科技賽道上散發着白酒醇香的時間玫瑰

原標題：科技賽道上散發着白酒醇香的時間玫瑰

來源： 基點啓蒙

先給大家看一張圖：上邊是某支股票的日K線圖，下邊是外資對它的持倉佔比；很明顯，去年四季度以來持續遭遇號稱“聰明錢”的北向資金瘋狂減持，佔自由流通股的比例從17%降至不足4%，絕對金額近300億元．．．．．．但公司的股價卻在小幅震盪後，一路創出歷史新高！

神奇的股價走勢背後，是國內大佬的大幅加倉！包括易方達張坤、中歐周應波、工銀袁芳、興全謝治宇等大佬都在去年Q4以來對其進行了加倉，紛紛進了這些大佬所管理的基金前5大重倉股票。而高毅馮柳也早在去年Q3就以88億的大手筆成為了當時這個公司的第四大流通股股東。

想必有些讀者已經猜到故事的主角是誰了…

沒錯，這就是海康威視！

這些加倉的大佬中，不得不提的是張坤！2021年初的熱門基金成為了熱點話題，許多90後將追星變成了追明星基金經理，作為公募基金的領頭羊，執掌千億資產的易方達頭牌基金經理張坤成為了聚光燈下“金融圈最靚的仔”。

在很多圈內人士看來，張坤是一個典型的長期主義者——重倉、換手率低。經典的案例為茅台，張坤管理的易方達中小盤是所有公募基金中唯一一隻連續24個季度在前十大重倉股中都持有茅台的產品；六年的堅定持有，換回來的是豐厚的回報！

因此，張坤的持倉，

尤其是最新季度的加倉，

無疑應該成為投資者重點關注的對象。

看看張坤在2020年4季度的前幾大加倉，想起前段時間廣為流行的網絡段子，“世界三大酒莊，羅曼尼康帝、拉菲、易方達”．．．

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而海康威視，成為了“酒”之外張坤的另一“至愛”。2020年Q4，張坤加倉海康威視的金額達22.45億，佔全部加倉金額的比例高達9.23%，可謂加倉力度之大。

接下來我們會對“酒莊”中這支不一樣的時間玫瑰進行詳細鑑賞。

先給大家看一下海康威視的財務狀況。

大家一定要記住，

公司如果很牛，

那一定會體現在財務指標上

（反之則未必…）。

以下5個財務指標是我們分析公司時必看的核心財務指標。

看了之後，可以説第一印象是海康威視的盈利能力非常優秀，自由現金流也比較健康。

很多著名教科書和圈內大佬都説過，ROIC，即資本回報率，是衡量一個公司盈利能力的最佳和最全面的單一指標，海康威視的ROIC近幾年雖有所下滑，但仍達到22%以上，要知道茅台的ROIC也就是25%附近…

那麼，海康威視到底是靠什麼賺錢的？

*我們先簡單看下海康威視的主營業務*

公司官網（公司官網是瞭解一個公司的最直接渠道）介紹：“海康威視是以視頻為核心的智能物聯網解決方案和大數據服務提供商，業務聚焦於綜合安防、大數據服務和智慧業務…致力於構築雲邊融合、物信融合、數智融合的智慧城市和數字化企業。”

*如果讀者想進一步瞭解公司盈利主要來源於哪些產品；很簡單，再看一下海康威視分產品類型的毛利佔比（公司年報都會披露）：

*通過以上三個步驟基本上就可以非常快速地瞭解一個公司的業務幹得如何、幹什麼的、靠哪些產品賺錢。

簡單總結：

1．海康威視盈利能力非常優秀，自由現金流也比較健康；不過收入增速有所下滑；

2．主要業務為傳統綜合安防，並同時融入了人工智能業務（大數據和智慧業務）；服務的客户主要包括政府、企業；

3．前端產品仍佔主要盈利來源，中心控制設備、智能家居等也在明顯上升。

我們的標題為“科技賽道上散發着白酒醇香的時間玫瑰”。

本質上，白酒在投資屬性上的“醇香”來自於，賽道長（高端酒佔比低），且茅台等酒企形成了厚厚的品牌壁壘；那麼海康的“白酒醇香”來自於哪裏？其實核心還是行業有沒有長長的賽道，公司的核心競爭優勢有沒有形成厚厚的雪道！年紀大一點的讀者可能有玩過紅色警戒這款遊戲的，就像把一輛礦車放在一片遍佈黃金的山坡一樣，旁邊全是海，別人也過不來，那這輛礦車的主人豈不賺得盆滿缽滿…

1、長長的坡——傳統安防到人工智能時代的受益者

如果只是停留在傳統的安防行業，考慮到2016年以來安防行業增速已在放緩，應該説公司距離天花板已經不遠了。

但2016年海康威視已經正式提出AI智能化浪潮到來。如果去讀海康的年報，滿滿的都是AI、AI CLOUD、物聯網、大數據等；顯然已經不是一家提供設備的製造類企業。我們認為，視頻監控行業已經由第一階段的數字化（“看得見”）、第二階段的網絡化（“看得清”）進入到當前的第三階段——智能化AI時代（“看得懂“）。

接下來，我們有必要回答以下3個問題。

問題一：行業未來的成長空間有多大？靠啥實現增長？

用通俗的語言去理解“視頻監控行業進入到智能化AI時代”，就是以前用視頻監控，客户需求就是防範安全問題，即看得見、看得清；現在已經轉為了管理需求，即看得懂，並將視頻監控設備捕捉到的有效數據應用到企業的管理中，增加企業的效益。

也就是説，如果這事能幹成，視頻監控行業本質上是進化成了SaaS行業，在過去的一次性賣設備基礎上，還增加了軟件端的永續收費業務。這也是物聯網最終的商業模式——運營服務！

我們用數據感受下行業未來的增長空間：

中國的安防運營服務僅佔安防產品的1/4，而日本、歐美為6-10倍！

具體到盈利的計算公式利潤=P（價）*Q（量）-C（成本）中，對於智能化浪潮下的視頻監控行業，增長點主要來自於Q；即應用場景的增多、增值服務收費的永續化。

比如海康的數羊神器，可以用一套4000元的無線監控紅外+2000元的AI套裝（增值服務，年收費）來智能化數羊；對於羊場主，既能節省人工成本（1年6萬），還能避免人工數錯；年投資回報率高達900%．．．對海康來説，既增加了羊場這一目標客户，也增加了2000元的AI套裝收入，且按年收費。

諸多的例子還可以在海康威視AI開放平台等公眾號官方信息找到許多，大家可以充分體驗一下…

問題二：技術上是否已經具備商業化空間？

這個問題非常重要，類似於自動駕駛，地球人都知道這個行業的潛在增速肯定很高，是黃金賽道；但問題是技術上還沒到可實現階段。

不過AI計算機視覺技術的發展，已經使得在海量數據中實現快速檢索價值數據並進行商業化應用成為現實。事實上，安防已經是人工智能行業目前較好的變現方式之一。

用數據説話：2018年中國人工智能市場規模達到383.8億元，同比增長27.6%，預計18-21年複合增速為28.7%；2018年中國人工智能市場行業應用結構中，依次為互聯網19.1%、金融17.6%、安防行業17.5%。

問題三：安防的應用多在政府，未來空間是否受限？

如果只是TO G（政府），則週期屬性會非常明顯，且價格空間受限；近幾年海康的收入增速放緩也是受到TO G業務放緩拖累。但如果應用場景擴充至整個製造業，則成長性會明顯提升！

還是用數據説話：海康威視的收入構成中，來自企業（尤其大企業）部門的收入增長強勁，已經超過了來自政府部門的收入。核心就是中國的製造類企業已經由過去的拼規模化成本進入到了智能化、數字化構築競爭優勢的階段，尤其是存量經濟下龍頭企業的集中度提升，而龍頭企業對數字化的投入既有意願也有能力！

總結：智能浪潮趨勢下，無論從應用場景的增多，還是收入模式往軟性、往永續化轉變，都意味着海康所處的視頻監控行業還遠未見天花板。預計未來5-10年，行業的年均增速仍能維持在20%以上。

2、厚厚的雪——海康威視的技術優勢+規模優勢+渠道優勢，構建清晰alpha優勢

既然行業的賽道好，盈利能力又高（海康威視的ROIC與茅台接近），那為什麼沒有源源不斷的新進入者？相反，這個行業的參與者數量還在不斷減少；這一定是海康威視構築了某些強大的alpha優勢，阻擋了新進入者的進入。

分析個體alpha優勢時，一定要先搞清楚所處行業的特徵，才能精準分析。比如分析消費型行業，應該去比較個體在品牌、渠道等方面的實力；分析週期型行業，應該去比較個體在資源、成本控制等方面的實力。

視頻監控行業的基本特徵為：1）智能化階段，需要不斷的技術研發實力；2）碎片化市場，需要規模和渠道的競爭優勢；3）客户對產品的“容錯率”較低、客户粘性較強的市場，疊加AI的產業特性，進一步提升了行業的馬太效應。

1）特徵一：智能化階段，技術是關鍵的競爭要素之一。從硬性指標來看，通過簡單的數據對比，即可看出海康威視的研發實力。無論是專利數量、研發投入、研發人員各種維度對比，海康威視都把競爭對手甩在後邊，即使是第二名的大華，也僅只有它的一半…

從軟性指標來看，海康的核心管理層以技術型人員為主，核心技術人員大多出自於清一色的原52所高級工程師。業內人士也戲稱，海康有很多“工”，而在大華有很多“總”，還是能對比出海康良好的工程師研發氛圍。

分析到這裏，大家的疑問是，如果類似華為這樣的強技術企業進入這個行業（事實上華為確實有這個想法），是否將撼動海康的龍頭地位？

但如果大家清晰認識到視頻監控行業的後邊兩點特徵，這個顧慮可能會明顯打消。

2）特徵二：行業的碎片化屬性，導致規模和渠道網絡同樣也是關鍵的競爭要素。視頻監控行業的典型特徵為下游用户不集中、應用和產品分散、客户定製化需求多。海康CEO胡揚忠曾説過，“視頻監控市場異常複雜，是多層次、碎片化市場。”比如每個城市、每個行業對產品的要求標準都可能有差異。體現在海康的財報中，前五大客户佔比不足5%。

行業的碎片化導致其必須每個產品都達到規模化後，才能具備成本優勢。海康經過多年的積累，已經達到了上萬個應用，且標準化平台開發下，模塊複用率提升，規模經濟開始顯現。

行業的碎片化同時也提出了渠道下沉的要求；且視頻監控產品專業性較強，售前培訓和長期的售後服務需求大；自建渠道不僅能使公司即時感知客户需求，進行更好的市場開發，還能進一步增強客户粘性。

很明顯，規模和渠道網絡這兩點競爭優勢，不是一個新進入這個行業的參與者在短時間內可以具備的。而海康經過多年的投入，已經具備了相當強的競爭實力，進入成果收穫期。可以在財務上驗證的指標為，毛利率逐步提升+研發費用和銷售費用增速均在放緩；淨利率（毛利率-費用率）有望迎來加速上行。

3）特徵三：行業的馬太效應特徵明顯，強者愈強。

①安防產品不同於其它商品，安全可靠性最重要，對產品的容錯率較低；

無論對於政府、大企業還是高端住宅，其選擇行業龍頭的傾向性更高。

②客户的粘性較強。

攝像頭的更新週期不算短，如果要更換廠家，那麼包括服務器、應用平台等各種配套設備可能都需要替換，還得遷移歷史數據，既耗時又耗錢。

③人工智能行業本身有天然的規模效應。

人工智能跟雲計算類似，客户越多，數據越多；數據越多，產品越好；產品越好，客户越多…因此，頭部公司的優勢會愈來愈清晰，不停進化，給客户提供更好的產品，從而形成非常強大的規模效應，形成天然的護城河。

從這個角度也可以回答華為與海通的競爭問題。人工智能的三大競爭要素，算法、算力和數據，海康的相對劣勢在於算力；但算力可以多渠道購買（AI芯片的市場價格已經有明顯下降）；更重要的競爭壁壘其實在於數據，要有足夠多的數據去進行人工智能訓練；所以從這個角度，由於海康在這個行業的先發優勢，數據這一端也能和華為等潛在競爭對手拉開差距。

表：海康威視在全球的市佔率逐年提升，龍頭地位明顯

作個總結：

我們認為，海康威視經過長期的積累，有望成為真正的醬香型科技公司！

1．長長的坡：上個十年，是屬於移動互聯網的時代，誕生了數家萬億級市值公司，如亞馬遜、蘋果、阿里、騰訊等。未來十年，人工智能會是時代主題之一，且想像空間巨大，因為這是全方位立體式重新賦能各行各業，大幅提高生產率的工具型行業。這保證了海康所處的賽道具有長長的坡。

2．厚厚的雪：視頻監控行業具有碎片化、客户粘性較強等市場特徵，疊加智能化浪潮下技術要求高和天然的規模效應特徵，海康具備的技術優勢+規模優勢+渠道優勢，匹配了強者應該具備的競爭要素。集中度提升的趨勢仍會持續。

行業賽道長+集中度繼續提升，

足以支撐海康威視成為科技賽道上

散發着“白酒醇香”的時間玫瑰！

責任編輯：趙思遠