天風證券 李魯靖
華榮股份為國內防爆電器領域龍頭，2019年國內市佔率為22%，第二名僅為9%。業務主要由防爆電器、專業照明設備、建築安裝(光伏EPC)三項組成，防爆電器為公司的第一大業務，營收佔比在60%以上，公司產品廣泛應用於石油、化工、煤礦、天然氣等領域。
業績保持穩定增長
公司營業收入增速基本在10%-20%之間，由2016年的12.00億元增加至2020年的22.83億元，複合增長率為17.43%;歸母淨利潤的增速逐年增加，由2016年的1.13億元增加至2020年的2.61億元，複合增長率為23.18%。公司毛利率維持在50%以上，同時由於行業內特殊的“業務發展商”銷售模式導致銷售費用較高，銷售費用率在30%以上。
海外收入有望提升
1)准入門檻升高，行業向頭部聚攏。2020年10月1日起未獲得強制性產品認證證書的防爆產品，不得出廠、銷售、進口或在其他經營活動使用。2)防爆電器下游應用領域增多，隨着場監管力度加大和用户對安全意識的加強，諸多新興應用領域，如生物/製藥、橡膠、建材、糧食倉儲、白酒等行業對防爆電器的需求日益增多。3)專業照明領域空間廣闊，近年來國際知名廠商紛紛剝離照明業務，競爭格局發生改變，國內企業大有可為。公司此塊業務媲美龍頭海洋王，毛利率維持在60%以上，特有的直銷模式效果顯著。4)業務拓展至光伏EPC。2015年，公司成立“能源電氣事業部”，逐漸進入新能源EPC領域，2020年9月公司中標平度安信電投200MW平價光伏上網項目，中標金額約為8.8億元，將會為公司的業績帶來積極影響。5)海外業務有望進一步提升。防爆電器國際市場上歐美龍頭技術更新水平相對緩慢，支配地位正在逐漸衰退，國內企業在國際市場的影響力有望進一步提升。公司陸續成立多家海外子公司佈局海外業務，國外業務營業收入由2016年的0.49億元上升至2020年的1.21億元。
投資建議
預計2021-2023年公司營業收入分別為30.90億、39.82億、49.26億，YOY為35.36%、28.88%、23.70%;歸母淨利潤分別為3.66億、4.63億、5.76億，YOY為40.29%、26.67%、24.43%，對應PE16X、12X、10X。我們看好公司在本行業中的核心競爭力，選擇2021年27.46X作為目標估值，目標市值100.41億元，上漲空間為92.36%，對應目標價為29.74元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：宏觀經濟波動;下游領域拓展不及預期;業務發展商變動;客户集中風險;安全生產風險等。