信達宏觀：言出必行，美聯儲正在重塑公信力
文/解運亮、張雲傑
9月FOMC如期加息75基點。7月議息會議以來，市場對於 9月會議的加息預期持續升温，最終落在 75bp。會後發佈會上，鮑威爾基本延續了此前 Jackson Hole全球央行年會的強硬表態，包括重申抗擊通脹決心，確認未來適合繼續加息。僅在貨幣政策進一步收緊的前提下，全面評估政策調整對經濟和通脹的影響後，或許才會放慢加息步伐。此外再次強調降通脹或以經濟增長為代價，勞動力市場或因此顯露疲態。
點陣圖澆滅了市場關於2023年降息的幻想。根據 9月加息點陣圖和 FOMC經濟預測，年內剩餘兩次會議將再加息 1.25個百分點（ 11月 +75bp、 12月 +50bp）。加息點陣圖還顯示 2023年仍有進一步加息空間，屆時聯邦基金利率將維持在今年的利率水平之上，最早也要到 2024年才會降息，市場關於 “2023年降息 ”的幻想破滅。這與鮑威爾 “在一段時間內維持緊縮政策 ”、 “歷史經驗證明不要過早放鬆政策 ”的表態相符。
美聯儲大幅調低未來經濟和就業預測，美國衰退風險上升。9月會議大幅調低了 2022年經濟增長預測， 2022年實際 GDP增速的預測中值僅為 0.2％， 2023年為 1.2％，遠低於 1.8％的長期目標。 2023年失業率預測中值被大幅調高至 4.4％，較 6月預測高出 0.5個百分點。通脹預測也有所調高，預計到 2025年 PCE才能迴歸 2％的長期目標。從實際數據上看，美國經濟正出現越來越多的放緩跡象，包括消費支出回落、房地產景氣度下行等，同時勞動力市場供需失衡所帶來的工資上漲壓力依然存在。
美聯儲正在重塑公信力。儘管通脹數據仍處高位，但美聯儲的激進加息手段並非毫無建樹， 6月份以來通脹預期逐漸出現企穩跡象， 9月密歇根大學通脹預期降至 4.6％，創下年內新低。言行一致是塑造公信力的關鍵，美聯儲一改此前 “既要又要 ”做派，正用實際行動證明抗擊通脹決心，重新贏得市場聲譽。由於四季度 CPI環比基數明顯抬高，我們預計屆時美國通脹回落速度或有所加快，並導致加息放緩。但美聯儲的緊縮立場預計不會改變，一是將聯邦基金利率維持在 4.5％以上的高位水平，二是繼續執行縮表計劃。
風險因素：疫情再度惡化，俄烏衝突擴大，美歐經濟衰退。
正文
一、9月FOMC如期加息75基點
7月議息會議以來，市場對於9月會議的加息預期持續升温，最終落在75bp。7月會議提出 “再次大幅加息或許是合適的 ”後，市場最初對 9月加息幅度的定價是 50bp。 8月初非農數據公佈，新增就業人數高於預期，加息預期升温至 75bp。隨後 7月通脹數據公佈， CPI與核心 CPI同比均低於預期，加息預期重回 50bp。美國時間 8月 26日，鮑威爾在 Jackson Hole全球央行年會上發表重磅講話，強調美聯儲強力抗擊通脹的決心，甚至不惜付出經濟放緩的代價。隨後市場劇烈波動，加息預期升至 75bp。本月初 8月通脹數據出爐， CPI小幅回落但高於預期， 9月加息 100bp的預期一度甚囂塵上。本週進入美聯儲官員靜默期，市場預期重回 75bp。
鮑威爾重申抗擊通脹決心，確認緊縮立場。會後新聞發佈會上，鮑威爾基本延續了此前 Jackson Hole全球央行年會上的強硬表態， “安撫市場 ”的期望落空。鮑威爾先是重申將通脹降至 2％的目標，確認 “繼續加息將是適當的（ ongoing increases in the target range for the FFR will be appropriate） ”。僅在 “貨幣政策進一步收緊（ as the stance of monetary policy tightens further） ”的前提下，全面評估政策調整對經濟和通脹的影響後，或許才會放慢加息步伐（ slow the pace of increases）。此外，鮑威爾再次強調降通脹或以經濟增長為代價（reducing inflation is likely to require a sustained period of below-trend growth），甚至勞動力市場會因此出現疲軟（softening）。
點陣圖澆滅了市場關於2023年降息的幻想。根據 9月加息點陣圖和 FOMC經濟預測， 2022年聯邦基金利率將提升至 4.25-4.50％，較 6月預測整整高出 1個百分點。隱含年內剩餘兩次會議將再加息 1.25個百分點，市場目前預計 11月會議 +75bp、 12月會議 +50bp的概率最大。加息點陣圖還顯示 2023年仍有進一步加息空間，屆時聯邦基金利率將維持在今年的利率水平之上，最早也要到 2024年才會降息，市場關於 “2023年降息 ”的幻想破滅。這與鮑威爾在發佈會上 “恢復價格穩定需要在一段時間內維持緊縮政策（ maintaining restrictive policy stance） ”、 “歷史經驗強烈警告不要過早放鬆政策（ prematurely loosening policy） ”的表態相符。
二、美聯儲大幅調低未來經濟和就業預測，美國衰退風險上升
9月會議大幅調低了2022年經濟增長預測。9月會議的經濟預測中， FOMC委員降低了對於經濟活動的預測， 2022年實際 GDP增速的預測中值僅為 0.2％， 2023年為 1.2％，遠低於 1.8％的長期預測中值。此外， 2023年失業率的預測中值被大幅調高至 4.4％，較 6月預測高出 0.5個百分點，未來三年失業率中值預計都將高於 4％的長期預測值。通脹預測中值也有所上調，預計直到 2025年 PCE才能迴歸 2％的長期目標。
美國經濟正出現越來越多的放緩跡象。一是消費支出放緩， 8月零售銷售同比較前值下降 0.9個百分點至 9.15％，環比增速錄得 0.29％，明顯低於去年同期 0.66％的水平，反映出居民可支配收入下降和金融環境收緊的影響。二是房地產景氣度進一步回落， 9月 NAHB住房市場指數錄得 46點，較今年 3月美聯儲開啓加息時下滑 33點， 7月新屋銷售同比降至 -29.6％，創下 2021年 10月後新低，直觀反映出抵押貸款利率上升的影響。截至 9月 15日，美國 30年期和 15年期抵押貸款固定利率分別升至 6.02％、 5.21％，雙雙創下 2008年後新高。三是隨着利率上升和需求逐步放緩，企業投資、出口等也將承壓。
勞動力市場持續偏緊，工資增長帶來的通脹上行壓力仍然存在。首先是就業增長仍保持較強勢頭， 8月新增非農就業 31.5萬人，高於預期的增加 29.8萬人。但勞動力供需仍處於失衡狀態，用工需求大大超過勞動力供應， 7月職位空缺率仍位於 6.9％的高位，導致 8月工資增長仍維持 5.2％的較高增速。
三、美聯儲正在重塑公信力
美聯儲正在重塑公信力。儘管通脹數據仍處高位，但美聯儲的激進加息手段並非毫無建樹， 6月份以來通脹預期逐漸出現企穩跡象， 9月密歇根大學通脹預期降至 4.6％，創下年內新低。言行一致是塑造公信力的關鍵，美聯儲一改此前 “既要又要 ”做派，正用實際行動證明抗擊通脹決心，重新贏得市場聲譽。
四季度起美國通脹回落或進入新階段。我們在前期系列報告中反覆提示，一直到三季度底美國高通脹都難以消退，一是全球供應瓶頸和俄烏衝突擾動下，短期內能源價格的環比回落勢能有限。二是去年三季度美國 CPI環比基數明顯較低，對通脹回落形成阻礙。今年 7、 8月的通脹數據，基本印證了我們此前的判斷。基於同樣的邏輯，我們謹慎看待 9月通脹數據的回落幅度。但到了四季度， CPI環比基數明顯抬高，美國通脹回落速度或有所加快。
通脹回落或導致加息放緩，但難以改變美聯儲緊縮立場。綜合 9月議息會議內容，在通脹出現明顯拐點的情形下，美聯儲或許不會在 2023年繼續激進加息。但美聯儲的緊縮立場預計不會改變，一是將聯邦基金利率維持在 4.5％以上的高位水平，二是繼續執行縮表計劃， 9月份起國債和 MBS縮減規模分別翻倍至 600億、 350億美元。
風險因素：疫情再度惡化，俄烏衝突擴大，美歐經濟衰退。
本文源自報告：《 言出必行，美聯儲正在重塑公信力 》
本文源自金融界