原標題：沃森生物為何“廉價賣子”？多次“倒買倒賣”虧大了！此前賣出的公司成功上市，業績大爆發
導讀：12月7日當天，沃森生物股價跌停，總成交額逼近百億元，市值蒸發140.88億元。
在不少投資者看來，此次沃森生物的資本運作“鬧劇”，暴露了當前公司內控制度和投資者保護的不足。
值得一提的是，縱觀沃森生物近年來的收購之旅和各類資本佈局，類似於上海澤潤一樣“倒騰”子公司的戲碼不斷上演，而早前被沃森生物“賤賣”的嘉和生物在被剝離後直接業績大爆發，並且成功上市。
來 源丨21世紀經濟報道（ID：jjbd21）
記 者丨楊坪、唐唯珂
編 輯丨巫燕玲、林虹、劉巷
儘管取消了《審議上海澤潤股權轉讓及增資的議案》，沃森生物股價仍一瀉千里，幾度震盪最終跌停。
一場電話會引爆上週末的資本圈，反轉劇情之下，沃森生物出售旗下HPV疫苗子公司澤潤“難產”。
華南某生物醫藥行業研究員對21世紀經濟報道記者説到：
“公司可能還是想賣，但是當初沃森為了上市，股權分散十分嚴重，並無實際控制人。管理層估計覺得投票也通不過就先發公告不賣了。沃森這個時候選擇出賣澤潤，可能是缺錢了，為了出表。”
沃森生物的股權結構顯示，大股東雲南省工業投資控股集團持股比例不到5%，而管理層董事長李雲春持股也僅有3.13%，分散的股權結構也讓投資者質疑，是否廉價“賣子”也不心疼。
“二價和九價如果我們要繼續研究和實現產業化，針對國內和國際的競爭格局，我們最少還要投10億-15億，才可以讓這兩個項目順利下去。本着對投資人負責的態度，我們主動做出了這個決定。三年之後再看我們今天的舉措，你會明白的。”上週末的電話會上，沃森生物董事長李雲春這樣回應投資機構的質疑。
但這番表述依舊難以彌補二級市場對其的憤怒、不解與失望，12月7日收盤報收36.53元，沃森生物被死死釘在了跌停板上。
龍虎榜數據顯示，當日深股通賣出4億元並買入2.26億元，一機構賣出2.1億元，中信證券深圳濱海大道賣出1.49億元，華西證券成都高升橋路買入2.04億元，中信證券上海分公司買入1.53億元。
“主要是對公司管理者很失望。雖然也在沃森上賺過一些小錢，但仔細看公司的硬傷還是比較多的，股權比較分散，雖然這幾年佈局的產品線很多，比如單抗、HPV、mRNA疫苗，但都只是壓中了熱點，產品競爭力有限。如果再涉及利益輸送，可能會‘爆雷’。”華南一名長期投資醫藥股的投資者對記者表示。
“賤賣”或為股權激勵？
12月4日晚，沃森生物公告以11.4億元轉讓上海澤潤32.60%股權。交易完成後，上海澤潤將不再是其控股子公司。
公開資料顯示，上海澤潤是沃森生物2013年通過股權轉讓和增資實現控股的企業，沃森生物先以1.22億元受讓惠生投資持有的上海澤潤40.609%的股權，並又以1.43億元認購其新增註冊資本，合計拿下上海澤潤50.69%的股權。
投資8年時間裏，2016年3月，沃森生物曾發行股份購買資產並募集配套資金5.98億元，其中用於支付上海澤潤研發項目費用1.80億元。
而眼見上海澤潤即將獲得投資回報——2020年6月公司二價HPV疫苗收到國家藥監局出具的新藥生產申請《受理通知書》，九價HPV疫苗於2018年12月正式啓動一期臨牀試驗，手足口病疫苗於2019年6月獲得臨牀試驗通知書，但沃森生物卻選擇此時將“果實”拱手相讓。
消息一出，深交所火速下發關注函，質疑上市公司交易的合理性和真實目的。
值得一提的是，2018年7月，沃森生物曾披露《2018年股票期權激勵計劃（草案）》，其中對於公司層面的考核要求為2019年及2020年兩年累計淨利潤不低於12億元。
但2019年，沃森生物淨利潤合計僅1.94億元；2020年前三季度，沃森生物實現淨利潤合計5.41億元，距離承諾缺口還差4.65億元。
此外，2020年11月3日，沃森生物再度披露《2020年股票期權激勵計劃（草案）》，公司層面業績考核指標為公司2020年及2021年兩年累計淨利潤不低於22億元，公司2021年及2022年兩年累計淨利潤不低於27億元。
而根據沃森生物公開披露的資料顯示，如果出售上海澤潤，預計將產生淨利潤約11.8億至12.8億元，市場質疑沃森生物或試圖通過此舉達到2018年、2020年股票期權激勵計劃的業績考核指標。
儘管目前沃森生物已經取消轉讓上海澤潤的股權，但公告中沃森生物卻表示，“公司仍將一如既往推進上海澤潤產品研發及產業化進程，在取得更加廣泛認同的基礎上，制定並推出契合公司戰略及上海澤潤長期發展的規劃方案，保障其可持續發展。”
此番表態，讓不少投資者懷疑，沃森生物此舉只是“緩兵之計”。
值得注意的是，此次接盤方之一的淄博韻澤也引起了關注。
據沃森生物公告顯示，淄博韻澤於2020年11月19日才成立，其主要合夥人為寧波向成創業投資合夥企業（有限合夥）、西安泰明股權投資合夥企業（有限合夥），穿透後股東為高瓴資本和泰格醫藥。
根據21世紀經濟報道記者梳理，此前沃森生物曾轉讓嘉和生物股權，泰格醫藥也曾現身接盤。
對此，深交所要求説明淄博韻澤、永修觀由是否與上市公司股東、董監高人員存在關聯關係或其他利益安排等問題。
熱衷“倒買倒賣”
事實上，縱觀沃森生物近年來的收購之旅和各類資本佈局，類似於上海澤潤一樣“倒騰”子公司的戲碼不斷上演。
根據公開資料顯示，沃森生物是一家主要從事人用疫苗等生物技術藥物研發、生產、銷售的生物製藥企業，2010年11月12日登陸創業板。
在創業板上市十年時間裏，沃森生物逐漸從一家營收不足3億元、淨利潤不足8000萬元的企業，成長為如今年營收超過11億元（2019年，下同）、淨利潤逼近2億元的成熟疫苗集團。
公司的產品線也在不斷擴展，從上市前的Hib（西林瓶）、凍幹A、C羣腦膜炎球菌多糖結合疫苗、甲肝疫苗、乙肝疫苗，新增了百白破疫苗、23 價肺炎疫苗、13 價肺炎結合疫苗等，公司在研疫苗還包括HPV疫苗、新冠疫苗、ACYW135羣腦膜炎球菌多糖結合疫苗、 重組EV71疫苗等產品。
在這一過程中，除了自研能力不斷提升外，沃森生物的外延併購也起到了助力作用。
不過，21世紀經濟報道記者整理發現，仔細觀察沃森生物的資本運作之路，卻疑竇叢生，與部分上市公司熱衷於“買”，最終敗在整合不慎、商譽高懸上不同，沃森生物更熱衷於“賣”，但買賣過程不僅沒有高額收益，反而“賤賣”了部分有較好前景的資產，與“業績大爆發”擦身而過。
2012-2013年，登陸創業板兩年的沃森生物開始了上市以來首次大型股權收購——分兩步完成對大安製藥90%股權的收購，兩次合計作價8.66億元，後者是一家血液製品企業。沃森生物表示收購目的是“保障公司做大做強血液製品業務戰略目標的達成”。不過，值得一提的是，彼時大安製藥尚沒有收入，2012年虧損6778.67萬元。
收購完成不到一年時間（2013年11月完成工商登記），2014年沃森生物卻又以虧損為由，以6.35億元轉讓了大安製藥46%股權，接盤方分別為自然人杜江濤，交易完成後沃森生物又以對大安製藥的相應債權向大安製藥增資16534.8萬元，完成後持有大安製藥45.65%股權。
然而，2016年，在大安製藥終於實現盈利（2016年前十月盈利3196.67萬元）後，沃森生物卻將所持大安製藥31.65%股權按4.53億元的價格轉讓給杜江濤；2019年，由於大安製藥2018年度採集血漿量未達目標，沃森生物又將大安製藥14%股權賠付給博暉創新，致使公司業績損失逾7000萬元。
多番“買賣”下來，沃森生物不僅沒有掙錢，反而略有虧損。
而這只是沃森生物頻繁交易資產的一角。根據21世紀經濟報道報道記者不完全統計，上市以來沃森生物交易的股權資產還包括實傑生物、衞倫生物、雲南鵬僑醫藥有限公司、嘉和生物等。
其中最典型的莫過於對嘉和生物的“倒賣”。
2013年，沃森生物以2.91億元收購嘉和生物63.576%股權，表示“嘉和生物在單抗藥物研發方面居於國內同行先進水平，具有國內一流的單抗藥物研發技術團隊以及豐富的研發產品線”。
彼時，沃森生物（2013年）營收僅百萬，淨利潤虧損近七千萬。因看好單抗領域發展，2015年，沃森生物又以8500萬元收購惠生投資持有的嘉和生物8.384%股份，持股比例提升至71.96%。隨後，嘉和生物多次增資，沃森生物持有的股份被稀釋至61.17%。
3年後，2018年6月，沃森生物卻突然宣佈以3億元的價格轉讓持有的嘉和生物8.6455%股權，交易對手為康恩貝。隨後又將所持有的嘉和生物註冊資本約1.85億元對應的股權轉讓給HH CT Holdings Limited（以下簡稱HH CT）。
其間，泰格醫藥旗下併購基金、HH CT分別向嘉和增資，使得沃森生物的持股比例降至13.59%，成為第三大股東。
值得一提的是，2015年至2018年期間，嘉和生物發展勢頭大好，英夫利西單抗類似藥、PD-1單抗、抗IL-6單抗藥物、GB235單抗等多項產品相繼獲得臨牀試驗批件。
今年10月，嘉和生物更是直接在聯交所掛牌上市，發行價為24港元/股。
高瓴資本、“泰格系”兩度接盤
在沃森生物針對嘉和生物和上海澤潤的兩次資本運作中，背後都閃現高瓴資本和“泰格系”的身影。
HH CT投資的主要資金來源於高瓴資本管理的美元私募股權投資基金。2019年12月，沃森生物曾宣佈，上海澤潤將引入新的投資方擬以債轉股形式由投資方對上海澤潤進行增資。交易完成後，天津高瓴楚盈投資合夥企業（有限合夥）（以下簡稱高瓴楚盈）持有上海澤潤8.4998%股權。高瓴楚盈正是高瓴資本投資平台之一。
“泰格系”同樣也成為沃森生物的戰略交易對手。
在上海澤潤去年12月的債轉股事項中，杭州泰格股權投資合夥企業（有限合夥）（以下簡稱杭州泰格）拿到上海澤潤1.1196%股權；平潭泰格盈科創業投資合夥企業（有限合夥）（以下簡稱平潭泰格）拿到上海澤潤0.7487%股權。杭州泰格為泰格醫藥控股子公司，平潭泰格也有泰格醫藥的投資。
此外，沃森生物此番轉讓上海澤潤股權的接盤方淄博韻澤和永修觀由背後也出現了泰格醫藥的身影。其中，淄博韻澤的普通合夥人為西安泰明股權投資，杭州泰格持有西安泰明股權投資15.8103%股權。杭州泰格還持有永修觀由32.06%股權。
2015年4月，沃森生物與泰格醫藥之間曾有過業務合作，沃森生物曾宣佈攜手泰格醫藥設立醫療健康產業併購基金。
沃森生物管理層與接盤方之間是否存在利益糾葛，成為了投資者關注的焦點。在海通證券電話會上，對於投資人提出的上市公司管理層與淄博韻澤等股權受讓方是否存在關聯的問題，李雲春沒有正面回應，僅表示公司將按照法律法規披露。
12月6日晚間，接近沃森管理層的人士向21世紀經濟報道記者表示：
這單交易不存在利益輸送，也並非賤賣，交易本身對子公司和沃森的長遠發展都是有利的，但是短期可能會影響到二級市場尤其是短線投資者，從安撫投資者情緒角度出發，公司會做出變通。
不過，沃森生物董事長李雲春目前也還間接持有上海澤潤股權。
去年12月，沃森生物公告稱，上海澤潤股東蘇州金晟碩達投資中心（有限合夥）（以下簡稱金晟碩達）擬將其持有的上海澤潤322.6154萬美元出資額（對應2.6087%的股權）轉讓給蘇州金晟碩超投資中心（有限合夥）（以下簡稱金晟碩超）。對此，沃森生物稱金晟碩達和金晟碩超均為上海澤潤核心團隊的激勵平台，交易有助於持續推進實施上海澤潤的員工激勵。
而在金晟碩超受讓上海澤潤股權後，其股權結構在今年1月初發生了巨大變化。上海澤籌企業管理中心（有限合夥）（以下簡稱上海澤籌）、海通創新證券投資、國元創新投資、東吳創新資本等諸多機構新增成為公司股東。其中，上海澤籌持股49.71%，成為金晟碩超第一大股東。啓信寶數據顯示，李雲春持有上海澤籌1.27%股權。同時，上海澤籌自2018年1月19日以來便是金晟碩達股東，目前持股比例為49.70%。也就是説，李雲春通過金晟碩達和金晟碩超間接持有上海澤潤股權。
71億“金雞蛋”
而這次針對出賣澤潤的焦點迅疾集中在了是否賤賣。
深圳某一級市場投資人向21世紀經濟報道記者表示，單從沃森目前擁有的產品種類來看，還是肺炎13價疫苗最為吸金且值錢。在國產HPV疫苗賽道上，對標無論是萬泰、還是智飛沃森旗下的澤潤都不具備時間窗口上的優勢。業內一些觀點認為搶佔第一個時間窗口的估值可能達500億，第二名200億，第三名100億。但二級市場上對此概念的炒作熱火朝天，甚至有市場聲音認為，藉助HPV疫苗，沃森的估值也可以去到800億。
在國內HPV疫苗市場上，默沙東的四價和九價HPV疫苗在國內的簽發量遙遙領先，於2019年佔據了超過80%的市場。萬泰生物的二價宮頸癌疫苗項目從2003年啓動，於2019年12月30日獲國家藥監局批准上市並取得藥品註冊批件，成為國內第一家、全球第三家HPV疫苗生產商。4月21日，萬泰生物首批共計93643支二價宮頸癌疫苗（商品名：馨可寧）獲得國家藥監局的生物製品批簽發證明，正式上市銷售，萬泰生物也憑藉此市值一度衝擊800億。
“簡單對標萬泰的800億，認為沃森有了澤潤也值800億的邏輯並不合理，沃森真正值錢的還是肺炎13價疫苗，支撐其500億估值的是這個拳頭產品，而今年以來整個二級市場瘋炒疫苗板塊，整個板塊的估值相對已經偏高了。”前述分析師説道。
而回到肺炎13價疫苗，目前，國內13價肺炎結合疫苗的來源有兩家公司，一是美國輝瑞，二是沃森生物。2019年，沃森的13價肺炎結合疫苗獲批，成為中國首個自主研發的國產疫苗，也是全球第二個13價肺炎結合疫苗產品。沃森的13價肺炎結合疫苗已於今年上半年正式上市銷售。
根據沃森前三季度的數據，受疫情影響，沃森一季度的營業收入僅為1.12億元，同比增長-36.34%；淨利潤-1811.77萬元，同比增長-146.78%。但隨着13價肺炎結合疫苗的上市，沃森二季度的營業收入達4.61億元，淨利潤7960.87萬元，實現業績回升。
13價疫苗全稱為13價肺炎球菌多糖結合疫苗，主要接種人羣為6周齡至5歲（6週歲生日前）嬰幼兒和兒童，以預防肺炎球菌1型、3型等13種血清型肺炎球菌引起的侵襲性疾病。
根據中泰證券於去年12月10日發佈的研報，按照輝瑞13價肺炎疫苗獲批的6周齡至15月齡嬰幼兒接種、4針常規免疫接種程序（2、4、6月齡進行基礎免疫，12-15月齡加強免疫）、698元/針的價格計算，以15%的滲透率預估，13價肺炎結合疫苗的市場空間有望達到71億元。
今年年初的新冠疫情使得國民對疫苗的認知進一步提升，對肺部健康的重視程度也有明顯加強。因此，肺炎相關的疫苗接種滲透率預計將在後疫情時代顯著提高。顯然，13價疫苗已成為了沃森目前最大的“金礦”。
當然，沃森的13價疫苗在國內市場上也不乏競爭者。
其中，康泰生物（300601.SZ）在賽道上表現強勁。不過，康泰生物全資子公司民海生物剛於今年11月末收到13價肺炎球菌結合疫苗註冊現場檢查的通知，離成功上市銷售還有着較大的時間距離和過程中的未知風險。有業內人士向21世紀經濟報道記者表示，按照以往批件的速度來看，未來一年左右的時間，康泰生物大概率不會成為沃森有力的競爭對手。沃森在現階段仍能穩坐國產13價肺炎結合疫苗的“龍頭”位置。
此前接受21世紀經濟報道記者採訪時，沃森生物副董事長黃鎮曾回應過康泰的潛在競爭，其表示，整個肺炎13價疫苗的市場空間很大，即使相關競品上市也不一定能夠緩解整個市場的疫苗緊缺。
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責任編輯：陳悠然 SF104