隨着中報季逐漸臨近尾聲，在密集發佈的財報中，價值成長股最為惹人注目。
8月28日，國內領先的輪胎製造商浦林成山(01809)公佈了2020上半年中期業績。在宏觀大環境有所承壓的情況下，該公司煥發出業績穩中向好、產能銷售渠道逆勢擴張及研發不斷創新的“年輕態”活力。
中期業績逆勢增長
2020上半年以來，輪胎行業正在急速發生着重大變化，國際輪胎巨頭企業引以為傲的規模優勢正在急速縮水，甚至受海外疫情影響開工下滑導致鉅虧——期內，國際上市輪胎企業米其林、倍耐力、固特異的營收分別下滑21%、31.6%及28.1%，且三家均錄得不同程度的淨虧損。
與之形成鮮明對比的是，國內衞生事件控制較好，以及市場需求提振，頭部企業開工復甦較快。以浦林成山新鮮出爐的“成績單”為例，上半年內，儘管公司實現營收28.44億元(人民幣，單位下同)，比去年同期減少約1.0%，但公司的毛利和淨利潤均較上年同期增長維持穩定增長。收入的下降源於銷售價格因原材料下跌而下調，而利潤率的上升主要由於毛利率由19上半年約19.2% 提升2.1個百分點至20上半年約21.3%。期內淨利潤的升幅(同比增長1.6%)略低於毛利的升幅(同比增長9.9%)，則主要由於研發費用的增加，以及泰國項目管理費用的增加而尚未帶來銷售貢獻。
從銷售數據來看，上半年內，浦林成山及其附屬公司銷售輪胎約626萬條，相比2019年同期增長約3.1%。從銷售結構上來看，全鋼輪胎依然為公司貢獻了接近八成的銷售額，與此同時，半鋼輪胎的銷售比例在穩步提升，這亦與行業內近年來逐漸由全鋼輪胎向半鋼輪胎過渡轉型的方向相契合。
上半年內，國內頭部輪胎企業以銷售產能雙擴張擊穿海外輪胎企業脆弱的生產組織和成本防線，抓住“彎道超車”的機遇，成為了國際市場中的有力競爭者。與此同時，該公司深耕細作的渠道建設在公共衞生事件期間發揮了抵禦風險的作用，多元化市場佈局起到風險對沖的作用，中國和海外市場的合理佔比，發揮了重要的調節作用。
銷售部分得益於公司建立起覆蓋主要輪胎市場的、成熟全面的全球銷售網絡，增強客户忠誠度，並進一步拓展目標市場、提升營運規模，整體業務表現優秀。
就國內市場而言，公司已與30多家汽車製造商建立了合作關係，國內銷量前十名的商用車汽車製造商全部進入集團配套體系。2020年上半年，公司共開展了35個配套項目，包括首次向比亞迪提供新能源商用車的配套，並配合江淮汽車的新車型技術開發進入新規格產品研發，配套業務完成銷量152萬條，同比增長37.7%。
海外市場方面，公司新開發海外經銷商31家，新客户銷售收入佔比2.5%。重組歐洲分公司，成立德國分公司，歐洲團隊維持良好業績。北美市場銷售渠道建設亦已取得階段性成果，為泰國輪胎生產基地下半年的銷售奠定基礎。
生產成本方面，由於輪胎主要原材料為天然橡膠和合成橡膠，兩者佔生產成本的比重超過50%。受國際油價在3月份初大幅下跌的影響，天然橡膠和合成橡膠的價格均在二季度出現了較大跌幅。天然橡膠的價格中樞從2019年上半年的11500元/噸下跌至2020年上半年的10000元/噸，跌幅達到14%;合成橡膠的價格中樞從2019年上半年10500元/噸下跌至2020年上半年7500元/噸，跌幅約為29%。
由於輪胎終端價格以合同價和經銷價為主，所以價格調整相對原材料有些滯後。而成本價格變化導致公司銷售產品價格下調，進而使得公司上半年銷售收入雖略有承壓，但實際銷量依然同比增長3.1%。在成本下降與銷量提升的雙重影響下，公司上半年利潤水平實際提升較為顯著。
新品銷售潛力隱現
值得注意的是，2020上半年，浦林成山研發費用同比增長28%，繼續維持雙位數增速的高投入態勢。
通常而言，影響選擇輪胎產品有多種因素，包括舒適性、燃油經濟性、耐久性、安全性等，最主要的因素還是安全性。技術壁壘則是國際輪胎企業三巨頭(米其林、固特異、普利司通)處於市場前列的重要因素。雖然國際三巨頭的地位短期仍難以撼動，但其市場份額在逐年下滑，而中國輪胎企業正以不輸於海外巨頭的核心技術和較低的成本殺入市場競爭，行業地位亦在不斷提升。
隨着汽車對輪胎性能要求的日益提高、經濟型和環保型汽車的普及，輪胎產品正向高性能、多功能、高技術含量和節能低噪等方向發展。對於輪胎企業而言，產品質量是企業良好發展的第一要務。
期內，浦林成山順利完成了新花紋205╱55R1694V規格產品的項目開發任務。該產品的滾動阻力、濕抓着性、噪聲等三項性能均達到歐盟標籤「AA1」等級，即現行歐盟標籤等級中的最高級別。
從技術層面來看，新產品獲得國際標準的認可，説明該公司的核心技術研發水平並不遜於國際巨頭。站在當下時點，浦林成山通過自主研發，當前輪胎產品的質量、穩定性以及技術水平上均已具備較強的國際競爭力。產品開發能力的提升也將使浦林成山從製造到研發躋身於行業前列，在國際競爭中持續深化護城河。
與此同時，通過有序推進重點研發項目，公司共完成169個產品的研發並上市，其中包括41款全鋼子午線輪胎和128款半鋼子午線輪胎。新產品開發數量與2019年同期相比大幅度上升，且新產品銷量佔同期總銷量比例超過三成，充分顯示出市場對浦林成山新品的認可，後續銷量提升空間巨大，有望繼續佔領市場份額。
長期價值有待釋放
通過對近年以來輪胎行業的梳理，智通財經APP發現，在當今世界輪胎企業前八強的產能情況，發現世界輪胎巨頭企業無一不具備規模優勢。舉例來説，世界Big-3輪胎企業(米其林、普利司通和固特異)擁有的輪胎年產能均在2億條左右。
近些年，包括玲瓏輪胎、浦林成山在內的多家國內優質輪胎企業的擴產勢頭同樣十分強勁。以浦林成山為例，第一座海外工廠泰國生產基地亦在2020上半年內如期投產。泰國生產基地的建設進度整體符合預期，一期項目的土建、設備安裝和調試工作基本完成，全鋼子午線輪與半鋼子午線輪胎均已下線。公司預期於2020年年底前，工程項目建設將全部竣工，設備安裝調試將全部完成，達到年產全鋼子午線輪胎80萬套、半鋼子午線輪胎400萬套的生產能力，規模效應持續提升。
對於國內輪胎企業來説，貿易壁壘既是挑戰也是機會。公司通過向海外投資新產能，生產更高質量的輪胎產品，獲得更好的利潤和現金流，有能力進行持續的資本支出建設新產能，將構成了其以投資拉動業績的正向循環。
另就降本增效方面而言，浦林成山的新工廠坐落於東南亞，更為靠近原材料天然橡膠產地，在當地也具備勞動力、原料採購及物流等各項成本優勢。另一方面，由於中國輪胎出口至歐美國家面臨着高額的關税和反傾銷税，因此率先佈局海外新建產能的企業與在國內生產後出口相比具有顯著的優勢，有望逐漸擺脱貿易制裁的影響。
2020年下半年，浦林成山還將啓動泰國輪胎生產基地二期全鋼120萬條建設項目，計劃於2021年8月底陸續完成設備安裝，預計其後4個月內發揮最大產能。同時，北美全鋼產品和半鋼產品也正在按計劃有序投產，北美市場35款全鋼產品、175款半鋼產品將在下半年形成批量生產、銷售，預計於2020年年底發揮最大產能。
與此同時，隨着公共衞生事件形勢逐漸好轉，輪胎市場的需求也在同步復甦。中國作為全球第一大汽車產銷國，目前汽車輪胎行業與整車產銷地位並不匹配，雖然輪胎企業規模偏小，但成長速度較快，整個市場依然藴含着巨大的規模增長空間。
從品類上來看，新基建有望刺激工程重卡需求，物流運輸車輛營運積極將進一步提升市場需求，中重卡市場有望持續增長，對全鋼輪胎的需求將密集釋放。受益於全球汽車保有量的穩健增長，公司半鋼輪胎產品未來同樣在替換和配套市場上大有可為。
從長邏輯角度看，浦林成山作為國內優質輪胎企業，目前公司的品牌價值及產能優勢仍處於上升趨勢，競爭優勢正逐步擴大。公司業績穩健增長的同時，已逐漸具備成為國際一流輪胎企業的發展潛力。伴隨着民族輪胎的崛起，浦林成山有望以核心技術研發創新為基底，產銷規模雙擴張來實現品牌市值雙提升。但就目前而言，該公司總市值約51.4億港幣，當前公司動態市盈率為9.6倍，顯然估值偏低，存在巨大提升空間，內在價值將迎來長遠釋放。