來源：融中財經（ID：thecapital） 作者：風信子 編輯：吾人
9月14日，那個承諾“28分鐘快速送藥，保障藥品質量”的叮噹快藥（上市主體為“叮噹健康科技集團有限公司”，後稱“叮噹健康”）終於迎來了上市敲鐘的日子。開盤後，叮噹健康股價漲幅1.17%，股價12.14港元，總市值163億港元。
為什麼説叮噹健康終於上市呢？因為距離2021年6月，叮噹健康首次提交招股書已經過去了一年半了，相比京東健康從提交招股書到完成敲鐘僅用了不到3個月的時間，叮噹健康的上市之路顯然多了幾分波折，不過幸運的是，在互聯網上市的尾聲拿到了上車的門票。
根據日前叮噹健康發佈的公告顯示，本次公開發售3353.7萬股份，每股售價12港元，估值160.98億港幣，擬募集資金約4億港元，融資額僅與2016年的A輪融資額相當，算得上是一個“丐版”IPO了。
想當年，叮噹健康可是資本市場的寵兒，受到了一眾資本的熱捧，其中不乏像軟銀中國這樣的國際頭部機構，從融資的節奏和融資額度來看，叮噹健康表現也都相當不錯，據鯨準顯示，上市前叮噹健康共進行了8輪融資，其中2016年12月A輪融資3億元人民幣，2019年2月B輪融資6億元人民幣，2020年10月B+輪融資10億元人民幣，2021年6月Pre-IPO融資2.2億美元。
但是叮噹健康真的是個好生意嗎，真的有壁壘嗎？資本熱潮過去後，這成為投資者思考的關鍵問題。
01
上陣父子兵
這是創投圈少有的父子三人創業的故事。
招股書顯示，2014年9月，楊益斌與楊瀟兄弟兩人用自己積累的資金成立了叮噹快藥科技，彼時楊瀟才24歲。據介紹，楊益斌和楊瀟主要從事投資管理及醫療保健業務，叮噹快藥成立後，二者平分了股權，這在創業公司中也是不常見的，楊益斌擔任叮噹快藥科技總經理及快醫事業部副主任，主要負責IT系統更新、在線醫院服務業務合同談判及日常管理工作，楊瀟擔任仁和藥業董事，並作為仁和藥業董事會成員參與公司事務的決策及監督。
2015年3月，叮噹快藥科技將其註冊資本由人民幣100萬元增加至人民幣250萬元，楊文龍（即楊益斌及楊瀟的父親）認購增加的人民幣150萬元註冊資本。本輪增資完成後，叮噹快藥科技由楊文龍、楊益斌及楊瀟分別持有60%、20%及20%股權。後經過幾番調整，目前楊文龍間接擁有或控制叮噹健康50.48%的投票權。
提起楊文龍，投資者或許有些陌生，但提起仁和藥業，對於我們看着電視長大的一代人並不陌生，曾經“洗洗更健康”的廣告見諸各大衞視的屏幕，而楊文龍便是仁和藥業的創始人。
1982年，剛滿20歲的楊文龍就在被譽為“千年藥都”的江西省樟樹市開始了與藥為伍的創業生涯。1998年11月，他投資600萬元創辦了“江西康美醫藥保健品有限公司”，2001年7月組建了仁和集團。2022年，他以150億財富位列《2022家大業大酒·胡潤全球富豪榜》第1558名。
作為富二代，也難怪，年紀輕輕的楊益斌兄弟二人就能用自己積累的資金成立叮噹快藥。後來楊益斌辭任叮噹快藥的執行董事一職，叮噹健康對此解釋稱，本集團決定委聘經驗豐富的專業管理層出任執行董事，力求促進叮噹快藥科技的發展，楊益斌仍繼續擔任叮噹快藥科技總經理及快醫事業部副主任，所負責的事務基本不變。
楊瀟現在在叮噹健康也未擔任職務，也不會參與公司的營運和其他事務，叮噹健康解釋道，本公司認為委聘專業管理層出任董事並利用彼等的豐富經驗及行業洞察力符合本公司最佳利益。
目前楊文龍是叮噹健康的董事長兼總裁，楊益斌與楊瀟已經不在叮噹健康的高管之列。
02
巨頭環伺的萬億級數字大健康市場
2021年中國數字大健康市場規模達到4,674億元人民幣，預計2025年將快速增長至1.6萬億元人民幣，2021年至2025年的複合年增長率為35.2%。數字大健康市場主要包括數字零售藥房、在線診療、在線消費醫療及醫療信息技術基礎設施。按交易量計，數字零售藥房市場佔數字大健康市場最大比例，2021年商品成交金額為人民幣2,626億元，預計2025年將達到人民幣6,923億元，2021年至2025年的複合年增長率為27.4%。
在這個千億級的大市場上，競爭者並不少，包括B2B模式的，如藥師幫、合縱藥易購、益藥倉、藥藥好等，也包括B2C模式的京東健康、阿里健康、1藥網等，還有O2O模式下的叮噹快藥、上藥雲健康等。
叮噹健康主要向用户提供醫療健康到家產品和服務，如快藥、在線診療及慢病與健康管理。
O2O模式下，快藥業務是叮噹健康的主要業務，該業務的重點放在“快”字上，7*24小時、28分鐘送達，成為叮噹快藥的標誌性服務，力圖讓用户快速、及時且便捷獲取非處方藥、處方藥及醫療健康產品。叮噹健康通過移動應用程序及微信小程序等自有線上平台、第三方線上平台直接向用户出售商品，也通過線下零售渠道，利用智慧藥房網絡為用户提供服務，同時向主要電商零售商或其他線上分銷商分銷產品。目前叮噹健康在17個城市建立了351個智慧藥房網絡。
在線診療業務是指，通過互聯網醫院及醫療團隊僅就用户的後續在線診療需求為用户提供在線診療服務，涵蓋慢性病等醫療條件。目前，叮噹健康醫療團隊主要包括20名全職及72名兼職醫生，還包括與第三方醫療機構合作的800多名外部醫生，427名藥師等其他醫療專業人員。
為補充快藥及在線診療諮詢服務供應，叮噹健康還提供一系列慢病與醫療健康服務組合，包括用藥與劑量指導、複診提醒、處方續方、健康信息反饋及醫療健康知識管理。目前專注的慢病，如肝病、皮膚病、心血管疾病及糖尿病，並計劃在未來逐步覆蓋更多慢病。此舉主要是為了增強用户對平台的忠誠度，從而為快藥和在線診療業務帶來流量粘性。
當投資者翻閲過平安健康、阿里健康、京東健康的相關研報時，對叮噹快藥的這一系列業務佈局並不陌生，雖然前三者以B2C模式著稱，但其實在快藥業務上的佈局並不比叮噹健康晚。
2014年8月，平安健康正式成立，是幾大巨頭中成立時間較早的互聯網醫療健康服務企業。截至2022年6月30日，旗下平安好醫生合作醫院數已超過3000家，合作藥店達到20.8萬家，全國覆蓋率超過35%，在超過150座城市實現1小時送藥，80座城市開通7*24小時送藥服務，合作健康服務供應商達10萬餘家。
2016年5月，京東大藥房正式上線，截至2021年12月31日，京東大藥房“自營藥品冷鏈”已經覆蓋全國超過200個城市。同時，京東健康使用了京東物流全國範圍內19個藥品倉庫和超過400個非藥品倉庫，攜手約5萬家藥房門店，在全國超過300個城市為用户提供全時段送藥上門服務，年度活躍用户數量已達到1.23億。
2016年8月，阿里健康也乘勢推出阿里健康大藥房。截至目前，阿里健康的配送網絡已經覆蓋17地29倉，依託智能化物流策略，其自營藥品次日達配送服務量佔比達76％，應用於新特藥的冷鏈能力已經覆蓋全國超過210個城市。
互聯網平台是個燒錢的生意，雖然叮噹健康也受到資本追捧，但與這幾個巨頭相比，叮噹健康在資本上明顯要落於下風，公開信息顯示，成立以來，叮噹健康累計獲得8輪融資，融資總金額超過33億元，而京東健康在2019年5月剛從京東集團分拆出來就獲得了10億美元的融資。在資本上失去優勢的叮噹健康，直接影響便是其在市場上的影響力。
2019年、2020年及2021年，叮噹健康分別實現營收12.76億元、22.29億元、36.79億元，與排名第一的京東健康相比有着巨大的差距。
根據弗若斯特沙利文報告，按2021年收入計，叮噹健康在中國數字零售藥房行業排名第三，市場份額為1.0%，而按2021年收入計中國數字零售藥房行業排名第一和第二的服務提供商的市場份額分別為10.0%及6.5%，這個第一、第二市場猜測是京東健康與阿里健康。
不過主打快字訣的叮噹健康是中國即時到家數字藥房行業最大的產品及服務提供商，市場份額達6.8%。但是僅憑快字訣，叮噹健康能夠實現一招鮮吃遍天嗎？
03
“快字訣”沒有壁壘
“多快好省”是初代互聯網創業者進行戰略佈局的重要依據，京東拿走了“快”，阿里拿走了“多”，拼多多拿走了“省”，但是到了醫藥領域“多快好省”戰略指南還奏效嗎？
筆者認為，在醫藥領域，打快字訣的牌不靈，因為要想做到快，意味着和京東一樣，是一個重資產的生意，一方面是平台上的騎手要足夠多，覆蓋範圍足夠廣，另一方面是線下藥店佈局要足夠密。
低頻的藥品消費，追求快帶來的是成本的大幅上升。從藥品的消費頻率來看，比起一日三餐的外賣來説，藥品的消費頻率是遠遠比不上的，專門養一批從事藥品配送的騎手成本是極其高昂的，因為只有配送藥品與配送外賣所達到的收入差距不大時才會有騎手願意專門做藥品騎手。想要擴大服務覆蓋範圍，就要增加相應的騎手，這樣會造成較高的騎手成本。根據招股書顯示，截至2022年3月31日，叮噹健康專業配送團隊有2,600多名騎手。
如果比騎手，叮噹健康與美團、餓了麼相比，可以説是不值一提，根據美團之前公佈的數據，美團目前在全國有600多萬全職騎手，如果美團順手做了叮噹健康的快藥業務，叮噹健康將不堪一擊。
不過好在美團並沒有這麼做，而是以第三方的角色分享叮噹健康的收入。叮噹健康以商家身份入駐美團，需要在達成交易訂單後，根據訂單金額等指標，遵循平台的計算方式向美團繳納一定比例的佣金。
據叮噹健康招股書顯示，公司營收主要來源於藥品及醫療健康業務以及其他兩個方面，前者佔比總營收的96%以上，按照銷售渠道劃分為線下銷售、線上直營與業務分銷等三個方面。其中線下零售和業務分銷渠道的收入佔比分別在15%和10%，線上直銷是最主要的渠道，佔比約在75%左右。
線上直營渠道又細分為自營線上平台與第三方線上平台，2019年，第三方平台銷售訂單數首次超過自營平台，並保持着遠超自營線上平台的訂單增長速度，到2022年一季度，第三方平台銷售訂單佔比已經高達76.77%。
2018-2021年，叮噹健康向第三方平台支付的佣金分別達到753.4萬元、2838.8萬元、6077萬元和9993.8萬元，顯然叮噹健康在逐漸淪為美團們的打工人。
隨着對第三方平台的依賴，叮噹健康線上直營業務的毛利率呈下降趨勢，2018-2021年分別為39.15、35.4%、33.9%、22.9%。
在推進快字訣戰略的過程中，叮噹健康雖然繞開了自建團隊所帶來的成本壓力，但是卻變得越來越依賴第三方平台，將自己的命脈掌握在別人的手裏，怕是投資者不會放心。
在巨頭環伺，決勝法寶被美團、餓了麼捏在手裏的情況下，叮噹健康的未來並不樂觀，三父子的創業之路也遠未結束。