風暴眼｜經濟學家預警：俄烏危機只是下坡踩油門 美聯儲加息才是心腹大患
北京時間22日凌晨，一度平息的俄烏危機又一次陷入緊張的局面。
俄羅斯總統普京正式簽署總統令，承認“頓涅茨克人民共和國”和“盧甘斯克人民共和國”的“獨立”，並簽署俄羅斯與兩國的友好合作互助條約。
消息一出，戰爭陰雲迅速籠罩歐洲。俄羅斯股市暴跌，黃金創近九個月新高，金融市場風雨欲來風滿樓。美國和西方迅速回應將制裁俄羅斯。
為何俄烏危機對世界經濟影響有限？金融市場是否會迎來腥風血雨？鳳凰網《風暴眼》為此直播連線洪灝、鄧海清兩位經濟學家，解讀風雨前夜的金融變局。
核心提示：
01、鄧海清：俄烏經濟體量太小，對全球影響有限，只是地緣政治對結構化的衝擊還是比較大；美元與人民幣是避險資產的主要追捧對象，最受傷的還是歐洲。
02、洪灝認為，經濟放緩的時候，美聯儲要加息，這才是我們面臨的最大風險，烏克蘭危機只是下坡路上的“一腳油門”。
03、美股的泡沫非常明顯，歷史上每一次泡沫的破滅都是美聯儲加息把它加爆，因為如果美聯儲還想發債，維持公信的話，就必須要保持價格的穩定。
04、鄧海清：A股在經濟下行壓力疊加外部美聯儲加息的雙重影響下的低迷，會在下半年迎來拐點。在中國目前的股票市場裏面，大家還要要保持一定的戰略耐心，今年態勢是前壞後好的，非常確定，無非是什麼時候迎來拐點的反轉。
05、洪灝：最好的避險資產是現金；鄧海清：避免最壞的結果出現只是消極的避險方式，最積極的避險應該是投資未來
6、俄烏危機影響並不大，只是全球金融市場都處在疫情之後的脆弱之下，使得任何事件帶來的波動性都非常大。
直播回放丨俄烏局勢陰雲密佈 全球市場將如何變動？
以下根據直播內容整理：
“俄烏經濟體量太小，對全球影響有限”
鳳凰網財經：今天直播的主題是俄烏危機之下，全球市場將會迎來怎樣的變局？當地時間2月21日，俄羅斯總統普京簽署了總統令，決定承認在俄羅斯東部兩區建立國家，“頓涅茨克人民共和國”和“盧甘斯克人民共和國”，還分別簽署了與這兩個共和國的友好合作互助條約。消息宣佈以後，俄羅斯股市急劇下跌，創下了2008年金融危機以來最大的單日跌幅，受此影響，德國股市也迎來暴跌。這樣的緊張局勢對於全球經濟來説，是否意味着將引發出一場新的經濟危機？
洪灝：我覺得大家對市場的短期波動會有一種條件反射性的反應。市場暴跌的時候影響大家情緒，而很多監管部門都會把市場的反應當做主調，甚至當做自己制訂政策的基準。這個往往是因為大家在這種極端的情況下，容易把一些負面的東西聯結起來，比如市場的暴跌，馬上就聯想是經濟危機。
但實際上，金融市場在過去三次危機經濟衰退以後，已經趨於穩定。我們舉個例子，1997、1998俄羅斯違約，並沒有導致經濟危機；2015年克里米亞地區的衝突，造成了今天的局勢，但當時也沒有引發所謂的經濟危機。
所以目前局勢雖然比較險峻，但它並不是我們能夠用金融模型去模擬的，因為它存在一種不確定性，它的結果只有是還是不是，沒有一箇中間的結果。一場地區的戰爭、局部地區的戰爭是否會引發經濟的危機，我覺得暫時來説沒有辦法下這個定義。
同時，現在最主要的矛盾不僅僅是俄羅斯和烏克蘭的衝突，更多的是各個大國——包括中國央行、歐央行，美聯儲怎麼樣去應對現在這個經濟系統裏的各種不確定性和壓力，烏克蘭局勢僅僅是其中的一部分而已。
鄧海清：這次的俄烏危機，大家心理準備已經是比較充分了，從兩個國家的整體體量上來看，對全球的影響也不會特別大，但對結構性的影響會比較大。
從昨天晚上烏克蘭和俄羅斯的股市下跌來看，這兩個國家肯定是最大的受害者，他們發生經濟與金融危機是必然的。但這兩個國家整體的GDP在全球裏面的佔比是非常小的，比如俄羅斯雖然是一個核大國，也是安理會常任理事國，但它的經濟規模還不及廣東省的體量。烏克蘭更小了，整個烏克蘭就是沃爾瑪16周銷售額的規模，他們對經濟影響非常有限，只是地緣政治對結構化的衝擊還是比較大的。
從金融市場來看，美國在避險資金的追捧下，美元包括黃金資產出現了大幅度的上漲。人民幣也同樣出現了升值態勢，目前來看避險資金的兩個主要資產配置圈就是美元資產和人民幣資產。最受損的除了交戰國之外就是歐盟，我們看到最不希望發生這場戰爭的就是德法兩個大國，他們一直想追求戰略自主，但是實際上陷入到了明顯的困境裏，因為這場戰爭的爆發對整個歐盟的衝擊是非常大的。
在短期來看，歐洲天然氣供應、石油價格高漲的問題，已經導致歐洲陷入嚴重的通脹。從數據上來看，美國的通脹好歹是一種經濟強勁復甦下的通脹，即需求旺盛下的通脹、低失業率的通脹。但歐洲出現是一個滯脹的局面，在這樣的背景下，如果天然氣價格繼續失衡，加息壓力也會加增，對歐洲的經濟打擊非常深。
長遠來看，整個歐盟一體化背後的重要支撐基礎可能會丟失。英國脱歐就會演變成歐盟國家紛紛效仿，對歐洲經濟體的影響非常大。
洪灝：現階段市場風險主要來自於美聯儲，
烏克蘭危機只是“一腳油門”
鳳凰網財經：兩國經濟實力差別非常懸殊，烏克蘭的年度GDP僅約1800億美元，相當於沃爾瑪16周的銷售額，從經濟實力來看，俄羅斯和烏克蘭的戰爭潛力差別有多大？
洪灝：我們不能簡單粗暴地從地區的經濟體量估算它的影響有多大，因為雙方實力牽涉的是不同主體的GDP，這背後的博弈遠遠超出了這個地區GDP的含義，所以我們在做分析的時候，雖然要看GDP的顯著性等等，但是GDP本身並不代表這個地方的重要或者不重要。
現在看市場各類資產價格反映還是不一樣的。它牽扯到整個全球經濟的體系，還有大宗商品能源的供應鏈，比如糧食等等，都是我們考慮這個局勢以及投資部署時需要注意的一些問題。
鳳凰網財經：假如俄烏危機升級，黃金是否會迎來急劇上漲，石油、大宗商品會出現怎樣的變化？
鄧海清：俄烏目前來看雖然打起來了，但是相對來説影響還是會比較小的，為什麼這麼講？因為從戰略目的上來講，美國跟歐盟這些國家無意去真地打一場戰爭。俄羅斯追求的目標也比較有限——希望北約能夠遵守1997年的契約，不進入烏克蘭的範圍，給他一個安全緩衝區。所以這就註定為什麼像當年克里米亞局勢發生逆轉以後，金融市場也會很快趨於平靜。
在這樣的情況之下，整個黃金市場對避險資產的追求，同樣是比較有限的，未來黃金不太會出現一個急劇上漲的局面。
洪灝：在香港這邊，我們從昨晚到現在也看到了對金融市場的衝擊，原油期貨隱含價格是125美元，現在100左右；黃金期貨昨晚是1918美元/盎司，綜合各種大宗商品期貨價格結構，基本上都在顯示大家對於短期供應的擔憂。雖然它可能只是一個短期的波動，但干擾還是非常大的，比如香港市場今天最多跌了接近800點，德國股市一晚上下跌了4%。
之前主持人問到對於大宗商品，比如原油能源的走勢，其實在這沒有這場危機之前，我們已經有過2022年市場走勢的預測，只是之前認為在經濟放緩的時候，美聯儲要加息，這才是我們面臨的最大風險。戰爭可能會帶來其他的風險，但它不是我們的基準情形。
我們的基準情形就是整個經濟週期在放緩，在經濟週期放緩以及通脹高企的時候，美聯儲，包括歐央行，都必須要收緊貨幣政策以及迴歸資產購買計劃，這就足以讓資產價格產生下行的壓力。
至於現在的烏克蘭局勢，就像是本來你已經在下坡，然後又一腳油門踩下去，因此反應非常劇烈，海外市場的反應也都説明了這一點。
至於短期的波動，作為個人投資者，它讓我想起來兩年前，也就是2020年3月時我們在家看美股歷史性的熔斷、歷史性的暴跌，我覺得手上有倉位的朋友可以降下來，沒有倉位的朋友也不用着急，現在要抓這個飛刀還是為時過早，畢竟不確定性非常非常得高。
鳳凰網財經：在美聯儲即將收緊貨幣政策的關鍵節點上，兩國戰局又多添了一點料，會不會促進美聯儲加息的進程？
鄧海清：應該來講俄烏局勢對於美國的影響也是比較有限的，美聯儲的加息主要還是依據國內通脹的報表，倒逼了它加息。
經歷了這麼多年，尤其近兩年美國的MMT大放水之後，實際上全球金融資產的價格都受到了美聯儲為代表的央行大放水的影響，美聯儲的加息才是2022年全球資產價格最主要的動盪根源，這個本身受俄烏危機的影響還是比較小的。
這次危機爆發主要對歐央行產生的影響比較大。因為一方面，歐洲目前是持續的通脹，天然氣價格的上漲帶來了通脹壓力，另一方面歐盟地區經濟復甦非常乏力，跟美國形成了非常鮮明的對比。
俄烏危機爆發後，短期內天然氣、石油價格回落已經沒有可能，只能靠美國、日本從中東來調石油、天然氣儲備來救助歐洲的能源市場，這樣的背景下也就意味着歐洲經濟的衰退，央行息還未加，衰退又先來，高通脹的局面對於歐盟的經濟、歐央行的動作的影響非常大。
洪灝：歷史上每一次泡沫的破滅
都是美聯儲加息把它“加爆”
鳳凰網財經：美股市場是否存在泡沫？戰局的發生會不會變成刺破美股泡沫的導火索？
洪灝：美股泡沫是非常明顯的，當然有人説，這次是因為利率水平非常低，所以估值就可以更高。但無論你看什麼指標，比如傳統估值指標——實際的美股股息收益率、美國市場各種資產類別的價格上漲情況等等，就能看到美債有美債的貴，美股有美股的貴，基本上處於一個雙殺的局面。所以美股是否存在泡沫，和泡沫什麼時候破滅，其實是兩個問題。
美聯儲的貨幣政策每一次都是把泡沫加爆，尤其是2003年3月份還有2005年的時候，2005年的次貸風險已經暴露了，2007年的會議上積累了大量關於次貸的壞賬，但是美聯儲還是加息到2008年5月份直至金融危機的到來。並不是這個戰爭能否導致這個泡沫的破滅，而是這個戰爭會怎麼影響美聯儲央行決策的過程。
你看美聯儲制定貨幣政策的幾個目標，一般就是充分的就業、價格的穩定這兩個條件。現在來看，就業已經達到了充分就業的水平，價格的穩定則是非常不穩定，無論是PPI還是CPI，都達到了40年的新高。
這個泡沫怎麼破滅呢？一般都是美聯儲加息把它加爆，因為歷史上每一次泡沫的破滅都是如此，2005年、2007年的次貸危機，都是美聯儲加息加爆的，因為如果美聯儲還想發債，維持公信的話，就必須要保持價格的穩定。美聯儲2008年的表好像是在8000億美元左右，Q1之後變成四萬億，慢慢降到3.7萬億，現在美聯儲的表大概是9萬億美元左右。這些歷史都是一些比較好的參照點。每次回過頭來看，歷史都是一樣的，歷史不會簡單重複，但是它往往會押韻。
鄧海清：A股的低迷局勢會在下半年迎來反轉，
股民要保持戰略耐心
鳳凰網財經：很多網友也都很關心俄烏局勢對於中國經濟的影響，今天A股股指全線下跌，上證指數跌幅0.96%，深圳指數跌幅1.29%，3700只個股下跌，佔比80%，請鄧博士幫我們解讀一下A股市場為何下跌？
鄧海清：從春節到現在，A股市場一直都處於比較低迷的狀態，A股市場這輪表現過去主要是兩層因素的影響。
大家對美聯儲加息的臆測不斷演變成現實，甚至加息力度可能都會高出金融機構估計的70%、80%以上，從歷史經驗來看，歷史上每一次資產價格泡沫的破裂都是美聯儲加息加出來的，這對全球股票市場投資者來講都是非常大的影響因素，畢竟我們現在生活在以美元為國際主要儲備貨幣的金融市場裏。特別是香港市場，去年香港市場因為更加依賴於美元，所以跌幅也是歷史罕見。
其實是去年四季度中國經濟增長的放緩，中國GDP從三季度的5%左右下滑了將近一個百分點，幅度還是比較大的。在經濟下行壓力疊加上外部美聯儲加息的雙重影響，股市也陷入了低迷的狀態。雖然央行也進行了降息降準全面對沖，但是影響主要還是在債券市場，股票市場在沒有看到經濟數據徹底好轉的拐點之前，還是會持觀望的態度。
但是中國股票市場在下半年，我覺得會迎來一個根本性的大變局，會從雙重打壓變成消化完之後的雙重利好。一方面，美聯儲加息落地之後，全球金融市場會充分地消化其影響。第二，在一月份的經濟數據裏面，中國已經出現了金融數據的拐點，我們自然可以預計，經濟數據的開門紅會成為接下來股市反轉的重要條件。
在中國目前的股票市場裏面，大家還要要保持一定的戰略耐心。今年股票市場投資跟去年相比，基本上可以確定是倒過來走的。去年是年初好，年尾壞，今年則是前壞後好的，這個態勢趨勢非常確定，無非是什麼時候迎來拐點的反轉。
鳳凰網財經：請問洪灝老師，A股後續市場將如何發展？
洪灝：現在的市場都在預期貨幣、證券、房地產等等，這個不需要我再説，我們要看的是市場怎麼去反映所謂的轉機，以及整個市場之後會怎麼走。
首先，房地產的確是一個非常重要的行業，最近一些對於房地產按揭的放寬、房地產開發商的信貸放寬等等，政策已經出現了一些苗頭，但是政策的放鬆會不會轉化成實際的需求，這是我們需要斟酌的。
其次，市場怎麼樣去反應。現在大家對市場有很多期待，但是今年它更大概率是出現結構變化，在整個市場沒有做好準備的時候，我們去過分地看多，其實是不恰當的，或者説它是有點魯莽的投資策略。
您的一個問題就是這場危機會怎麼影響中國的經濟，我們能夠説它沒有影響嗎？雖然俄羅斯的GDP只相當於一個廣東省，甚至連我們廣東省的GDP都比不上，但它同時又是一個糧食大國，一個能源大國，它一定會在一池水裏掀起波瀾的，讓我們的經濟運行產生比較大的不確定性。尤其是我們現在正處於一個能源的戰略轉移期——我們在向綠色的新能源轉移。
但我們也發現，在向綠色新能源轉移的過程中，我們對舊能源的依賴性遠遠超出了我們的估計，以導致我們今年，如果我沒有記錯，新指標是讓鋼廠的碳排放達峯延後五年，對於傳統能源像煤炭的管制也開始有所放鬆。雖然不是説不轉化，但在能源轉化過渡期間，我們遇到的挑戰是比我們計劃要高很多的。那自然，俄羅斯對我們戰略的重要性也比我們想像得要強。
海清也説了引起不確定性、上半年可能會比較壓抑一點、不要太激進、經濟還在一個放緩的時期、政策的力度等等，這些都是我們要考慮的。所以第一，不要低估過渡期遇到的困難，不要低估傳統能源的重要性，不要低估政策的決心，那些急於求成，追求一個季度兩個季度股票波動收益的人，是沒有看到更長遠、更具戰略性的事情的。
“最好的避險資產是現金，
最積極的避險資產是投資未來”
鳳凰網財經：對於投資者來説，現階段市場的避風港在哪，後續還有哪些資產可以作為一個好的避險資產？
洪灝：一般當我們勾勒出市場波動的時候，人們就會想，我要去避險。但什麼是最好的避險資產？黃金？黃金是隻囤不炒，它只是有一個長期囤的價值。有人説股票裏面防禦性的板塊可以避險，因為它的波動性比較小，所以去買公共事業股這些亂七八糟的東西，但其實在通脹高企時，整個系統的不確定性都在上升，它們都一樣。
如果你做數據的回溯，最好的避險資產就是現金，現金可能一年只給你兩個點、三個點的利息收入，通脹可能是五個點、六個點，但同時德國的股票一天就可以跌4%，納斯達克股票一晚上跌3%，加密貨幣就跌得更多了。所以大家避險的方式是很奇怪的，他一定要買一些什麼來避險，其實數據和歷史告訴我們，在這個時候，往往現金才是最好的避風港。
鄧海清：我覺得避險有一種是消極避險，一種是積極避險。一遇到事情就買黃金，這種方式在一定程度上就是消極避險。
無論是俄烏衝突，還是美聯儲加息的背景下，毫無疑問，整個金融資產都存在系統性的風險，這是確定的。只不過對於這種風險的規避，主動避險跟被動避險的動機和最終結果是很不一樣的。比如持有現金還是買黃金？這是比較消極的避險方式，只是避免了最壞結果的出現。
積極的避險方式則是看誰代表了未來，你投資了未來正確的東西，才是最好的避險方式。比如上世紀90年代初的美國經濟危機，當時投資了互聯網的，就代表了當時最好的避險，也迎來了最豐厚的回報。在2008年金融危機之後，以蘋果公司這些為代表的大型科技公司是避險資產的最好的選擇，回報是最高的。從資產配置和避險角度來講，我們首先是要做好的是用哪個國家的貨幣進行避險。
俄烏危機之後有一個很明顯的趨勢，就是會強化中美的兩國獨大。給大家講一組數據，2000年到現在，全球的GDP增長裏面，中美兩國增長了80%，這意味着其他國家基本上在一個躺平或打醬油的狀態。站在一個主動避險的角度來講，人民幣資產跟美元資產會成為避險最為核心的兩種資產選擇。
此外國內的資產避險也能看到這種趨勢，一種是過去我們認為好的資產，比如房地產，比如白酒，他們的時代有些確實都已經過去。另一種則是新的資產，代表了未來包括綠色能源、新能源汽車，甚至氫能、數字經濟這些領域，都是代表了未來的。在中國整體經濟轉型裏面，一定會湧現一大批非常傑出、優秀、代表着未來方向的公司，儘早挖掘識別這些優秀的上市公司，可能才是一個最好的避險方式。
如果俄烏危機趨緩，市場會有怎樣的反應？
鳳凰網財經：我們前一小時一直在討論“假如俄烏危機升級”的情況下市場的變化，如果更樂觀一點，局勢突然間緩和了，金融市場會有怎樣的反映？
洪灝：上週六的時候馬克龍説，我們要舉行一個峯會，讓他們去對話，結果話音未落，美國股票市場就漲了一點，期貨市場漲一點，只是現在盡數回谷了。
短期來看，局勢緩和，會讓這個市場裏面很多進行風險對沖的資金，失去其保險策略的意義。所以一定會導致市場比較暴力地反彈，這是沒有什麼懸念的。但是做投資，尤其在短期的波動這麼高的時候，我們更要着眼於長期，因為在不確定性這麼高的時候，只有時間能夠化解這些東西。我們要儘量把這個目光放長一點，而不是放在這一兩天的市場技術性的反彈。無論俄烏危機怎樣演變，我們主要面對的還是美聯儲的加息、美國經濟的放緩，中國要怎樣去應對經濟週期放緩帶來的壓力，以及股市怎樣去表現。我相信到那個時候，對於美聯儲貨幣政策的解讀，對於美國通脹預期、大宗商品、原油的關注都會重新回到人們關注的重點。
鄧海清：這個事件影響之所以這麼大，還是因為目前全球金融市場都處在疫情之後的脆弱之下。在這樣一種脆弱性情況之下，任何事件帶來的波動性都是會非常大的，所以從短期來看，各個金融機構也都比較多地做了穩健保險性的投資策略。
從投資的方向和策略來看，至少有兩點是比較明確的。第一，中國在這種市場格局的形勢變化裏，還是一個上升的勢頭。所以投資從貨幣角度講，人民幣資產還是比較有信心的。第二，中國資產價格的相對泡沫性，無論是房地產、股市還是其他各類資產，放在全球的環境之下，相對泡沫還是化解得比較早，踩剎車踩得比較早的。所以中國的房地產市場已經算是下了猛藥，這跟上世紀90年代初的日本是不一樣的，那時候的日本迎來了海灣戰爭以後的高通脹，日本央行進行猛烈地加息，是高位墜落的狀態。中國現在不管是房地產還是股票市場，就算會有風險，也是一個低位墜落的風險，這也是中國金融資產的安全性比較重要的基礎。
另外，從積極的角度來講，市場這麼大的調整也才有機會去證明，退潮以後誰是螻蟻，全球性的這種大退潮，才會知道什麼樣的公司才是好資產。大浪淘沙反而可以把優質的大公司給推選出來，市場大浪淘沙的能力越來越強，好公司和壞公司經過這種洗禮之後會分化得非常明顯，這也減少了在市場上投資的風險。