產品。觀察成熟市場，僅芝加哥商業交易所就有超過1500個商品期貨合約品種，多達280個金融期貨合約，有超過20個不同國家的外匯期貨合約。反觀我國，商品、金融期貨品種總數不到100個，更不用説期權的數量了，外匯期貨也仍未推出。從結構上説，全球場內衍生品總成交量中，金融衍生品佔比達到或接近80%，商品衍生品佔比僅有20%左右，而我國卻與此相反。財富管理工具的不足和失衡，很大程度上制約了居民財產性收入的增加。

第三，形成完善的中介體系。國內銀行、證券、保險、公私募等金融中介機構，服務能力仍相對欠缺。財富管理水平的落後，與金融行業內部分割有一定的關係。一方面，過於分割的金融行業，使得金融企業推進居民財富管理面臨着更高的交易成本，也提高了服務成本。美國金融行業採取混業經營的方式，該方式也使得相關機構能夠更好地整合資源，挖掘居民的差異化財富管理需求。2019年10月，美國大型金融服務機構嘉信理財宣佈實行“零佣金”，其底氣就在於混業經營體系下有效整合了資源和服務，積累了巨大的客户資產。2019年第三季度報告顯示，該公司客户資產規模已達3.76萬億美元，資產管理收入佔其總營收的30%。

另一方面，缺乏專業的金融服務體系，也是國內市場以散户為主的投資特徵產生的原因。由於缺乏專業知識指導，散户投資往往難以獲得穩定性的收入，也使得市場的波動性加大，進而又打壓了其他希望得到穩定收益的居民將財產投入到股票等二級市場的積極性。國外成熟市場機構往往在投資諮詢、財富管理、資產管理服務方面具備更為優秀的能力，這方面國內金融機構則仍需努力。當然，儘管目前我國是分業經營為主，監管部門也正積極改革，努力將金融行業引導成為服務實體經濟的更為有效的體系。從今年7月份發佈的《金融控股公司監督管理試行辦法（徵求意見稿）》可以看到這一趨勢。

第四，加大金融開放力度。金融開放是我國實現國內國際雙循環的重要一環。貨物和服務的內外流通，必然伴隨着資金的內外流通。資金的流通不暢，對循環體系的構建將形成不利影響。加大對外開放力度，有利於提高市場資金的流動性。更活躍的市場能夠更好地發揮價格的信號功能，促進資本流向更高效率的領域。外資的加速流入，也將促使國內金融體系加快革新。外資機構擁有較為豐富的業務經驗積澱和細緻的理論儲備。同時，外資機構對市場和客户需求的理解也有獨到之處。外資進入不僅能對國內金融機構產生“鮎魚效應”，也能倒逼管理制度改革。

當然，加大開放的同時，也要防止“野蠻人”破壞市場。有條不紊地開放，加快完善監管機制的法律法規十分重要。歷史上，也曾發生過度開放金融市場而引發的危機。1997年的亞洲金融危機，就是典型的案例。國內“3·27”國債期貨事件等也表明，監管能力不足將導致市場的混亂。市場開放要求更高水平的跨境監管能力，需要構建資金監控、誠信系統、聯合監督等全面的監管體系。這些方面的制度建設仍然任重而道遠。

（上海社會科學院經濟學博士何雄就對本文亦有貢獻）

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