2年17倍牛股陽光電源業績暴雷，遭中金公司“看空”下調目標價45%
在光伏逆變器核心器件IGBT價格不斷上漲的背景下，陽光電源顯然面臨較大的成本壓力，疊加公司資產減值損失大幅增加，是其2021年業績“大變臉”的原因。而業績的大變臉也遭到多家投行的看空，其中花旗、中金更是大幅下調目標價，中金甚至直接下調目標價45%。
4月20日，陽光電源股價盤中跌停，跌幅達20%，最新市值為1071億元。
股價跌停的主要原因或是因為其2021年和今年一季度業績均低於預期，在此背景下，不少機構包括中金、國泰君安、花旗紛紛下調陽光電源目標價。
拆解陽光電源2021年業績不及預期的原因包含兩個方面，一方面在於，光伏逆變器核心器件IGBT的緊缺，致使公司2021年營業成本同比增長26.5%至187.7億元，增幅比營收增幅還要高。另一方面在於，公司計提的各類資產減值損失大幅增加，直接扣減當年營業利潤4.8億元。
值得一提的是，公司的儲能系統業務成為2021年年報中“最靚的仔”，2021年營收達31.38億元，同比大增168.51%，佔總營收的比重由2020年的6.06%一躍升至2021年的13%。
業績不及預期，中金、花旗紛紛大幅下調目標價
一紙年報公告致使陽光電源股價跌停。
來源:看究竟App
4月19日晚，陽光電源披露2021年年報。具體來看，2021年公司增收不增利，全年實現營收為241.37億元，同比增長25.15%；歸母淨利潤為15.83億元，同比下降19.01%。
業績表現不及預期實則早有跡象。分拆公司單季度業績來看，歸母淨利潤從2021年第三季度開始同比下降0.19%至7.48億元，第四季度歸母淨利潤跌幅更甚，僅為7793.27萬元，同比下降89.73%；扣非淨利潤已虧損1.17億元，同比下降115.4%。
（來源：陽光電源公告）
與此同時，公司的一季度業績也“浮出水面”，表現也低於市場預期。具體來看，2022年第一季度實現營收為45.68億元，同比增長36.48%，而淨利潤僅同比增長6.26%至4.1億元。
在此背景下，包括花旗、中金公司、國泰君安在內的不少機構紛紛下調目標價。
中金公司和花旗銀行於4月20日便下調對陽光能源的目標價格預測。花旗指出，陽光電源2021年盈利不及預期，主要因更高的組件成本等。因此，該機構下調陽光電源今明兩年淨利潤預測25.3%和23.6%，下調目標價23%至123元。
中金公司也表示，陽光電源2021年和今年一季度業績均低於預期，考慮到供應鏈成本上漲對公司盈利能力影響，下調公司盈利預測，並調降目標價45%至105元。
國泰君安證券也無例外，其表示，受2021年四季度國內出貨佔比提升、上游原材料持續緊缺、電站業務微利及費用提升等因素拖累，2021年業績低於預期，下調目標價至115.2元，相較於上次的目標價降幅達40%。
值得注意的是，即便遭遇跌停和券商下調目標價，陽光電源仍是A股市場上的牛股，自2020年低點起，其在兩年內漲幅達17倍，市值一度超過2000億。
而在飆漲的過程中，眾多基金不斷加倉。choice數據顯示，截至2021年，市場有1148只基金持有該股，合計持股數量為3.15億股，持股市值達459億元，佔流通股比例為21.66%。
廣發基金劉格菘可謂是重倉持有，其管理的廣發科技先鋒、廣發行業嚴選三年、廣發雙擎升級均入列陽光電源前十大流通股東，截至一季度末持股數量分別為1239.31萬股、1067.57萬股、921.82萬股，持倉市值近35億。
原材料價格飆漲蠶食利潤
自2021年以來，光伏行業延續高景氣度，需求量與日俱增。據國家發改委、國家能源局表示，到2025年，非化石能源發電量比重達到39%左右，電能佔終端用能的比重達到30%左右，據此測算，預計2022年-2025年風電光伏仍需年均新增裝機130GW+。
但供給並未趕上需求的暴增，光伏產業鏈原材料價格不斷上漲，即使被機構稱為光伏行業中“穩賺不賠”的光伏逆變器業務也面臨同樣的問題。
作為光伏逆變器龍頭企業的陽光電源也無例外，光伏逆變器核心器件IGBT的價格不斷上漲。這也意味着IGBT呈現供需偏緊的格局，據中信證券測算，此格局有望延續至2023年下半年。
不少IGBT模塊大廠英飛凌、富士在前不久紛紛發佈漲價函，其中，富士在4月7日向代理商發佈漲價函，各種原材料供需緊迫未得到緩解，原材料供應面臨困境，因此公司決定對部分IGBT模塊產品進行適度調價，像硅晶圓6英寸漲價幅度為10-15%，8英寸則為10%。其它主流進口品牌三菱、賽米控等也相繼進行漲價。
而據集微諮詢調研瞭解到，2021年，陽光電源光伏IGBT有近7成產能鎖定英飛凌，近2成產能有日系廠商羅姆、三菱、富士電機等供貨，國產化比例在10%左右。
從中不難看出，陽光電源的光伏IGBT嚴重依賴海外廠商，這並非個例，全球的IGBT市場長期被英飛凌、三菱、富士等海外廠商壟斷，也就是説國內IGBT供需存在巨大缺口。
這促使陽光電源面臨一定成本壓力，從數據中更能直觀體現，2021年公司營業成本同比增長26.5%至187.7億元，增幅已高於營收增幅。其中光伏逆變器的主營成本為59.91億元，同比增長22.7%。
不僅是光伏逆變器成本的增加，電站業務、儲能系統業務均是如此，其中電站業務的營業成本同比增長14.5%至85.26億元，儲能系統成本漲幅更是驚人，從2020年的9.12億元一躍升至2021年的26.95億元，同比增幅達195.55%。
此外，去年公司的銷售費用與研發費用大幅增加。具體來看，銷售費用同比增長62.58%至15.83億元；研發費用為11.61億元，同比增長44.03%。
正如陽光電源董事長曹仁賢所言，2021年，公司對芯片和疫情的估計不足，內部管理不夠精細，存在上億元匯兑損失，且人員、研發增長導致費用水平有所提升。
在營業成本大幅增加的同時，公司主要的三大業務除電站業務毛利率呈現增加，光伏逆變器與儲能系統的毛利率均呈現下降，其中2021年逆變器的毛利率為33.8%，同比下降1.23%，儲能系統的毛利率則同比下降7.86%至14.11%。
營業成本同比增幅大於營收增幅是公司2021年業績“變臉”的重要原因之一。另一個不可忽視的原因在於，陽光電源2021年計提的各類資產減值損失大幅增加。據其年報顯示，公司資產減值損失和信用減值損失金額分別為2.74億元和2.08億元，分別同比增長856.64%和336.66%。
陽光電源董事長曹仁賢也在業績交流會上道出2021年業績不及預期的原因。由於疫情導致越南項目在10月沒有併網，執行了新電價導致計提，另外緬甸項目取消，產生部分費用，疊加海外儲能業務因為疫情受到影響，接受罰款，總體導致陽光電源業績蒸發約10億元。
儲能業務成第二增長曲線？
公司的儲能系統業務成為2021年年報中“最靚的仔”。
據其年報顯示，2021年儲能系統業務營收達31.4億元，同比大增168.51%，佔總營收的比重由2020年的6.06%一躍升至2021年的13%。
此外，2021年全年儲能系統出貨量“一飛沖天”，去年全球發貨量達3GWh，較2020年度的800MWh提升275%。
儲能業務表現超預期離不開行業高景氣度的延續。據浙商證券表示，儲能是未來新型電力系統的核心資產，賽道景氣度高。根據測算，2025年全球新增儲能有望達172GWh，5年15倍空間。
需求呈現井噴式增長，陽光電源的產能擴建也隨之而來。2021年9月，公司完成定增募資36.23億元用於100GW新能源發電裝備製造基地、研發創新中心擴建、全球營銷服務體系等項目建設，投產後光伏逆變器、風電變流器、儲能逆變器產品產能將分別新增70GW、15GW、15GW。
事實上，早在2015年，陽光能源便瞄準儲能業務，與韓國三星SDI在合肥成立合資公司，從事電力用鋰離子電池包、儲能變流器及儲能系統的開發、生產。
2020年，陽光電源還相繼為英國門迪100MW/100MWh儲能電站、青海特高壓外送基地電源配置項目、山東萊州光儲融合電站以及安徽譙北風儲示範電站等多個項目提供整體解決方案。據CNESA數據，公司連續多年同時位列中國儲能逆變器提供商與中國儲能系統集成商第一名。
在此背景下，公司2020年儲能業務迎來大爆發，實現收入為11.69億元，同比增長115.17%；儲能系統佔總營收的比例也逐步提升，從2017年的僅0.72%逐步增至2021年的13%。
國聯證券也表示，公司儲能業務未來將接棒光伏逆變器成為公司業績增長新動能。