出人意料，不降息

在國內疫情出現新的不確定性之際，今天（6月15日）上午9點多，央行出人意料地宣佈：維持“政策利率”不變！

目前，央行最重要的“政策利率”為1年期的中期借貸便利（MLF）利率。上次央行操作1年期的MLF是在5月15日，利率為2.95%（見下圖），總量是1000億元。

今天，央行發起的MLF利率是2.95%（見下圖），總量是2000億元。

由於本月有7400億元的MLF到期，而央行此前預告今天的MLF操作為本月的“一次性”。所以，這很可能意味着本月央行要回收一大筆資金。

在國內疫情出現新的波動之際，央行這樣操作，令人感到意外，也有點迷惑不解。可能央行認為，目前市場的流動性比較充裕，利率水平合理，暫時不用“加大力度”。

這意味着6月22日公佈的LPR（貸款市場報價利率，本月20日為週六），也很有可能維持不變。

LPR利率有兩個品種：

1年期利率，主要是貸款給實體經濟的時候為參考，它一般會“不折不扣”地跟隨MLF一起降息；

5年期利率，主要是發放房貸的時候為參考，往往降幅低於1年期，或者不降息。

5年期LPR被特殊處理，是要是為了體現管理層“房住不炒”的理念，防止樓市過熱。

至於6月15日到6月22日之間會不會出現新的變化，有待觀察。

在疫情衝擊下，為了穩增長、保就業，降息、放水是各國央行都在做的事情。相比之下，中國央行今年一直比較矜持，降息力度、貨幣增速，都沒有歐美日激進。

之所以這樣，有兩個原因：第一，此前中國CPI一直處於高位，是近幾年以來最高的，一度達到了5.4%（見下圖）；第二，2009年的四萬億和後來的“去庫存”政策產生了副作用，拉昇了房價，加大了貧富差距，官方希望不走老路。

但在這樣百年不遇的年份裏，不降息又是不可能的。因為失業率會上升，會影響社會穩定。

最近，CPI（居民消費價格）有了顯著降低，回落到了2.4%（見上圖）。這為央行進一步降息、降準創造了條件。

今年的“政府工作報告”在談到貨幣政策的時候提出：

穩健的貨幣政策要更加靈活適度。綜合運用降準降息、再貸款等手段，引導廣義貨幣供應量和社會融資規模增速明顯高於去年。

可以看出，降息降準是今年的基本趨勢。本月不降息，不意味着下個月不降息。

不僅利率要下降，貨幣供應量還要上去，所以M2增速繼續攀升，突破12%甚至超過13%都是可能的。這對於實體經濟、股市、樓市都構成支撐。

由於疫情存在反彈的可能，這一波北京新發地市場引發的波動，尚未確定影響有多大。而貨幣政策也會根據疫情走勢、經濟走勢隨時調整，隨時加大力度。

展望未來，長期不動的“存款基準利率”出現了下降空間。存款利率如果下調，再加上銀行理財打破“剛性兑付”（也就是可能虧錢），都可以給LPR利率進一步下降開拓新的空間。

下面解釋一下，MLF利率和LPR利率的關係：

此前LPR利率改革的時候，央行明確宣佈：LPR利率水平，主要參考1年期MLF的利率水平。

所謂“中期借貸便利（MLF）”，是央行“印鈔”的一種方式。是大型金融機構拿符合條件的債券等為抵押物，從央行獲得現金，並向央行支付利息。

央行發起MLF，相當於增加市場裏的“基礎貨幣”。

MLF釋放的資金是有期限的，到期的時候，金融機構要把錢還給央行，央行把抵押物退還金融機構，這相當於減少基礎貨幣。所以，央行每個月都會發起新的MLF，對沖到期的資金。

目前，MLF的總餘額達到了4.09萬億，可以衍生出最多26.6萬億的廣義貨幣M2。

換句話説：自從“外匯佔款”基本穩定（2014年）之後，MLF成為央行主要的印鈔方式。MLF之外的印鈔方式，還有逆回購和補充抵押貸款（PSL）。

由於逆回購餘額一直不大，所以只有PSL可以跟MLF分庭抗禮。PSL的最新餘額，為3.55萬億。

需要説明的是，當然央行降低MLF利率的時候，只代表政策利率降息了，它只能影響央行給商業銀行的資金的成本。

真正的降息，要等LPR（貸款市場報價利率）降低，到那時才會影響普通人、企業到銀行貸款的利率。

LPR利率一般在每月的20日發佈，它的主要參考，就是1年期的MLF。由於本月的20日趕上週六，所以新一次LPR利率發佈應該是順延到下週一（6月22日）。這還是LPR利率改革之後，第一次遇到延期的情況。