財説| 博彙紙業兩天大跌17%，是回調還是見頂？

曾經的大牛股博彙紙業（600966.SH）已經連續兩天大幅下跌。截至1月19日收盤，博彙紙業報收14.79元/股，下跌7.97%。

自1月17日發佈了業績預告和50億元定增預案之後，博彙紙業股價已經累計下跌17%，市值蒸發34億元。受益於本輪白卡紙漲價行情，博彙紙業股價自2020年初以來累計上漲了171%。本次股價連續下跌是行情見頂還是暫時回調？又是什麼原因導致博彙紙業的股價下跌？博彙紙業還有投資價值嗎？

業績不及預期可能是引發博彙紙業股價下跌的原因之一。

根據業績預告，這家公司去年歸屬於上市公司股東淨利潤為8.2億元至8.5億元，同比增加514.15%至534.38%。此前根據Wind一致預期，博彙紙業去年歸母淨利潤為9.3億元。

股價下跌的另一個原因可能是定增預案。

博彙紙業預計本次非公開發行募集資金總額不超過50億元，其中只有少量用於原主業白卡紙，更多地把目光轉向廢水、廢液、廢物等環保升級項目和數字化轉型項目。另外，還有約15億元用來償還銀行貸款。

截至2020年前三季度博彙紙業資產負債率70.57%，連續近三年在70%以上，居A股造紙行業第三，遠高於同行。其中有約60億元借款是短期負債，需要在一年內償還。博彙紙業賬面現金為25億元，可見其償債壓力之大。如果博彙紙業定增計劃獲得通過，用部分定增募集資金償還貸款，也有利於改善博彙紙業的資本結構，緩解財務壓力。

但是，市場對博彙紙業此次定增也有疑慮，問題之一就在於定增後會稀釋現有股東股權。

按照公告計算，博彙紙業預計增發不超過4.01億股，占上市總股本的30%，擬募資不超過50億元，預計定增的每股價格約為12.47元/股，較公告發布時折價約30%。考慮到本次增發股本較大，低價定增會稀釋博彙紙業現有股東權益。這也是投資者選擇用腳投票的原因之一。

高估值也是導致博彙紙業下跌的原因之一。與同行相比，博彙紙業市淨率估值為3.39倍。在連續下跌之前，其市淨率估值為4倍，不僅處於歷史高位，而且遠高於同行。同樣生產白卡紙的太陽紙業（002078、SZ）市淨率估值為2.65倍。生產文化紙的晨鳴紙業（000488.SZ）市淨率估值為1.32倍。

上述種種原因使得博彙紙業股價兩個交易日下跌17.14%。股價經過大幅下跌之後，投資者還有進場機會嗎？

目前，白卡紙供需仍然偏緊。企業平均開工率持續維持在80%以上的高位。過去5年白卡紙行業需求複合增長率達到6%。2019年國內總需求達到802萬噸，同比增長14%。白卡紙需求加速增長，但供給卻十分有限。預計今年第四季度，金光紙業和太陽紙業白卡紙產能才會逐步落地。總體來看，行業供給端新增產能並不大。加之白卡紙行業第一和第二的金光紙業和博彙紙業已經合併，競爭大幅降低，有利於白卡紙價格中樞上移。因此，白卡紙漲價行情有望持續。截至1月15日，白卡紙指數站上130，已經接近2018年曆史高點，白卡紙價格有望維持高位。

2021年白卡紙需求會受益於新版限塑令會有所增加。新版限塑令提出要有序禁止、限制部分塑料製品的生產、銷售和使用，積極推廣替代產品。今年開始上海、北京等地在餐飲外賣使用的餐盒、與食品接觸的紙袋等領域已經開始實施，白卡紙就成為了可選擇替代品之一。因此，2021年無疑是博彙紙業業績大年。根據Wind一致預期，博彙紙業2021年預計歸母公司淨利潤約為17億元，同比增長83%。

估值方面，如果不考慮本次定增影響，以10%的分紅率估算，2021年博彙紙業淨資產將增加至75.3億元。經計算，其每股淨資產約為5.63元，當前股價對應2021年市淨率為2.63倍，處於合理區間。