紅週刊 記者 | 周月明
品高軟件不僅面臨大客户依賴現象，且也有應收賬款佔比較大、回款週期較長等問題，這在一定程度上加重了公司的資金壓力。此外，持續高毛利率與營收增長的不匹配，讓人對其毛利率合理性有所懷疑。
隨着政府部門和大型國企對信息化辦公的要求越來越高，一系列與此相關的供應商也隨之快速發展起來，有的甚至已經達到上市融資條件，這其中就包括了主營雲計算業務的品高軟件。公司近日發佈招股説明書註冊稿，擬向科創板發起衝擊。
招股書披露，品高軟件主要是靠為政府機關和大型國企提供信息化服務來維持經營，然而水能載舟也能覆舟，在大客户“來頭較大”、貢獻比較穩定的同時，也給品高軟件帶來一些風險點，比如應收賬款佔比較大、回款週期較長等問題在一定程度對品高軟件的資金面帶來壓力。此外，大客户的強勢也使得公司在經營中處於弱勢地位，一旦停止合作，則將對公司的經營帶來重大負面影響。
大客户資金佔用導致企業資金面壓力驟升
招股書披露，品高軟件主要業務為雲計算業務和行業信息化業務，其中雲計算業務近些年在營收中佔比超過了50%，涉及範圍主要包括雲產品銷售、雲租賃服務和雲解決方案等。而行業信息化業務方面，近年來貢獻佔公司營收比例的40%左右，經營範圍主要是為軌交、電信、政府、汽車等行業客户提供管理、運營等領域的信息化解決方案，大部分為定製開發。
查看品高軟件招股書和問詢函回覆內容不難發現，上述業務面向的客户多是一些大集團和政府機關，大客户貢獻度較高，2017年至2020年上半年，前五大客户綜合營收貢獻了1.3億元、3.07億元、2.15億元和5647萬元，佔當期總營收比例的52.23%、69.23%、53.42%和86.36%。
仔細觀察大客户的構成，中國電信、中國移動和一汽集團常年列於名單之中，此外，一些地鐵集團和軌道交通類公司也入選其中。要知道，大客户過於集中一般會延伸出兩方面擔憂：一是這些大客户地位強勢，往往在回款制度上佔據更多話語權，回款週期的較長在一定程度上會佔用大量公司資金；二是這些大客户能與公司合作多久？一旦公司不具備獨特優勢時，很難留住“大金主”，而失去大客户後，就很可能會導致公司業績變臉情況的發生。而事實上，從品高軟件目前的經營情況看，這種擔憂已經發生了。
首先從資金鍊來看，品高軟件的應收賬款多年來佔比一直較高，2018年至2020年上半年，應收款項分別佔當年營收的30.7%、48.3%和299.8%，而相比之下，同業公司深信服應收款項佔營收比例基本不到10%、青雲科技近兩年也在30%以下。
對此風險點，公司在招股書中也表示：“應收賬款客户主要為政府事業單位和大型國企，付款受客户審批流程、資金預算、經營狀況、當地財政狀況和收支管理等各種因素影響，部分應收賬款存在逾期或回款較慢的情況。”這種情況事實上已經在廣州電信身上有所體現了，“近兩年受廣州電信內部制度改革的影響，品高軟件近兩年的雲租賃業務回款時間就有所延長。”
此外，回款慢的問題在應收賬款的賬齡上也是有所體現。報告期內，公司應收賬款賬面餘額分別為9860.25萬元、15447.34萬元、22144.25萬元和22295.42萬元，其中，逾期的應收賬款餘額分別為3544.01萬元、4352.80萬元、7842.93萬元和11877.34萬元，佔比分別為35.94%、28.18%、35.42%和53.27%，賬齡1年以上的應收賬款餘額分別為1658.36萬元、2857.27萬元、5286.95萬元和5835.75萬元，佔比分別為16.82%、18.50%、23.88%和26.17%。
雖然應收賬款高能令當期的營收業績表面上更加好看，但實際上這些錢並沒有真正進入企業的“腰包”，一旦欠款客户出現經營問題則會直接拖累公司基本面，比如品高軟件在2018年就出現了壞賬損失高達1144萬元，佔當期利潤總額比例接近50%。
應收賬款高除了會增加壞賬損失的風險之外，還意味着公司的流動資金會被大客户佔用，這在一定程度上導致企業的資金面緊張。或正因資金面存在一定的壓力，品高軟件甚至將部分應收賬款進行了質押，如將《廣州市電子政務雲服務中心服務項目合作協議》等合同收款質押給中建投租賃股份有限公司、中國銀行、匯豐銀行，質押金額就高達2.72億元。
固定大客户採購金額正在逐步減少
品高軟件回款方面雖然處處受限且壞賬較大，但自己還得維繫好與強勢的“金主”之間關係，但即便如此，“金主”能否願意維持這種合作關係卻是無法保證的。
梳理公司與各大客户之間的合作情況，可發現其與很多大客户的合作時間並不長。拿雲解決業務來看，在2017年至2020年上半年這三年半時間內，前五大客户中只有中國移動通信集團連續四次出現在前五大客户名單中，珠海市公安局連續三次出現在前五大客户名單中，其他客户是一年一換。如此情況意味着，多數客户與公司合作只是短期的，項目完成後往往就不再有復購的需要，導致公司每年需要不斷地開拓新客户才能維繫正常經營。
類似情況還在其他業務中有所顯現，比如在雲產品業務中，公司雲產品在2017年至2020年上半年期間銷售的客户共143家，其中存在重複採購（任意2期或以上存在採購）的客户僅28家，僅佔20%，而這28家之中，還有8家為經銷商，其真正面向的終端客户出現復購的僅有6家。若進一步穿透至終端客户可發現，報告期內，復購客户合計收入佔雲產品銷售收入的比例僅在20%左右，佔比較小，這一數據充分證明，品高軟件與很多客户之間的合作是並不穩定的。
如此情況意味着，某種程度上那些固定大客户就成了品高軟件的穩定收入來源，然而值得注意的是，這些所謂的穩定大客户向品高軟件的採購正在減少中，比如中國移動集團，其在2018年至2020年上半年期間向品高軟件的採購金額分別為8832萬元、6076萬元、659萬元；中國電信集團的採購金額分別為9367萬元、7952萬元和4368萬元。
上述情況的發生反映了一個很嚴峻現實，即公司一方面被下游大客户佔用大量流動資金，導致企業資金鍊緊張，而另一方面是所謂的固定大客户的採購正逐步減少，這在一定程度上要求公司必須進一步加大新客户的開發力度，進而也會帶來銷售成本的提升。實際上，這種負面影響已經在2020年上半年得到一定體現，即公司銷售淨利率已經從2019年的8.76%下滑到2020年上半年的-29.01%，淨利潤由2019年盈利0.35億元轉變為2020年上半年虧損0.19億元。
高毛利率形成有疑點
除了上述問題外，還有一點也是需要投資人注意的是，即品高軟件報告期內竟然能相較於同業公司保持較高的毛利率，2018年至2020年上半年，品高軟件的毛利率分別達到34%、46%和52%，呈逐年上升狀態。疑點在於，在其綜合毛利率上升的同時，固定大客户最集中的行業毛利率卻在逐步下滑中。
以固定客户最集中的電信行業為例，2018年至2020年上半年的毛利率分別為39.9%、39.05%和30.1%，呈逐步下滑狀態，其中2020年上半年下降幅度高達9個百分點左右。此外，另一大客户集中的行業汽車行業，不僅2019年毛利率下降了8個百分點，2020年上半年更是下降了21個百分點。在營收貢獻彼大的固定大客户毛利率不斷下行下，品高軟件綜合毛利率卻在不斷上行，顯然是讓人有些疑惑。
那麼，品高軟件近幾年是怎樣實現毛利率持續走高的呢？而這個超高毛利率又是否合理呢？以品高軟件的雲產品業務為例，其2017年至2019年毛利率分別為60.10%、39.52%、56.04%。同期，同業公司深信服相關業務的毛利率卻分別為53%、53.82%、52.20%，新華三雲分別為44.04%、37.07%、30.57%，而與品高軟件同樣擬在科創板上市的青雲科技（A20036.SH）雲產品的毛利率則分別為40.28%、33.59%、33.02%，優刻得-W（688158.SH）僅分別為9.44%、41.85%、31.26%。僅從上述數據對比來看，若不考慮2018年的特殊情況，品高軟件雲產品業務毛利率始終在同比公司中處於較高位置。可問題在於，一般來説，高毛利率意味着公司的產品更有優勢，市場對其需求也更大，可就銷售規模來看，品高軟件的增長顯然並不快，截至2019年，品高軟件雲產品相關業務營收規模從2017年的1.26億上升到了2.19億元，而深信服的雲計算業務卻從2015年的7193萬元增長至2019年的12.15億元。如此情況下，實在讓人疑惑公司在同行業中處於較高位置的毛利率是如何形成的？
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