今年整個一季度中美兩國在疫情應對方面的貨幣政策差異都是市場和學者們熱議的主題，同時，這也引起了市場一定程度的疑慮並帶來中國資本市場的階段性調整。市場公開數據顯示，美國2020年10月至2021年3月的上半財年預算赤字同比翻倍，支出激增45%至歷史最高；而中國信貸增速、社融增速從2020年下半年均已開始收斂。我們認為,特殊時期的貨幣政策在方向、節奏和力度等方面應與經濟復甦的真實程度相吻合，在經濟復甦趨勢被確認之前不應採取“提前預防性轉彎”甚至“急轉彎”的政策操作。
就我國經濟而言，復甦的基礎依然很脆弱，疫情對經濟的衝擊擾亂了正常的經濟秩序，部分產業鏈和供應鏈受損甚至中斷。雖然國內產業鏈供應鏈得到一定程度的修復，但傳統意義上的國際產業鏈和供應鏈的恢復難度很大。就出口形勢而言，隨着美英等國疫苗接種速度加快，預計發達經濟體2021年下半年經濟運行中因疫情而受到管控的經濟交往會恢復常態，我國2020年以來增勢良好的出口形勢在2021年下半年西方主要經濟體產能恢復後面臨變數。
國家統計局數據顯示，雖然2021年第一季度社會消費品零售總額同比增長33.9%，但兩年平均增長只有4.2%，而同期GDP平均增長5.0%。我們不僅要看到2020年下半年開始的出口快速增長具有特定時期的不可比性，更要認識到作為經濟增長基礎的消費驅動力尚未恢復到疫情之前的常態。此次疫情衝擊之後的經濟復甦的難度不同於以往的自然災害之後的經濟修復，甚至也不同於最近幾十年發生過的局部地區疫情之後的經濟修復，目前尚不具備採取“提前預防性轉彎”的政策基礎。
宏觀經濟政策要保持力度
在此特殊的國際經濟背景下，考慮到我國經濟已經進入特殊經濟發展階段，積極審慎的宏觀經濟政策至少要在未來兩三年保持必要的力度，並集中精力於經濟生態恢復，形成積極的消費與投資預期，還要抓住國際經濟調整的機遇，通過重點投入與積極引導相結合，力爭突破重要產業鏈的瓶頸約束。與此同時，要積極主動處理好短期經濟紓困與長期信用強化約束的關係，着力化解潛在金融風險。為此，在宏觀政策理念上應重點關注以下幾點：一是目前的世界經濟格局對於我國既是挑戰更是機遇，宏觀經濟政策必須兼顧應對挑戰與抓住機遇。二是目前我國經濟復甦領先於其他主要經濟體，但基礎並不穩固，宏觀經濟政策支持力度尚需堅持一段時間，直至經濟趨勢確認。三是市場預期引導也需要政策層面相對穩定，應及時準確解讀政策信息，降低過度市場波動引發的系統性風險。
面對新冠肺炎疫情對經濟的強烈衝擊，從美國、歐洲等發達經濟體，到新興市場國家沒有人説要不要寬鬆的問題，問題在於寬鬆釋放出來的資源到底用到什麼地方才是最合適的。考慮到疫情時期及其後疫情經濟恢復時期的特殊性，積極財政政策釋放出來的資源應重點運用於以下幾個方面：低收入人羣的生活保障、社區服務、商業生態保持、教育和科研；貨幣政策的重點是確保市場流動性相對充裕和貨幣信貸政策精準傳導到實體經濟。
許多人對於2020年下半年以來大宗商品價格上漲憂心忡忡，我們對於啓動經濟復甦過程中超常貨幣政策可能帶來的潛在通貨膨脹要保持關注和警惕，但也要具體分析。
觀察發達經濟體和新興市場經濟體對於通貨膨脹的易感染性，我們發現，新興市場經濟體（尤其是發展中國家和欠發達國家）容易發生通貨膨脹，發達經濟體更容易出現通貨緊縮。在國際貿易摩擦加劇和新冠肺炎疫情疊加影響下，我國既有通貨膨脹的潛在憂慮，更有通貨緊縮的現實困惑。觀察市場也不難發現，在疫情之後的經濟恢復時期，部分資產價格上漲，雖然有貨幣因素，但主要是市場對於經濟恢復可能產生資源需求增加、企業盈利能力提高的預期作用，當然也有疫情原因限制生產能力、縮減國際供給的原因。
短期內美元的世界霸主地位（大宗商品計價功能、國際儲備功能、國際支付清算功能）難以動搖，歐元、英鎊、日元、人民幣的國際化還難以改變世界貨幣的格局，美元超發的部分，會大量地被市場所吸收。就美國貨幣政策變化對於新興經濟體的影響而言，美元迴流的衝擊要大於美元外溢的衝擊，尤其是對於全球金融市場的外溢影響更是如此。我們還應該看到，美國金融體系的現狀不同於2007年次貸危機前，當前的資產泡沫也不同於2008年國際金融危機之前，隨着拜登政府重新重視金融監管，美國保持寬鬆貨幣政策的外溢影響不宜誇大。
培育可持續消費驅動力
由於在拉動經濟增長的“三駕馬車”中，出口受外部環境影響不確定性增大，投資增速受供應鏈和產能過剩約束而趨緩，怎樣從收入政策層面恢復消費動力，成為未來我國經濟能否走出“獨立行情”的重中之重。
第一，應適當調整就業政策，提升居民未來的收入預期。譬如，鼓勵符合條件的居民開拓第二職業，擴大居民收入來源；鼓勵合適的離退休人員通過再就業或再創業的形式擴大家庭收入來源，對沖老齡化社會帶來的影響。據統計，日本60歲到70歲人員仍在參與生產活動的比例達43%，在一些行業甚至成為主流從業人員。
第二，應通過深化“放管服”改革，為居民從事小商品經濟等創造條件。回顧改革開放的歷史，各種形式的小商品經濟在增加百姓收入、孵化多種市場主體方面起到了巨大作用，即使在發達國家各種形式的小商品市場在經濟生活中也扮演了重要角色。應該糾正對小商品經濟的認識偏差，激活城市活力，為低收入羣體創造更多收入來源，進而為提升社會消費水平積極助力。
第三，應進一步調整所得税免徵額，改善中等收入羣體消費傾向。這一羣體主要為有穩定收入的白領和專業技術人員，這些人員的一個重要特徵是會將未來收入預期與當前消費進行掛鈎，一旦對未來收入增長預期下降，會迅速調整自己的消費水平。因此，穩步提升這一羣體的收入預期水平，是提高其消費傾向的關鍵。
第四，消費補貼政策應該精準化。消費券發放應該集中於低收入人羣，細化到每張消費券使用的具體時間和家庭。培訓、教育等提升人力資本的專項補貼，應該與再就業政策相結合。地方政府應重點支持當地最終消費品製造業以讓利為特徵的專項產品消費補貼，也包括地方財政支持當地農產品的銷售補貼，提升地方消費政策促進地方經濟增長的直接推動力。
第五，要高度重視財富效應與即期消費的相關性。資本市場不僅直接影響投資，事關實體經濟恢復與發展的動能，更是間接影響消費的重要因素，併成為經濟增長的加油站。理論分析和實際觀察都表明，增強資本市場的投資價值，努力保持資本市場穩定與健康發展，有助於改善居民財富預期。一個持續穩定、健康發展的資本市場，既有助於促進投資，也會改善消費信心。在經歷資本市場激烈波動、市場信心不足的情況下，相關部門應該更加小心謹慎，認真傾聽市場聲音，及時回應市場關切，積極引導市場預期。對於所謂的“泡沫”問題，一定要分析具體原因，明確提高融資效率與防止市場欺詐（操縱市場、發行欺詐、年季報信息披露違規等），始終是證券與期貨監管的核心。只有不偏離“監管初心”，方得資本市場健康發展的始終。（本文來源：經濟日報 作者：黃志凌）