不強制跟投減輕中小券商壓力？項目多者佔優 寡頭格局愈顯

外匯天眼APP訊 : 創業板註冊制改革起航，發行承銷制度、交易制度、跟投制度等多方面得以調整完善，創新型企業迎股權融資時代。IPO業務作為券商機構業務的流量入口，優質企業的獲取影響着投行機構業務的開展，政策紅利釋放下，項目儲備多者有望搶佔改革先機。

數據顯示，截至4月中旬，證監會披露的197家創業板排隊企業情況中，由中信建投（601066.SH）保薦的有15家，數量排在首位，海通證券（600837.SH）、（600030.SH）、民生證券項目儲備也均在10家以上。

聚焦此次創業板註冊制改革，核心舉措包括：取消定價環節的新政干預，完善上市標準，不強制跟投，僅擬對紅籌等四類企業實施強制跟投制度等。

不強制跟投，意味着券商或不必“自掏腰包”，資本金實力欠佳的中小券商是否能借此機會減輕承銷保薦負擔，挖掘創業板項目，從而改變“顆粒無收”的投行業務局面？

在業內人士看來，跟投對於券商資本金實力要求較高，但從科創板經驗來看，部分頭部券商能夠實現浮盈，預計未來創業板的IPO承銷將與現階段的科創板情況相似，頭部券商的承銷份額將會進一步提升。

“雖然這次是有條件跟投，但並不一定是中小券商獲取客户或是提升市場份額的一個很好的機會，我覺得從未來的改革方向看，在以信息披露為中心，壓實中介機構，尤其是保薦人和保薦代表人責任的同時，其實更加考驗投行的估值定價和銷售能力。”長江證券承銷保薦有限公司總裁王承軍對記者表示。

項目儲備多者優勢明顯

目前，創業板改革過渡期安排通知已發佈，證監會停止接收創業板上市申請。由於創業板註冊制涉及存量改革，業內預計，在未來兩年內影響各家投行業績的主要是現階段的項目儲備。

“創業板註冊制可能會帶來一個IPO的小高峯期，但是不好預測量級。因為註冊制實施後，發行價格和審核速度方面會體現出優勢，對於企業的規範要求更高，必須在更短的時間內反饋。這種情況下，企業的規範性、前期準備等要滿足更高要求，如果企業前期沒有充分準備，其實很難趕上第一批。”某頭部券商投行人士對記者表示。

部分公司已表達出對創業板改革的期待。記者梳理發現，部分A股上市公司子公司分拆上市“目的地”即是創業板。據市場數據，截至4月27日，A股公司明確分拆計劃的16家公司中，一半企業選擇子公司赴創業板上市，涉及東山精密（002384.SZ）、聯美控股（600167.SH）等。

今年3月初，聯美控股披露分拆上市預案，擬將其控股子公司兆訊傳媒分拆至深交所創業板上市。分拆完成後，聯美控股股權結構不會發生變化，且仍將維持對兆訊傳媒的控制權。

“我們希望能夠儘快完善相關申請材料，爭取在創業板註冊制落地之後，儘快提交相關材料。”聯美資本運營中心總裁黃東對記者表示。

“目前來説，一般混業經營的上市公司，其價值評估往往不是1 1大於2，而是小於2。如果能夠實現分拆，兩邊能夠各自聚焦主業，實現雙贏。分拆完成後，兩邊的估值水平預計都會有提升。”他進一步表示。

而從投行儲備項目的情況來看，據天風證券、中金公司數據，目前創業板IPO排隊企業券商承銷家數及市佔率方面，中信建投以15單項目排在首位，佔比近8%，民生證券、中信證券、海通證券緊隨其後，市佔率均在5%以上。

從2019年上市券商收入結構來看，中信建投去年實現投行淨收入36.8億，佔比27%，投行業務淨收入佔全部淨收入比重逾10%的券商，有中信證券、海通證券、招商證券、國金證券等。

除IPO項目儲備和投行業務優勢外，註冊制下，新股供給量增加，投資者可選標的增多，新股發行將從賣方市場向買方市場轉變，這對於券商投行的定價能力和銷售能力提出了更高要求。

從創業板註冊制改革對IPO發行條件的規定來看，發行承銷方面，對新股發行定價不設任何行政性限制，建立以機構投資者為參與主體的詢價、定價、配售等機制。

“創業板註冊制改革的亮點在於註冊之後會放開發行價格。”上述投行人士認為。

“因為現在的非市場定價，卡得很緊，讓不同企業的價值其實很難得到發揮，打新好像變成一個一本萬利的生意。這次改革為很多新型企業獲得更高的市場化發行價格提供了可能性。”他提到，改革後，資金流入一級市場有望更加順暢，從而改善企業經營和流動資金狀況。

券業寡頭格局進一步加深

發行制度改革後，企業上市流程、中介機構的承做週期有望改善，而不再強制跟投，也讓資本金不十分充足的券商壓力減小許多。

華南某券商投行人士此前接受記者採訪時提到，創業板不強制跟投對大型券商影響不大，但對於中小券商則形成利好。

“目前的規定是，如果高價發行券商就要跟投，那企業肯定會跟投行談判。企業可能就在承銷費上給券商補償。但是對很多中小券商來説，如果要擴張版圖的話，壓力的確比較大，它們需要這樣的政策。”他認為。

不過，從行業發展角度來看，王承軍認為，跟投制度對券商的資本金構成一定壓力，但對於估值定價能力強的券商而言，跟投卻是一個盈利途徑。以科創板券商跟投情況為例，部分科創板企業發行價格偏高，上市後跌破發行價，保薦機構跟投也連帶承受損失。

“但是也有一些受益者。我覺得大的保薦機構跟投項目比較多，起到了分散投資的效果，它的收益率也會穩定在市場平均水平。”王承軍説。

從中小券商情況來看，由於其參與的保薦項目數量較少，參與跟投數量相應少。受數量影響，較之大券商，中小券商跟投難以獲得較穩定的市場平均收益水平，收益波動劇烈。

“中小投行由於跟投的項目少，可能沒法做到適度分散化，所以單純從跟投的角度來看，不強制跟投也不一定是中小投行的一個福音或者利好。”他提到。

另一方面，從目前承銷保薦規則來看，除科創板及未來創業板外，其餘板塊均無券商跟投的相關規定，王承軍認為，從目前IPO市場生態來看，業務機會向頭部券商集中的趨勢非常明顯。

天風證券非銀團隊預計，有核心競爭力的投行將在未來3至5年迎來業績快速增長期，投行業務將進入寡頭競爭階段。註冊制將深刻影響投行競爭格局，投行將從通道發行迴歸定價與銷售本源，投行業務也將呈現多元化。