霧芯科技（RLX.US）於上週五（5月20日）晚間發佈了截至2022年3月31日止的未經審計的一季度財報。報告期內，公司實現營收17.14億元，同比下降28.52％，一季度毛利率為38.3％，較去年同期約46％的毛利率水平出現明顯下降；實現淨利潤人民幣6.87億元，而去年同期為虧損2.67億元，非通用會計準則淨利潤則為3.618億元，較去年同期下降40.6％。
在電子煙產品管理辦法生效，國標即將生效的當下，霧芯科技的一季度數據在某種程度上反映了市場對電子煙行業的觀點，行業趨嚴之下，電子煙正處於產業供給端整合，機會與風險疊加的時期。
01 疫情衝擊產品供給，成本持續縮減
作為國內第一大霧化電子煙品牌“悦刻”，霧芯科技的營收增長自2021年2季度以來被打斷，國內對電子煙的監管政策使電子煙銷量逐步受限，衝擊了公司整體的營收規模。2022年一季度，疫情的爆發顯著影響了霧芯科技的營收情況，受疫情封控衝擊，公司位於深圳的工廠出現停產，影響了公司產品的生產量和出貨量。
（數據來源：公司公告）
從利潤角度來看，國內監管對電子煙口味的限制影響了公司的盈利能力，公司毛利率從2021年一季度的46％下降至2021年的38％。在美國公認準則標準下，霧芯科技的淨利潤自2021年2季度起實現正向盈利，但非美國通用會計準則淨利潤卻出現了一定的頹勢，從財報披露的數據來看，是因為公司正在削減成本，以應對新監管政策的衝擊。
從一季度的費用支出情況來看，霧芯科技一季度的營業成本、銷售費用、管理費用和研發費用分別為3360萬元、7590萬元、6640萬元、2400萬元，分別較去年同期下降97.2％、73.9％、109.3％、88.7％。費用支出下降的主要原因為公司削減了給予員工的薪酬開支和績效薪酬。值得一提的是，這是霧芯科技連續四個季度實施削減成本的戰略，這與國內電子煙監管政策的變化不無關係。
削減開支或許在一定程度上也導致了營收的下降，但換來了公司充足的現金流量。截2021年3月31日，公司擁有現金以及現金等價物、受限現金、短期銀行存款、淨額、短期投資和長期銀行存款共人民幣149.48億元。充足的現金流量使公司有自信能夠應對政策變化與調整，公司董事長兼CEO汪瑩表示將基於國家標準，追求為消費者提供口感和滿足感的滿分方案，並有信心在國家標準和監管的指導下繼續服務好消費者和零售客户。
從霧芯科技近期的動向來看，減害是目前國內電子煙企業主要發力的方向。日前，悦刻與中國科學院深圳先進技術研究院科研團隊聯合發表論文指出，電子煙中常見的涼味劑 WS-23 不具備獎賞性，相比純尼古丁產品含有涼味劑 WS-23 的電子煙的成癮性更低。企業對電子煙產品的減害化能夠使市場接受度更高，也符合替代傳統煙草達到減害的初衷，在市場監管明朗的背景下，電子煙產業依舊具有較好的成長空間。
02 國內短期銷售承壓，長期向好趨勢不變
自5月1日《電子煙管理辦法》生效以來，中國境內已有31個省實施並頒發了電子煙零售許可證。截至5月20日，全國除上海、山東地區，全國31個省/直轄市/自治區皆公佈了各個區域內的電子煙零售許可證規劃數量，總量達到48740張。
根據《2021電子煙產業藍皮書》數據顯示，截至2021年末，全國電子煙零售店數量約19萬家。按照目前的數據預估，電子煙銷售規模將下降至原先市場的1/4。《電子煙管理辦法》要求電子煙零售牌照將實行“退一進一”制度，短期內總量將不做改變。考慮到對未成年人的保護，電子煙售賣區域將遠離中小學等未成年人集中的區域，預計下游門店將面臨較為激烈的競爭情況。
管理辦法的出台明顯對市場情緒產生了衝擊，年初以來，新型煙草相關企業持續出現下跌走勢。港股市場中，思摩爾國際（06969.HK）、中國波頓（03318.HK）、中煙香港（06055.HK）等電子煙公司都出現了不同幅度的下跌，而霧芯科技作為國內電子煙龍頭企業之一，年初以來下跌幅度超過50％，同樣反映了海外市場對公司的擔憂情緒。
在口味限制上，《電子煙管理辦法》要求禁止非煙草口味的電子煙，相關公司產品需要進行新舊產品的切換。但在當前時間點上，調味口味的電子煙並未暫停銷售。根據政策規定，電子煙企業具有5個月的過渡期，直至9月30日止，電子煙生產經營主體依舊可以生產並上架調味電子煙。
根據藍洞公佈4月電子煙企業經營數據，受到政策和疫情影響，65％的門店反饋經營業績環比3月出現下滑。考慮到10月以後將禁止非國標電子煙銷售，預計下游會謹慎訂貨原先的產品，而上游則會加速清理原有的庫存，或進一步對二、三季度的電子煙銷量產生壓制。
值得一提的是，在有關電子煙口味的限制上，國內企業也並非毫無頭緒。美國FDA對換彈電子煙的口味做出限制，對水果口味的電子煙產品下發了營銷拒絕令（MDC）。以目前美國電子煙龍頭Vuse（雷諾煙草（RAL.US）旗下品牌）通過審批或正在審批的產品來看，其口味主要涵蓋煙草味與薄荷醇口味。參考美國市場，薄荷醇或許會成為國內下一個開放的電子煙口味。
對電子煙口味的限制會對短期銷量帶來打擊，但並非知名。2020年初，美國霧化電子煙銷量就因為口味限制出現明顯的下滑，從19年8月的2500萬件下降至2020年2月的2000萬件，換彈電子煙的增速降至個位數。但行業的成癮性和對傳統香煙的替代性對產業形成了支撐，而新產品、新口味的開發也逐步實現了對舊有調味煙的替換。截至2021年底，美國霧化電子煙的月度銷量已達約2700萬件，同比20年同期增長31％。
從長期來看，電子煙“減害”邏輯不變的前提下，電子煙的監管將對國內電子煙的違規銷售行為進行遏制和打擊，而對於正規品牌，正規渠道的電子煙產品來説則是提升集中度，產業出清的機會。無論是傳統煙草產業入局電子煙，還是原本的電子煙龍頭維持優勢繼續發展，其長期的產業趨勢將持續向好。
本文源自滿投財經