年報資本論〡“鉀肥之王”逆襲？

每經編輯 畢華章

*ST 鹽湖（000792）交出盈利 20 億的業績時，6 萬名股東鬆了一口氣。

有"鉀肥之王"之稱的 *ST 鹽湖（以下簡稱鹽湖股份），此前三年持續低迷，業績不盡如人意。

尤其 2019 年，以 458 億元鉅虧創下 A 股市場紀錄，成為"虧損之王"。

此舉也導致已經披星戴帽的鹽湖股份，暫停上市一年。

過山車般的業績起伏背後，坐擁巨礦的鹽湖股份，走錯了什麼棋？它如何自救？一時的扭虧為盈能否稱得上逆襲？

棋差一着

鹽湖股份是青海省國資委管理的省屬大型上市國有企業，位於青海省格爾木市。

它是國內的"鉀肥之王"，鉀肥工業生產基地，擁有 500 萬噸 / 年鉀肥生產能力，產能位列全球第四位。

鹽湖股份官網披露，公司所在的察爾汗鹽湖，是國內最大的可溶性鉀鎂鹽礦牀。湖中藴藏着極為豐富的鉀、鎂、鋰等自然資源，總儲量為 600 多億噸。

其中僅氯化鉀表內儲量為 5.4 億噸，佔全國已探明儲量的 97%；氯化鎂儲量為 16.5 億噸，氯化鋰儲量 800 萬噸，氯化鈉儲量 426.2 億噸。這些資源均佔全國首位，整個鹽湖潛在的開發價值超過 12 萬億元。

坐擁如此規模龐大的資源礦產，卻擋不住虧損，經營困難，以致債務違約、破產重組。

整個過程中，鎂板塊的"掉鏈子"，是不容忽視的一節。

鹽湖股份產品包括鉀、鎂、鋰等幾大板塊，其中鎂板塊的主打項目是金屬鎂一體化，2018 年進入聯動試車。

圖片來源〡粉巷君製圖

然而，因外部環境發生較大變化，生產要素保障出現問題。

舉例來説，旗下投資的木裏煤田聚乎更 7# 井田，是金屬鎂一體化項目的配套資源，因礦區生態環境綜合整治停止開採活動，項目用煤得不到保障，採購的原材料則價格過高。

加之，天然氣、鐵路運輸價格均比項目設計之初發生較大變化；此項目技術含量高、工藝複雜，人員也支撐不足。

由於產業鏈的特性，上下游裝置環環相扣，互相制約，導致建設期延長、工程建設管理費和資本化利息增加，整體負荷提升較慢。

結果是，大部分裝置均已轉固，工資、折舊、利息等費用進入經營成本，大部分裝置高進低出，對項目整體效益造成較大影響。

僅是鎂板塊，2018 年就虧損了 47.2 億；而當年鹽湖股份總共虧損約 34.5 億元。也從側面説明，其它板塊的效益還不足以彌補鎂板塊的虧損。

2019 年，業務沒有太大起色之際，因債務、破產重整、計提損失等，全年虧損約 460 億元，成為"虧損王"，並被暫停上市。

曙光再現

讓 6 萬名股東看到曙光的，是 2020 年債務重組剝離部分業務後的輕裝上陣。

*ST 鹽湖 2020 年實現營業總收入 140 億，同比下降 21.5%；實現歸母淨利潤 20.4 億，同比扭虧為贏。

這次的主力，依然是氯化鉀及鹽湖資源綜合開發利用。從業務結構來看，這個板塊的營業收入為 129.5 億，營收佔比 77.4%，毛利率為 44.6%。

上述幾項數據還能説得過去，"鉀肥之王"的主業氯化鉀再次壓軸。

不容忽視的是，氯化鉀作為一種重要肥料，對糧食產量有着非同尋常的意義，是實現農業增產和農業可持續發展的重要物資。

可是國內鉀鹽資源嚴重不足，是我國緊缺的 8 種大宗礦產之一。

而我國耕地普遍缺鉀，同時鉀肥施用比例較世界平均水平和發達國家水平，還存在較大差距。因此，糧食剛性需求將支撐鉀肥施用量不斷增長。

圖片來源〡鹽湖股份年報

前面説過，鹽湖股份是國內最大的鉀肥生產企業，鉀肥作為公司主業，有着壓艙石作用，2020 年鉀肥產量達 551.75 萬噸。

另一方面，在金屬鎂板塊折戟的鹽湖股份，對鋰資源的開發加快了步伐。

不難理解，面對風起雲湧的碳酸鋰行情，鮮有業內公司不想嘗試。而鹽湖股份可謂近水樓台先得月。

該公司的鋰業"助推劑"逐步發力，碳酸鋰產量達到 13602 噸，同比增加 2300 噸。2 萬噸電池級碳酸鋰項目，也已完成總工程量的 75%，提鋰部分裝置投料試車成功。

此外鹽湖股份與比亞迪合資建立的 3 萬噸電池級碳酸鋰項目，目前建設準備及建設手續工作已基本完成。

而動力電池消費需求快速擴張，也是驅動碳酸鋰需求增長的核心動力。

能否逆襲

扭虧之後，鹽湖股份最近在申請恢復上市交易。

雖説如今的鹽湖股份已從債務泥潭中走出，但市場也不乏擔憂。這是一時的扭虧，還是公司業績的徹底改善？

一來，鹽湖股份總資產持續縮水，從 2018 年的 750 億元縮水至 201 億元左右，規模今非昔比。

再則，去年業績固然已經扭虧，但是這種勢頭能否保持，尚且存疑——市場見慣了太多短暫的繁榮。

此外，礦產資源類公司，市場行情變化的因素影響明顯，產品價格可觀時收益不小；如若價格走低或持續低迷，難言樂觀。

譬如鉀肥價格由 2007 年的 430 美元 / 噸，下降至 2019 年的 270 美元 / 噸，導致企業營業收入大幅降低。

圖片來源〡攝圖網

好在，鹽湖股份對此也曾有總結與反思。該公司點出幾方面問題，看得出的確是經過思考。

用管理層的話來説，鹽湖資源綜合開發利用偏離預期的教訓十分深刻：

對跨越發展錯道超車難度認識和措施不夠；

要素環境與經濟運行的矛盾突出；

經濟結構調整、全球經濟持續低迷大氣候……

其實回頭來看，鹽湖股份也曾打算跨越式發展，甚至豪氣十足。

它有資源基礎，有資金條件，有發展願望，自認技術經濟也可行。只是結果令人唏噓，對於持續多年高投入的綜合利用項目，還是棋差一着。

對資源型企業來説，要想將資源優勢轉變為經濟優勢、發展優勢，考驗的是方方面面，難度不可謂不大，任何一個環節都馬虎不得，值得更多企業借鑑……

機構調研數據來源：Wind

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