“公正的原則必須貫徹到社會的最底層” 古羅馬著名哲學家西塞羅的夢想在兩千年以後仍然是個夢想。當全中國有6億人月收入還沒有達到1000元時，也有一些人不需要怎麼努力，就能掙得盆滿缽滿，比如金科股份（SZ000656）最近拆分上市的金科智慧服務的高管們，憑藉着三年前的股權激勵計劃，他們的個人投資收益翻了18.67倍。
值得玩味的是，儘管金科智慧生活的收入較3年前增長一倍多，但很大程度上是源於和金科股份間的關聯交易放大，以及金科開發規模擴大所導致。依靠着關聯交易的輸血，金科智慧服務並不需要特別費力就可以實現業績增長。
而且，這樣的業績“餵食”和“輸血”，還不只是停留在過去三年。隨着金科智慧服務的拆分、上市，為了滿足對投資者的業績承諾，金科股份需要向金科智慧生活輸送更多的業績和管理項目。這可能會迫使金科股份更多開發項目，並且在這些項目中獲取主導定位，並因此可能導致負債率上升等財務壓力。
不過，金科智慧生活也有應對壓力的辦法。招股書顯示，來自關聯交易的應收賬款規模在過去三年中快速飆升，已經超過了1.4億元，增速遠遠超過了業績增長。而在內地，通過擴大關聯交易的應收賬款規模，虛構收入，也是一種常用的財務造假手法。這不免讓投資者擔心金科智慧生活收入的真實性。
疑似賤賣物業資產
根據招股説明書，6月底才決定拆分上市的金科智慧生活，早在三年前其實就已經完成了一次非公開的股票發行。
只不過，發行的對象是金科智慧生活的員工。早在2016年年末，金科股份就制訂了針對金科智慧生活的股權激勵計劃。當時，成立了一家名為“恆業美好”的有限合夥公司，擔任執行董事及高管的夏紹飛、羅傳嵩以及其他員工作為普通合夥人以6584萬元，獲得了金科智慧生活25%的股權。
僅僅三年後，恆業美好就向中證投資、陽光新興、融匯瑞光、華蓋升元、天津卓越等五家機構出售了金科智慧生活13.23%的股權，獲得收益累計達到6.5036億元。以上述交易價格計算，三年前夏紹飛等人的最初的6584萬元本金投資，已經增長了17.67倍。
熟悉股權投資的人都知道，在未上市的情況下，股權價值的快速增長，很大程度上取決於收入、淨利潤、淨資產的增幅。
對金科智慧生活的高管來説，這是一筆非常高的回報。因為和他們的投資增值相比，在過去三年，金科智慧生活的收入和利潤增長几乎可以忽略不計。營業收入由2017年的10.47億元，增長至2017年的23.27億元；淨利潤由1.13億元，增長至3.74億元；淨資產由2.55億元，增長至5.04億元。
營業收入、淨利潤、淨資產的增長明顯趕不上股權價格的上漲，不免讓人懷疑，2017年金科股份僅僅作價6854萬元，就出售金科智慧生活25%的股權，標價是否過低。
業績增長主要靠金科股份“餵食”
撇開資產價格是否被賤賣的問題不談。金科智慧生活過去三年的業績高增長，也主要靠的是金科股份”喂業績”。
表面看，金科智慧生活來自金科股份的業績並不高。截止2019年12月31日，來自金科股份及其聯營合營公司收入總額只有5.97億元，只佔營收總額的25.66%。
但是如果細看物業管理收入構成會發現，金科股份及其聯營公司開發項目的貢獻，依然是營收大頭。在過去一年，這些項目帶來物業管理費總收入達到9.24億元，達到63.02%。即使外拓項目中，也有一部分是由金科股份開發，但並非控股的項目。
金科股份開發的項目不僅提供了鉅額的物業管理費收入，由在管面積的平均管理單價看，這些項目也是金科智慧生活的主要利潤來源。
根據招股説明書，上述物業的平均管理收費為16.23元/平米/年。而外拓項目的平均管理收費為8.5元/平米/年。
相對而言，那些高收費的物業項目，通常能貢獻更多的家庭生活服務、園區經營服務、家居煥新服務等社區增值服務收入。
這也意味着金科智慧生活的外拓項目增速雖然超過了金科股份開發項目的增速，但推動業績增長的主要動力，依然來自於靠金科股份的項目開發。
這很可能讓金科股份的投資者，對2017年的金科智慧生活股權激勵計劃結果不太滿意。
收入真實性存在疑問
不過，真正威脅金科股份投資者利益的，卻並非是金科給了物業高管過多獎勵。
隨着恆業美好向中證投資、陽光新興、融匯瑞光、華蓋升元、天津卓越等五家機構出售股權，以及金科智慧生活成立了2020年的股權激勵計劃後，金科股份或將不得不為了成就金科智慧生活的業績增長，逼迫旗下地產業務進一步藉助高負債來實現高增長。
根據招股説明書，中證投資等5家戰略投資者的入股價格為10.73元/股，對照去年每股淨利潤約為0.8元，每股PE約為13.4倍。
儘管相對於物業行業，14倍的PE值不算高。但考慮到一般戰略投資者從入股，到出售，至少有一年的鎖定期。因此多數情況下，戰略投資者會和擬上市的企業簽訂業績對賭協議，以保證自己的利益。
在這一背景下，不僅金科智慧生活需要外拓更多的項目，金科股份也可能需要通過增加負債的方式來擴大銷售規模。
金科股份公佈的一季度財務報表，顯示出了這一徵兆。一季度，金科股份的淨負債率達到145%左右，較2019年年末又有所增長。
不過，金科智慧生活也有別的手段提高收入和利潤。招股説明書顯示，貿易應收款在過去三年中由2017年的1.85億元，增長至2019年的5.56億元，增速大體與營業收入增速相若。但是，其中屬於關聯方的應收賬款卻由2017年的0.18億元，猛增至去年低的1.42億元，增幅達到688.89%，遠遠超過了過去三年收入、淨利潤的增速，不免引起外界的懷疑。
儘管，2019年金科智慧生活的淨利潤較2018年增長了128.05%，但在扣除了貿易及其他應收款以及預付款項的變動後，實際通過經營所獲得的現金淨利潤僅2.71億元，只較上一年微增1.12%。這不免引起資本市場的懷疑。