亞朵酒店，站在紅海中央

導語：時隔12個月，亞朵酒店再次更新招股説明書，赴美IPO又迎關鍵點。

中高端連鎖酒店，還有贏面嗎？

從新物種到行業龍頭

王海軍覺得內心煩躁，想出去走走，做點不一樣的事情。

他曾是“如家時代”季琦的得力干將，也擔任過華住酒店集團副總裁。從業11年，王海軍算得上是一位連鎖酒店行業老兵。

2012年，王海軍來到不丹旅行，發現接待他們的旅遊社，從老闆到導遊都畢業於世界頂尖名校。他們自稱，留在當地工作的原因是，不丹擁有讓人安靜下來的力量。

這次旅行的靈感激發了王海軍，他要尋找中國的不丹。當他走進雲南怒江州中緬邊境的亞朵村，“內心一下就安靜了”。

2012年，王海軍創立亞朵酒店，主要面向高頻商旅用户，這在當年尚屬藍海。2013年，亞朵酒店首店在西安亮相，很快成為行業新物種。

按照全球房價劃分，酒店分為經濟、中端、中高端、高端、超高端、豪華。

當時，國內經濟酒店（200元/間夜以下）和豪華酒店（1000元/間夜以上）發展非常強勁，中端酒店剛剛起步，中高端酒店則少人涉足，行業呈現兩端強、中間弱的特點。

作為一家不掛星的中高端連鎖酒店，王海軍把亞朵酒店的商業模式總結為“酒店+人羣+IP”， 定位中高端，偏向小眾奢華風格。

亞朵酒店的品牌矩陣，包括定位中端的輕居酒店；定位中高端的主力品牌亞朵酒店和亞朵X酒店；定位高端的亞朵S酒店和ZHotel；定位豪華端的A.T.HOUSE。全方位覆蓋了從300元-1000元消費區間的客户羣體。

更新的招股説明書顯示，到2021年底，亞朵酒店分佈在全國138個城市，覆蓋一線、新一線和二線城市高檔商業區，酒店數754家（加盟店712，直營店33家），會員數超3000萬，房間數超8.6萬間，營收21.48億元，位居國內中高端酒店第一品牌。

從曾經的新物種到行業龍頭，亞朵酒店用了10年時間，充分演繹了“中高端商旅”酒店這一剛需賽道的增長邏輯。

今天的中高端連鎖酒店行業，已從藍海走向紅海，國內外眾多品牌紛紛使出看家本領，謀求擴張。亞朵酒店倚重的加盟商和酒店項目投資人，也從膜拜品牌，轉為更看重盈利和投資回報率。

在內外因素的擠壓下，疊加疫情影響帶來的財務壓力，或許是亞朵重啓IPO的重要考慮因素。

2021年6月，亞朵酒店曾向美國證券交易委員會正式遞交F-1文件、紅鯡魚文件，原計劃於7月初登陸納斯達克，股票代號為ATAT，申請發行價格13.50美元至15.50美元，總共籌集2.86億美元，估值或達20億美元。

而此次更新的招股説明書顯示，亞朵擬籌集資金降到1億美元，相較去年大幅縮水。

激烈的競爭中，亞朵還有贏面嗎？

輕裝穿越疫情

過去3年，疫情多點爆發，商旅實質性需求減少，更重要的是，商務會面方式也因此改變。能線上解決，就不必冒着隔離風險跑去當地。

這種趨勢下，新開酒店受到衝擊，存量酒店也開始減少。據統計，2021年星級酒店整體數量比2020年下降8.8％，自2000年後首次出現下降。

酒店行業表現不佳，酒店公司的財務結構，由發展型負債轉變為生存型負債。各個酒店公司均有不同程度的負債增加，一些公司的負債率已經超過100％，比起前兩年，企業抗衝擊能力更弱。

直營酒店是重資產投入，更容易受疫情影響。而加盟酒店，能略微躲避這一場場暴擊。誰能佔有優質加盟商資源，誰就能掌握主動權，以更輕的資產度過危機。

整體來看，亞朵酒店雖然不算非常賺錢，但勝在穩定。

據招股説明書顯示，亞朵酒店2019年、2020年、2021年的淨利潤率分別為3.9％、2.4％、6.5％。而首旅酒店，2019年、2020年、2021年的淨利潤率分別為11.06％，-10.06％和0.16％；華住集團，除了2019年淨利率15.71％，後兩年都是虧損。

這或許和加盟模式不無關係。從2021年財報看，加盟業務給亞朵酒店貢獻了近六成收入。

加盟商為亞朵撐過危機，而亞朵也試圖承諾給加盟商的高回報。實際情況如何呢？

王海軍曾提起，加盟亞朵酒店，GOP（營業毛利）在60％-70％，4年即可回本，投資回報率屬於行業高水平。

高回報的基礎在於高房價。據一位加盟商透露，他原來加盟的是經濟型酒店，房價在250元左右。疫情之後選擇的高端酒店品牌，房價達到400多元，相比之前，利潤也有所增加。

除了商旅酒店，亞朵的IP酒店也並不便宜。截至2021年3月底，亞朵酒店共有14家以音樂、籃球、文學等為主題的IP酒店，其已售客房平均房價（ADR）469.1元，比同等級酒店高出15.4％。

困擾加盟商的是，投入必不可少，運營成本更高。為了把不同的服務做成不同的場景，需要在不同的場景中添加元素，這就要求酒店硬件風格具備個性化和多樣性。既要求入住體驗，又要兼顧經營效率，對酒店經營者的平衡能力是一種考驗。

在某些地區，亞朵一間客房的運營成本不會低於160元，而全季大概是120元。而每張會員卡的間夜銷售，留給加盟商的，只有不到40％的房費收入，投資回報週期被拉長。

這驅使加盟商不得不去思考，要不要更換為更高端的品牌，以謀求更高的投資收益率。或許亞朵酒店該重視加盟商的訴求，儘可能延長這一優勢的生命週期。

站在紅海中央

亞朵酒店崛起後，更多酒店品牌開始湧入中高端市場並快速擴張，行業競爭格局發生變化。

消費升級和產業升級，讓中高端的價格帶在整個酒店行業中具有戰略意義，這也導致了大型城市的中高端酒店供給不斷提升。

有統計顯示，1994年至2013年，全國五星級酒店數量增加了不止20倍，年化增長率為17.4％。

2017年至2020年期間，十個主流酒店品牌總量增加2倍有餘。2022年這種分化還將持續發展，第一梯隊與第二梯隊的邊界將更加接近。可以説，中高端酒店已進入紅海。

目前，亞朵酒店的競爭對手主要有4類。第一類是經濟型酒店推出的升級品牌，第二類是國內公司創建的中高端酒店品牌，第三類是國際酒店引進中國或新推出的中高端酒店品牌，第四類是國際酒店集團和本土酒店集團合作推出的品牌。

亞朵註定避免不了和競爭對手正面交鋒。

在2016年至2021年，亞朵酒店的開店數以62.9％的複合年增長率高速增長，開出500家店，用了差不多8年。但競爭對手之一的華住集團，計劃到2023年至少開出500家中高端品牌酒店，短期開店數相當於大半個亞朵酒店的體量。

比起巨頭的擴張速度，亞朵酒店的擴張速度，被無情地擠出第一、第二乃至第三梯隊。曾經與亞朵定位相似的酒店大多已被收購，比如維也納酒店被錦江集團收購，保持獨立性變得困難。

即便如此，亞朵在紅海市場中，仍佔有一席之地。

紅海是成熟市場，非資深玩家不敢涉足。老司機王海軍，有一套成熟而獨特的打法。

比如，牢牢把握住亞朵忠實粉絲的高復購率。

據招股説明書顯示，亞朵酒店的註冊會員數在2015年至2020年的複合年增長率為79.6％，截至2021年12月31日，已積累超過3000萬註冊個人會員。

整個2021年，約有39.7％的房晚出售給了A-Card會員，復購率比同等級酒店高出30％，其中，30歲以下注冊會員的複合年增長率為113％。會員增速跑贏門店擴張速度。

一進亞朵酒店，服務員會端來一杯茶，晚上有晚安牛奶，離店還會送一瓶標準40℃的暖心離店水。這與藝術風格的裝修、共享辦公大堂一起，構成亞朵的獨有特色。

輕費用，重體驗，青睞亞朵的客人指向年輕族羣。2020年，亞朵酒店30歲以下的客户比例為24.3％，30歲到40歲的客户比例45.8％。其中，30歲以下的客户，貢獻了總交易價格（間夜和零售收入）的35％。

如同王海軍所説，亞朵最終運營的是人羣，而不是一個個房間。

估值幾何？

增長空間並沒有完全堵死。

受疫情影響，星級飯店整體數量出現下降。根據文旅部發布的2021年度全國星級飯店統計調查報告（簡稱《報告》），全國共有星級飯店7676家，相比2020年的8423家，減少了747家。

《報告》還指出，2020年三四星級飯店數量佔比76.85％。到了2021年，三、四星級飯店數量達到6010家，佔比78.30％，提升了1.45％。

疫情帶來挑戰，也帶來機遇。中高端市場進一步細分，誕生了新的酒店消費形態，大中型城市周邊的頂級休閒度假酒店（民宿），生意好到爆炸。長尾市場、小眾市場成為品牌發展的第二曲線。

另外，地區發展不平衡一直存在，即使在一線城市也沒有絕對的全市場龍頭，品牌發展仍有區域真空區可供開拓。

為順應這一趨勢，吸引存量的單體酒店亞朵X酒店應運而生，成為新一輪擴張利器。但疫情下，高品質的單體酒店抗風險能力弱，這和亞朵的個性化IP酒店，面臨的是同一類矛盾：擴張的同時，如何實現規模化盈利？

對亞朵來説，規模化盈利的核心，一是增加加盟商數量（取決於投資回報對他們的吸引力），二是提升酒店坪效，這又與品牌方的品牌價值和運營能力有關。

這幾年，酒店行業受疫情政策影響，盈利狀況出現高波動，可比公司估值法存在很強侷限性，僅選取國內外幾家上市公司作為參照：

參考海外成熟市場的4家公司（温德姆、洲際、萬豪、希爾頓），PE在26-80倍之間，差異很大。以此估算，亞朵酒店的市值約在36.4億人民幣至112億人民幣之間，約為5.4至16.7億美元。

對比國內同行四家酒店，也找不出經營模式和規模與亞朵完全相似的公司。

參考2021年，首旅酒店的平均市銷率4倍，以亞朵2021年收入21.48億為基數，上市後預估亞朵酒店的市值大約86億左右，約為12.8億美元。

回顧中國住宿行業的發展，每隔5年就會出現一輪新的浪潮，從最初的星級酒店，到經濟型酒店、中檔酒店浪潮，再到現在的中高端酒店。

每一輪浪潮後，中國酒店的連鎖化率和結構都會出現變化，總體來説，中國酒店業正在從星級走向品牌，向歐美成熟市場靠攏。

本文源自阿爾法工場研究院