貼牌代工廠博泰傢俱闖關IPO：海外營佔比超9成，負債率應收雙高
海外疫情持續蔓延，博泰傢俱為何逆行IPO？
出品|每日財報
作者|劉雨辰
近期，浙江博泰傢俱股份有限公司遞交了招股説明書，招股書顯示，公司擬發行2500萬股股票，募集資金約6.1億元，主要用於擴大產能、建立研發中心、升級信息化系統等。
據《每日財報》瞭解，博泰傢俱成立於2003年，主要從事傢俱製造行業，產品有辦公椅、沙發、休閒椅等，公司產品以代工出口為主，海外業務營收佔比超9成，主要向北美、歐洲等市場銷售。
因貼牌代工模式導致公司利潤率被長期壓制，疊加海外疫情仍沒有得到有效控制，業績或受到重大不利影響，此次博泰傢俱逆行IPO可以預見的是會遇到更多困難。
海外營佔比超9成，前五大客户營佔比超6成
財報顯示，2017-2019年，博泰傢俱營業收入分別為4.84億元、7.06億元和8.29億元，淨利潤分別為2647.95萬元、4949.36萬元和8617.69萬元，報告期內盈利實現穩定增長，但增速出現明顯下滑。
《每日財報》注意到，公司辦公椅收入佔比為54.74%、沙發收入佔比為28.15%，休閒椅收入佔比為8.10%。可以看出，對博泰傢俱來説，辦公椅和沙發是其核心業務，合計收入佔比高達82.89%。
從銷售區域來看，博泰傢俱主要依賴海外市場，2017年—2019年，博泰傢俱外銷收入分別佔各期主營業務收入的84.26%、85.29%和91.53%，其中銷往美國的銷售收入佔公司銷售收入總額的比例較高，分別為41.90%、40.71%和46.40%。
事實上，博泰傢俱目前的生產經營仍以ODM/OEM模式為主，具體而言就是承接發達國家企業相關產業轉移，而研發設計、流通銷售等高毛利環節仍然掌控於品牌商手中，也就是大家所説的代工貼牌。
從客户名單來看，博泰傢俱的客户主要為國際知名辦公傢俱和沙發產品零售商及品牌商，報告期內，公司來自前五大客户的銷售總額佔當期營業收入的比例在60%左右，分別為64.86%、58.84%和60.75%。
作為TOB的代工貼牌生產商，博泰傢俱自有品牌方面較弱，無法通過提高產品附加值獲取高額利潤，業務毛利率不高，議價能力不強，報告期內，公司主營業務毛利率分別為20.74%、18.77%和24.81%。
2019年，公司毛利率較大幅度增長，很大原因是去年人民幣匯率持續貶值，當期人民幣兑美元平均匯率相比於2018年下降超4%，而公司產品以美國和歐洲等境外市場為主並主要以美元結算，人民幣貶值提高了毛利率水平。
此外，過於依賴海外市場也讓公司的風險上升，2020年3月以來，國外疫情發展仍面臨較大的不確定性，目前並沒有被控制住。博泰傢俱在招股書中提示，新型冠狀病毒肺炎疫情將可能會導致公司2020年上半年的經營業績出現下滑，並對2020年全年經營業績產生不利影響。
競爭壓力大，負債率、應收賬款雙高
《每日財報》注意到，2019年，美國上市公司HNI集團替代IKEA集團（宜家）成為博泰傢俱的第一大客户，這家公司去年貢獻的銷售收入為1.95億元，佔比23.55%。
HNI的一季報顯示，今年一季度HNI實現營業收入4.69億美元，同比下降2.24%，實現淨利潤-0.24億美元，同比下降2442.75%。從下游客户的業績表現來推斷，博泰傢俱上半年的業績難言樂觀。
傢俱行業屬於勞動密集型產業，由於技術壁壘較低，使得我國傢俱行業企業數量眾多，產業較為分散，行業集中度偏低。
據國家統計局數據，截至2019年底，我國傢俱行業生產企業數量不斷增加，達到6410家，且行業龍頭企業市場佔有率較低，行業呈現完全市場化的競爭格局，這就會讓行業陷入無序競爭的局面，利潤率水平難以提高。
另一方面，勞動密集型產業主要依賴廉價的勞動力，以博泰傢俱為例，公司人工成本佔產品總成本的比例較高，2017年—2019年，人工成本佔比分別為14.41%、12.57%和13.05%。
近年來，隨着人口紅利的減弱，結構性用工越發緊缺，浙江位處沿海經濟發達地區，面臨“招工難”的挑戰，我國勞動力工資水平增長速度加快，而且土地能源價格也處於高位，固定成本高居不下。
相較而言，東南亞國家以低廉的勞動成本吸引了OEM模式的訂單，這些地區的企業具備明顯的勞動要素優勢，在全球貿易競爭的背景之下，行業整體利潤水平被進一步壓縮，國內相關企業的生存環境愈發艱難。
即便在行業內進行對比，博泰傢俱也不佔優勢。首先從負債水平來看，2017年-2019年，博泰傢俱的資產負債率分別為55.77%、57.52%、50.94%。
跟同城直接競爭對手永藝股份、恆林股份、中源家居相比高出一大截，可比同行平均資產負債率分別為39.48%、29.14%、35.19%。
其次，博泰傢俱的應收賬款也連年攀高，應收賬款賬面價值由2017年的0.77億元、2018年的1.43億元增長至2019年的1.71億元，佔流動資產的比例由38.81%、42.80%增長至47.72%。
2019年佔總資產的比重達到34.98%，其中2018年同比增速為88%。2017-2019年，博泰傢俱應收賬款週轉率分別為6.63、6.41、5.27，而同城直接競爭對手的平均值分別為11.25、9.26、7.28。
面對現狀，博泰傢俱也在努力求變，譬如推出自有品牌BJTJ，只不過尚未深入渠道，品牌影響力跟同行相比還有距離，還需要繼續努力。