8月7日，年內亞洲生物醫藥公司最大IPO規模紀錄再次被刷新。
當天，泰格醫藥在港股主板上市，成為繼藥明康德和康龍化成之後第三家“A+H”上市的CRO，也成為了衝刺下一個千億市值的潛力股。當日收盤時，泰格醫藥報收113.3港元，總市值970億港元。
在港股市場，泰格醫藥首日表現實屬不易，回望A股，我們可以發現2020年中國醫藥行業衝上了歷史高位，也催生了行業內史無前例的二十餘家千億市值企業。
千億是一道門檻，而這道門檻前後是中國醫藥行業發展前行的一道印跡。2018年上半年，醫藥股走勢強勁，當年5月下旬，A股醫藥股市值超千億的共有5家，分別是恆瑞醫藥、康美藥業、雲南白藥、復星醫藥、藥明康德，而上海萊士、愛爾眼科、智飛生物、美年健康等也緊隨其後。在港股，2018年年中，千億港元市值的還有石藥集團、中國生物製藥、復星醫藥和藥明生物四家。
然而進入下半年後，A股醫藥股受到了長生生物疫苗造假、華海藥業纈沙坦原料藥事件、美年健康“假醫門”等影響，出現遍地哀鴻的局面。在一系列黑天鵝事件之後，截至2018年8月下旬，千億市值企業僅有恆瑞醫藥和康美藥業兩家。
但隨之而來的是，國家帶量採購的推行、康美藥業暴雷、財税核查、醫保談判等等歷史性事件，曾經的千億企業康美由於300億財務造假跌落神壇，而龍頭恆瑞則優勢更顯、穩立市場，市值從三千億迅速上漲到五千億，醫藥行業在變革中分化，同時確定性也日趨明顯。
而就在疫情前的2019年年底，A股千億市值企業漲回5家，港股也同為5家，恆瑞、中國生物、石藥集團、藥明系幾家龍頭的地位較為穩固。
2020年，在特殊的環境下，A股及港股破千億市值醫藥企業數量翻倍，達到了史無前例的22家。本文重點講述製藥公司。
國信證券、海通證券等數家券商分析認為，2020年疫情導致相關的醫藥股業績和估值都得到了提升，2015-2019年醫藥上市公司業績已經呈現較大分化，創新藥械龍頭的估值也逐漸分化，優質企業和產業升級的確定性日漸明晰。
2020年突破千億市值的除了長春高新、復星醫藥等老牌明星股外，還有幾隻2020年的新股，例如君實生物、萬泰生物以及短暫突破千億市值的甘李藥業。其中，君實上市首日即突破千億市值，而甘李也用時不到半個月。但這幾隻新股卻一定程度上受到了質疑。
首先，這幾隻新股的上市出現在醫藥行業普漲的高點。其次，在政策面上，醫保的戰略性購買已經深刻影響行業，而唯有創新才能夠獲得機會已經成為行業共識。
因而觀察甘李藥業和君實生物，我們不難發現，其市值遭到質疑的原因所在。甘李藥業所深耕的糖尿病領域已經成為醫保戰略購買的下一步方向。糖尿病作為幾大慢病之一，其患者數量巨大，用藥負擔沉重，口服一線用藥二甲雙胍已經納入國家集採，而國家醫保局一道放風的消息也暗示胰島素或將成為下一個集採目標。
此外，糖尿病市場目前被賽諾菲、諾和諾德、禮來等跨國藥企主導，儘管甘李的市場份額居前，但難掩巨大的差距，且在價格方面較外資優勢不大，短期內難以快速提升市場份額。同時，近年跨國藥企大舉研發新型降糖藥，已在全球市場取得巨大成功，而甘李藥業在下一代產品上的研發還差不少路。創新優勢也未體現。
因而無論是政策角度還是創新角度，甘李藥業未能展示其高估值的理由。
至於君實生物，目前獲批產品僅一款PD-1，在疫情期間其新冠中和抗體獲得外資巨頭認可，達成了一筆數額不菲的合作。因而現在的君實能否僅僅依靠一款PD-1和7.7億的營收撐起千億市值，這是市場的疑問，畢竟其在港股的市值目前不到500億。
“沒有公司永遠是低估值，也沒有公司永遠值高估值。”海通證券首席分析師余文心在一份報告中分析表示，產品的放量是短期內最重要的判斷標準。顯然，甘李藥業和君實生物較為典型地代表了兩類中國藥企：新興的Biotech和傳統的本土藥企。而他們也都擁有自己的核心產品，君實的PD-1則處於放量階段。
雖然歷史展現的成功企業無非就是穩固的龍頭和具有獨門絕技的Biotech，但我國的國情下湧現出的更多是仿創型企業。
申港證券認為，雖然我國國情決定仿創仍大有可為，但無心做真正創新的仿創企業將不可避免地讓自己與恆瑞醫藥、翰森製藥、中國生物製藥、石藥集團、齊魯製藥這些在國內已形成明顯頭部優勢的企業同台競技，那麼從長期確定性和減法邏輯的角度出發，這些頭部藥企才是好得多的投資標的。
在目前的政策環境下，那些管線上培育了重磅產品的企業顯然更能夠為自己造血，從而支撐起研發和併購。例如恆瑞，2019-2020年獲批與預期獲批的產品達到3個，其中年銷售峯值預期達到30億的一個，達到5-30億的有兩個。同樣邏輯的企業還有中國生物製藥、石藥、瀚森等。
而對於Biotech來説，需要的同樣是不止一款“PD-1”。
目前國內的Biotech大部分未有產品獲批，少量實現產品上市的也僅有一兩款產品。在目前二十餘家千億市值企業中，屬於Biotech的除了君實就是百濟神州，而百濟神州則通過其強大的商業談判能力，獲得了大量管線資產，加之持續加碼自身的研發管線，積累了深厚的身家。
但百濟神州只有一家，大多Biotech短期內的目標必然是快速推進臨牀以及實現產品的放量。百濟神州、君實、信達等企業產品獲批不足兩年，短期內外界的評判仍需通過其銷售業績體現。目前君實、信達的第一款產品—PD-1單抗實現了十億上下的銷售額。繼續尋找大品種和持續增長的能力是他們獲得投資者認可、獲得高估值的關鍵因素。
歷史也早已屢屢顯示，頭部藥企的地位非常穩定，幾乎不會被後進者動搖。後發的新興企業想在已然巨頭林立的行業中實現長期的生存和崛起，具備不止一款重磅炸彈產品，以及同時擁有研發方面的獨門絕技都是必要條件。
例如穩坐千億市值的百濟神州，其自研管線上目前已經擁有PD-1和BTK抑制劑兩個核心產品，PARP抑制劑也已遞交上市申請，且建立起了以王曉東院士為首的大型研發團隊和自己的研發特色，打造了自身的硬核。
但一個問題是，對研發技術平台很難進行量化估值。這也是為何我國部分技術平台優秀的Biotech企業，為融資反而不得不故意硬湊管線的原因。申港證券認為，這種資本市場實踐中的估值思路和公司真正最核心要素之間的偏差，將成為Biotech企業不容忽視的確定性投資收益的來源。
03.抓住下一波機遇從更長遠的視角來説，余文心認為平台型企業才是更好的投資對象。在研發上，數量和臨牀速度至關重要，銷售的重要性毋庸置疑，而目前利用PD-1等機會建設產能，是一個好時機。更為重要的是，在建立上述優勢的基礎上，在下一波大的藥物發現機會出現時能夠抓住它。
但她也不否認，僅憑單藥也能獲得投資者認可，但這需要更強的價值挖掘能力。
中國的Biotech正在崛起，但對他們來説，研發背後的技術平台本身的開發和完善至關重要，這也是生產重磅產品的源頭。而已有的巨頭通過資本豐富管線時，往往都會通過併購等方式獲取管線背後的技術研發體系，實現對某領域的真正切入，而非僅僅是獲得產品的某個區域的權益。
毫無疑問，技術是發展的前提。
君實生物在國內第一個自行走通了PD-1單抗從前端設計到後端產業化全套環節，抗體設計的能力已得到驗證，而未來的管線資產與研發能力的完善則是支撐其長期持續發展和千億市值的關鍵。
但中國的醫藥行業呼喚的不僅是千億市值企業，而且是真正能夠立足於全球的企業。下一波大的藥物發現機會則是促進新興公司真正崛起的關鍵因素。這是歷史給出的答案：特定階段異軍突起的公司之所以能湧現，與科技進步的時代背景密不可分。
基因泰克、安進、再生元、Biogen的崛起無疑是生命科學大發展的時代產物。重組DNA技術的大發展、雜交瘤等抗體技術的大發展是這些公司崛起的時代背景。在它們創業的階段，PCR儀尚未被髮明，重組DNA技術和雜交瘤技術等當前已非常常規的技術在當時做起來並非易事，讓以重組蛋白藥物、單抗藥物為代表的生物藥在當時是真正的處女地——於是先到先得，就看誰有技術實力先去掘金。這就是時代給予生物醫藥企業的紅利。
總而言之，擁有數個重磅產品、擁有自己的硬核研發實力，最終能夠抓住時代機遇的企業，這樣的企業我們不僅要用市值來衡量它，還需要用偉大來形容它。
參考資料：
1 余文心，海通證券，《醫藥行業：尋找大品種和持續增長》
2 申港證券，《醫藥生物行業專題研究：Biotech崛起的確定性分析》