來源：中信證券研究
展望2020年6月，海外擾動和基本面預期修復的影響下，預計A股將整體處於均衡狀態，指數漲跌幅度均有限。節奏上，受益於前期過度悲觀的中美摩擦預期修復，6月上半月的市場環境相對較好。首先，海外擾動在6月處於多發期，但實質影響有限。美方最新公佈的擬涉港製裁措施已在市場預期之內，且對商貿、港股和跨境上市實際影響相對有限。美國在疫情、經濟狀態、騷亂等約束下，中美摩擦會維持影響小、頻次高的風格，市場也會逐步適應。同時，海外疫情仍在蔓延，新興市場壓力較大，美國的疫情可能會出現反覆。其次，政策驅動下，6月國內經濟恢復的趨勢會強化。“兩會”過後政策落地的力度不會小；基本面回補預期強化，6月國內經濟快速恢復至常態水平。若降準降息落地和月末緊張緩解後，市場對宏觀流動性的擔憂也會修復。再次，若各類資金共振減弱，但市場結構會再平衡。外部擾動影響外資流入節奏，但流入趨勢不變；公募減倉意願有限，平行調倉會更頻繁；產業資本入場節奏放緩；私募與個人投資者則更多選擇跟隨。6月A股將在整體均衡的狀態下經歷結構再平衡的過程；配置上，新舊基建和科技白馬依然是全年主線；而在6月結構再平衡的過程中，建議關注基建板塊、後地產可選消費、業績確定性高的科技、消費龍頭3條主線。
海外擾動在6月處於多發期
但實質影響有限
1）美方最新公佈的擬涉港製裁措施已在市場預期之內，且實際影響非常有限。首先，關於商貿税，內地通過香港發往美國的轉口貨值佔香港總轉口貨值低於15％，在極端情形下對轉口商貿的影響佔中國內地總出口額比重也僅有2％。其次，港股受到的衝擊也有限，港股資金結構過去1年已發生明顯變化，南下資金流入規模是外資流出規模的2倍以上，南下資金成交佔比已上升到約20％，定價權明顯提升。再次，當前制度安排下，中概迴歸A股或港股已無障礙，美方限制中概股和中國公司赴美上市，長期看都會提升國內資本市場“新經濟”權重，反而是利多因素。措施明確後，預計六月初市場對中美分歧的擔憂會修復，也會更理性評價潛在影響。
2）市場會逐步適應中美這種影響小、頻次高的摩擦。我們多次強調，美國當前的疫情和經濟狀態並不支持重啓大範圍的商貿爭端，第一階段商貿協議依然是中美商貿共識的基礎。科技領域的長期博弈市場已有充分共識，自主可控的邏輯也逐步開始落地。另外，美國源於明尼蘇達州的騷亂蔓延，對大選潛在衝擊更大，是特朗普短期需要抓緊應對的問題。疫情、經濟、騷亂等國內因素的約束下，美國大選漸行漸近，中美摩擦整體會維持“鬥而不破”的風格，實際影響小、頻次高，對市場的影響主要在情緒層面。
3）海外疫情仍在蔓延，新興市場壓力較大，美國疫情可能反覆。4大區域中，除了歐洲外，美洲、亞洲 大洋洲、非洲的新冠日增確診數依然在上行通道，考慮到後續疫情壓力較大的區域集中在人口規模大、醫療條件相對較差的發展中甚至是欠發達經濟體，而巴西和印度等新疫區依然處於疫情的前半段，預計全球疫情壓力短期無法大幅緩解，6月全球日增確診處於8~11萬例的平台。歐美經濟在社交隔離政策放鬆後重啓十分緩慢。在美國，由於政治因素干擾了合理的復工復產，6月後半段可能出現比較明顯的新冠日增確診數反覆。
政策驅動下
國內經濟恢復的趨勢會強化
1）“兩會”過後，6月政策落地的力度不會小。“兩會”的政策定調中，逆週期政策的力度略超預期。預計“兩會”後將抓緊政策的落實，穩住經濟基本盤，並且堅持以改革開放的方法促進經濟高質量發展。預計6月政策落地的力度不會小，財政端的政府信用會繼續擴張；6月份大額MLF到期，貨幣端則依然會有50bp的降準和5bp的MLF降息落地。
2）預計市場近期對流動性環境的擔憂會逐漸修復。首先，貨幣政策的側重雖然從寬貨幣轉向寬信用，但實質上兩者並無衝突，“放水養魚”需要流動性保持寬鬆，且當前宏觀流動性環境也已經足夠寬鬆。其次，從5月末的幾次公開市場操作看，央行依然重視管理市場預期。再次，預計短端利率DR001/007在月末季節性緊張過後會逐步回落。
3）基本面回補預期強化，6月國內經濟快速恢復至常態水平。高頻數據顯示，5月國內經濟在穩健復甦的通道中，6大集團發電耗煤5月明顯上行且高於平均水平，線下餐飲、整車物流等數據顯示經濟活力在持續恢復：預計宏觀數據的公佈會強化市場對基本面回補速度的預期。根據中信證券研究部宏觀組預測， 5月工業增加值增速5.8％，FAI累計增速-5.5％，社零同比轉正到1.0％，皆高於4月和市場一致預期。同時，寬信用會繼續向實體經濟傳導，6月內需依然處於穩步恢復的通道中，預計將基本恢復到常態水平。政策支撐國內基本面恢復的這一市場上行的驅動會強化。
各類資金共振減弱
但市場結構會再平衡
1）外部擾動影響外資流入節奏，但流入趨勢不變。6月外部擾動頻率高，疊加匯率波動，預計影響北上資金的流入節奏與規模，尤其是交易型資金。但考慮當前全球資金依然處於再配置階段，且北上資金重倉股估值持續處於高位，預計後續外資會更偏好對國內基本面敏感度高，估值相對低的板塊。
2）公募減倉意願有限，平行調倉會更頻繁。公募基金與北向資金前50大重倉股有40％的重合度，整體估值水平也很高，且偏股型基金倉位上也處於88％的高分位水平。近期基金新發規模下滑，預計公募在6月減倉空間有限，更多會向高配置性價比的品種調倉。
3）產業資本入場節奏放緩。6、7月A股限售股解禁達到2078億、4323億的小高峯，減持壓力提高；產業資本的流動性雖然充足，回購與舉牌層面上，上市公司仍有託底動力，但交易頻率降低，預計6月入場節奏會放緩。
4）私募與個人投資者更多選擇跟隨。私募基金最新倉位74％，處於中等偏上分位，近期交易活躍度一般。另外，隨着消費恢復，居民存款高增局面發生變化，4月出現負增長，在無大規模賺錢效應的情況下，個人投資者大規模入場可能性低。
6月A股會在
均衡狀態下結構再平衡
展望全年，政策驅動基本面恢復，全球資金再配置加速，國內流動性寬鬆傳導至股市，3大A股上行的驅動力並未發生根本變化。而在6月份，海外擾動增多會影響市場情緒，也影響全球資金再配置A股的節奏。政策驅動下，國內經濟恢復的趨勢確認會強化市場的基本面預期。市場對宏觀流動性寬鬆的擔憂也會修復，但需要時間。展望6月，預計A股整體處於均衡狀態，指數走勢維持窄幅震盪；節奏上，受益於前期過度悲觀的中美摩擦預期修復，上半月的市場環境相對較好。
配置建議：
關注結構再平衡過程中的3條主線
市場結構上，綜合考慮各類投資者的行為，我們認為市場會從4~5月的分化狀態下再平衡。配置上，新舊基建和科技白馬依然是貫穿全年的主線。在6月結構再平衡的過程中，建議關注3條主線：首先，在逆週期發力的背景下，基建板塊的配置性價比更高，包括水泥、園林、工程機械等；其次，地產後週期部分可選消費品種的基本面持續修復，值得密切關注，包括家電、建材等；再次，堅持持有業績確定性高的科技、消費龍頭，震盪行情中預計仍將享受溢價，包括免税、白酒、零售、醫療設備、診斷試劑、5G、雲計算、新能源車等。