通向BigPharma的窗口已關閉，“批量上市”的Biotech們下一站在哪？

“Biotech通向BigPharma的機會窗口已經關閉，並且未來中國的BigPharma也不會超過10家。” 這是興業證券董事總經理徐佳熹不久前在蘇州國際生物醫藥產業博覽會上發表的論斷。

一石激起千層浪，這一觀點引發了會上多位專家與投資人的討論和思索：在中國，Biotech的出路好像只有變成Pharma；而商業化和國際化能力將在未來成為決定Biotech生死的關鍵。 

過往十年，政策扶持、資本賦能、疫情催化，為中國醫藥產業催生了1500餘家Biotech。與美國不同，這些Biotech罕被併購，且正將“批量上市”變為常態。

據華創證券統計：2018年以來，已有超過30家biotech在A股和港股上市交易。2020年有18家Biotech首次或二次上市。華創證券預計，未來5年，上市的創新藥企有望擴容到100家左右。香港交易所環球上市服務部高級副總裁韓穎姣也在會議中談到：“僅今年上半年在港交所申報的Biotech就已經超過70家，還未申報的應該更多。”

這一現象顯示出當下我國生物醫藥產業羣星璀璨的景象，也引出了今後這些Biotech將去往何方的追問。

併購兩端條件不成熟，Biotech只好成為Pharma

“一個奇特的現象是，國內的Biotech發展到一定規模後都傾向於構建生態圈、做基金，繼而去孵化項目。”這是齊濟投資創始管理合夥人張莉的直觀感受。在美國，Biotech的被BigPharma併購的事件時有發生；但在中國，Biotech被併購的案例卻寥寥可數。 

“在中國找一個標的併購，其實很難。”張莉説。她的切身感受是：“創始人不願賣掉自己的企業，國內的BigPharma也不願給出高的估值。” 

創始人不願賣掉企業的一個重要原因是二級市場的寬鬆。2018年，科創板設立和港股18A新政出台為Biotech“虧損上市”打開了制度通道。Biotech更容易到二級市場融資的同時，一級市場的融資道路也更加通暢，因為資本的退出變得更加容易。 這些資本的認可為Biotech帶來了“反身性效應”，而Biotech的優秀表現又為其贏得了資本的極大寬容，只要錢“燒”得好，資本方甚至可以幾年時間內不關心收入與回報——缺少生存壓力的Biotech掌門人，自然缺少出售企業的動機。

 而“不差錢”的BigPharma對產品同質化的Biotech也不願給出高估值。他們更多考慮的是“買一個，不如自己做一個。” 過去幾年，我國創新藥還是以“me too”類為主。藥渡創始人李靖提到：過去我們樂觀地認為是“fast follow”，但其實是“slow follow”，我們很多“me too”實際上也落後了2-3年。君聯資本董事總經理洪坦指出：在這一情況下，BigPharma自己做的成本更低，併購Biotech並不合算。

政策環境上，美國法律不允許政府價格談判，藥品定價相對自由，處方藥定價基本由市場調節。中國市場則受限於醫保，“這讓產品上市後能獲得多少利潤變得難以預估。”洪坦説。 “難以預估”意味着風險，而降低風險的做法是用賬上資金組建優秀的團隊自主研發。其結果是，中國的BigPharma很少願意出手併購。 

不被併購，Biotech只能自力更生，絕大多數Biotech首選的道路是成為Pharma。興業證券在其最新版醫藥行業深度研報中提到：“國內90%的Biotech都希望能夠轉型成為Pharma。”反映了Biotech們並不安於現狀。 

可以預見，資本逐利的本性註定他們對Biotech雖然寬容，但耐心並非無限，盈利的要求始終擺在Biotech面前。同寫意新藥英才俱樂部榮譽理事長朱迅認為，創新藥的研發，不是贏在起點，而是贏在終點。他説：“製藥企業的終點，一定是市場份額和銷售額，如果批下來最後沒有任何商業價值，那就是失敗。”

而在多數Biotech掌門人眼中，取得市場份額和銷售額的路徑就是成為Pharma。 與Biotech相比，Pharma無論在醫院資源、進院能力、銷售人數或是覆蓋力度上都有着巨大優勢。不會斷的現金流讓他們不必在意資本市場的臉色；成體系的研發銷售，以及成熟的商業化模式經得起市場的錘鍊。且BigPharma更大的優勢在於有足夠的產品線配合推廣聯合用藥方案，這是Biotech在短時間內增加資本投入也無力彌補的差距。 

BigPharma窗口關閉，商業化、國際化能力或成Biotech生死門檻

但遺憾的是，恐怕很難再有Biotech成為BigPharma。

“現在，中國已經基本不可能再誕生一家BigPharma了，無法組建起成千上萬人規模的銷售，也無法重建過去那一時代的管理架構，”徐佳熹提到，“Biotech通向BigPharma的機會窗口已經關閉，而且未來中國的BigPharma不會超過10家。”

仍有機會的是成為Biopharma。

Biopharma的體量介於BigPharma和Biotech之間，全領域整合能力較弱，但通常佔據細分賽道的領先地位，有明顯長板；國內外市場兼顧，同時發展國內銷售和國外合作權益。信達生物、百濟神州、貝達藥業都是這類企業的代表。

可以肯定，未來在商業化方面BigPharma和Biopharma會佔據主流，因其擁有完整的立項、臨牀、註冊、市場準入、學術推廣、銷售能力。而對Biotech而言， 錢“燒”不動的時候就會破產，這意味着商業化能力會成為很多Biotech的生死門檻。

事實上，根據徐佳熹的判斷，Biopharma的窗口也在關閉，未來中國的Biopharma也不過數十家。而Biotech衡量自身商業化競爭力能否進軍Biopharma的指標主要有二：有沒有一個單品在國內銷售額能做到10億元人民幣，以及臨牀團隊的人數是否足夠。

這其中，10億元的單品銷售額對應的是約500人的團隊，因為養不起500人的企業，是不好意思叫Pharma的。目前，信達生物僅臨牀團隊就約有800人，恆瑞的臨牀團隊更是超過2000人，龐大的銷售團隊也能在尋找受試者方面提供很大幫助。在臨牀試驗階段，代謝類疾病、糖尿病，所有的大品種都沒有Biotech插足的空間。“三千人大臨牀”“三年時間”“頭對頭”……如果臨牀人數不足，即便拋開金錢成本，單從受試者數量方面，就足以令Biotech頭痛。

此外，Biotech的掌門人是否兼具企業家和科學家的氣質也被認為是判斷企業能否進軍Biopharma的軟性標準之一。

但除少數頭部企業外，不符合上述條件的Biotech無疑佔據多數。對於這些Biotech的結局，最悲觀的看法來自朱迅。在他看來，完不成轉型的Biotech中，除了極少數有持續融資能力，其他無法被併購的企業可能等待他們的只剩下‘解體’的結局。他提到，無法完成轉型的Biotech中很多是市值的大公司，實際的小公司，這些Biotech的規模支撐不住虛高的市值。

但徐佳熹認為，泡沫歸泡沫，若數百億、上千億的市值經歷再融資，攤薄10%後取得的數十乃至上百億則是真金白銀。這些錢與BigPharma賬上的資金沒有任何區別，“要知道，即便如恆瑞這樣國內首屈一指的BigPharma，賬上也只有200億現金。”

這些錢，可以幫助Biotech補強國際化能力，而國際化能力將成為決定Biotech未來命運的又一關鍵。

公開資料顯示，當下中國創新藥的市場份額，大中華區比例只佔全球市場5%，國際市場十分廣闊。朱迅也提及，在納斯達克上市的公司有更多生存機會，因為納斯達克背後每年有接近2000億美元的行業資本來收購公司和項目。

中國Biotech在國際化競爭中，比起以Licence in 為主的“引進來”策略，“走出去”的模式更該受到重視。創新藥打破了仿製藥銷售區域的侷限性；藥審改革、加入ICH為中美雙報提供了有利條件；當前充足的資本也足夠支撐Biotech完成美國的臨牀研究。

值得注意的是，同質化嚴重的“me too”類新藥在國際中並不具備競爭力，差異化的創新藥才往往具有更大的議價空間與自主定價權。Biotech需要用差異化創新進軍國際市場，從而更快地實現現金流回攏和進入研發、上市的良性循環。

總體而言，無論商業化還是國際化，都將是未來中國Biotech所要面臨的考驗。但對Biotech來説，現在仍是最好的時代：政策清晰可測，資本耐心充足，Biopharma窗口尚在。徐佳熹打趣説：“大家兜兒裏還有子彈。”