北交所第一批新股來了！高度依賴HBC的海希通訊，是第一選擇嗎？
北交所宣佈成立後第一批新股來了，速度超出預期。錦好醫療、廣諮國際、恆合股份、海希通訊、廣脈科技5家公司齊齊開始招股，均於10月8日同一天實施網上申購。這也是精選層第4批新股，恐怕也是精選層最後一批了，以後就都是北交所發行新股了。
這5家新股我原來都大致寫過，閒着沒事再看一遍，主要看看估值與可比公司。這五家新股申購順序如何選？實際上沒有啥複雜的，主要看與A股同行業上市公司的估值差，估值差大的就優先打，估值差小的就靠後。原因很簡單，估值差大的上市以後漲幅大。
下面先分析從事工業無線遙控設備的的海希通訊，上海海希工業通訊股份有限公司成立於2001年，總部位於上海松江漕河涇開發區。公司申購價格最高，為21.88元，頂格申購資金量也最大，一頂需要1475.81萬。原定發行底價為 21.72 元，現在21.88元基本屬於底價發行。
1、與三一重工等知名企業有穩定合作關係。公司主要從事工業無線遙控設備的研發、製造、組裝、銷售和服務，包括自主歐姆品 牌工業無線遙控設備的研發、生產與銷售，德國 HBC 品牌工業無線遙控設備的二次開發、 國內組裝與國內銷售，倉儲自動化軟件的研發與銷售，以及為客户提供配件及維修服務。
公司與德國 HBC 公司的合作始於 2001 年，公司進口德國 HBC 品牌工業無線遙控設 備，根據本土化需求進行二次開發、按德國 HBC 公司技術規範組裝、調試及檢測，在國內 市場銷售。公司於 2017 年 9 月收購重慶歐姆以後，在重慶歐姆自主技術的基礎上，結合公 司原有技術積累，藉助公司客户資源及渠道優勢，公司開始自主歐姆品牌的建設及產品推 廣。
公司所銷售的工業無線遙控設備主要用於工程機械、工程及工業起重機械、港口機 械、鋁電解多功能機組及其他特種機械等領域。德國 HBC 品牌工業無線遙控設備定位國內高端市場，自主歐姆品牌採取與德國 HBC 品牌錯位競爭的市場策略，產品主要定位中端市場。經過多年發展，公司與中聯重科、徐工機械、三一重工、鐵建重工、中鐵裝備、株洲 天橋、法蘭泰克、鞍鋼股份及振華重工等業內知名企業形成了較為穩定的合作關係，在國內細分行業具有較為明顯的綜合競爭優勢。
2、市場容量在 15-20 億元。中短期內，國內工業無線遙控設備細分行業市場容量在 5-10 億元人民幣左右；細分行業未來市場容量的增長，主要來自將工業無線控 制設備作為標準配置產品範圍的擴大及既有工業起重機械增加配置無線遙控設備的需求增 長，中長期看，國內工業無線遙控設備的市場容量在 15-20 億元人民幣左右。
國內工業無線遙控設備中高端市場，主要品牌或廠商有德國 HBC、德國 HETRONIC 及德國 NBB、美國 Cattron-Theimeg、意大利 AUTEC、西班牙 IKUSI、瑞典 TELE RADIO 及 SCANRECO、湖南三一智能控制設備有限公司、北京凱商科技發展有限公司、上海技景 自動化科技有限公司及重慶歐姆等，其中，公司國內組裝及銷售的德國 HBC 品牌無線遙控 設備，在國內中高端市場份額具有領先優勢。
3、利潤穩定增長。2018 年度、2019 年度、2020 年度和 2021 年 1-3 月，公司營業收入分別為 20,997.24 萬 元、23,255.57 萬元、29,028.45 萬元及 7,424.64 萬元，同比增速分別為 23.59%、10.76%、 24.82%及 54.17%；淨利潤分別為 6,936.74 萬元、7,438.98 萬元、9,224.92 萬元及 2,238.02 萬元，同比增速分別為-10.67%、7.24%、24.01%及 63.05%；扣除非經營性損益後歸屬母公 司股東的淨利潤分別為 6,292.60 萬元、7,083.41 萬元、8,699.71 萬元及 1,785.21 萬元，同比增速分別為 14.34%、12.57%、22.82%及 64.42%。近兩年加權平均淨資產收益率分別為 30.82%及 31.51%，扣除非經常性損益後的加權平均淨資產收益率分別為 29.36%及 29.86%。
2021年上半年，公司完成營業 收入 15,217.21 萬元，較上年同期同比增長 21.58%；實現淨利潤 4,687.58 萬元，較上年同期同比增長 23.14%。公司主營業務收入較去年同期增加 2,699.24 萬元，除下游工程機械行業、隧道工程、 港口機械等行業的市場趨暖，業務穩步增長外，公司加快推進進口的德國 HBC 產品和自主歐姆 OHM 產品雙品牌協同戰略，滿足客户對產品的專業化、個性化的需求。
2021 年以來，公司自主產品歐姆 （OHM）品牌迅速推廣到行業內廣大客户，在國內中端市場份額快速增長，上半年實現的營業收入及 淨利潤分別為 2,292.87 萬元及 770.48 萬元，同比分別增長 50.61%和 79.19%。
4、控股權穩定。周彤女士持有公司 40,580,000 股股份，持股比例為 75.4275%，為公司控股股東，其配 偶 LI TONG 先生擔任公司董事長。LI TONG 與周彤夫婦為公司實際控制人。
5、毛利率較高。報告期內，公司綜合毛利率分別為 56.69%、53.95%、52.24%和 50.83%。2019 年，公司毛利 率較 2018 年度下降 2.74 個百分點；主要系工業無線遙控設備毛利率有所下降以及 2019 年度公司 新增的倉儲自動化軟件（WMS）業務毛利率較低；2020 年度，毛利率較 2019 年度下降 1.71 個百分點，主要原因在於工業無線遙控設備毛利率的下降。
從銷售價格看， HBC 品牌的工業無線遙控設備一個賣2萬多，國產歐姆品牌的一個4000元不到，但毛利率也不低，比hbc的49%還多，達到65%，因為製作成本低。
6、戰略配售較多。有8家機構參與戰略配售，不過在北交所成立的背景下，戰配成為搶手貨，都搶不着，這個指標沒有啥大的參考價值了。
1、高度依賴德國 HBC 公司。公司是德國 HBC 公司在大中華區（含港澳台地區）市場的唯一合作伙伴。公司與德國 HBC 公司的合作始於 2001 年，公司 HBC 品牌產品的商業模式為根據下游客户個性化需 求，對採購的 HBC 品牌工業無線遙控系統及配件進行二次開發以適配國內市場多樣化需 求，並將最終二次開發產品銷售給下游客户。公司於 2017 年 9 月收購重慶歐姆以後，在重慶歐姆自主技術的基礎上，結合公司原有技術積累，藉助公司客户資源及渠道優勢，公司 開始自主歐姆品牌的建設和產品推廣。近年來自主歐姆品牌產品的收入保持較快速度的增 長，但報告期內公司營業收入仍主要來自德國 HBC 品牌產品的銷售及售後服務。
2018 年度、2019 年度、2020 年度和 2021 年 1-3 月，公司向德國 HBC 公司的採購金額 佔當期採購總額的比例分別為 65.34%、71.11%、77.61%及 59.57%，公司現有業務模式及 業務結構導致公司採購對德國 HBC 公司存在較大依賴。公司銷售 HBC 品牌產品的收入佔公司主營業務收入的比例分別為 74.92%、72.85%、74.88%和 72.78%，HBC 品牌產品所貢獻的毛利佔公司主營業務毛利的 比例分別為 76.51%、75.08%、75.07%和 70.99%。
公司收購來的自主品牌銷售佔比較小。2018 年度、2019 年度、2020 年度及 2021 年 1-3 月，歐姆品牌產品銷售收入佔工業無 線遙控設備銷售收入的比例分別為 12.39%、13.84%、14.36%及 15.71%。
2、下游行業週期性波動。公司主要下游為工程機械、起重機械等行業，工程及起重機械為週期性行業，市場需 求與經濟增速、全社會固定資產投資等宏觀環境密切相關。當宏觀經濟增速較高、固定資 產投資規模持續增長時，工程機械、起重機械的市場需求將不同程度提升；當宏觀經濟增 速、固定資產投資規模放緩時，工程機械、起重機械的市場需求將隨之降低。 報告期內，公司業績受益於工程機械領域的混凝土泵車、盾構市場需求增長而實現增 長。若未來國內混凝土泵車、盾構的市場需求增速放緩或需求下降將直接影響公司的經營 業績。
3、應收賬款餘額較大。2018 年末、2019 年末、2020 年末和 2021 年 3 月末，公司應收賬款賬面餘額分別為 5,557.99 萬元、7,472.25 萬元、15,171.46 萬元及 16,201.87 萬元，佔期末總資產的比例分別 為 23.11%、26.76%、37.99%及 38.78%，由於下游客户回款週期有所延長，報告期末應收 賬款賬面餘額增速高於相應期間公司營業收入的增速。
公司期末存貨主要為原材料及庫存商品，其中，期末原材料主要為進口德國 HBC 工業 無線遙控系統及配件。2018 年末、2019 年末、2020 年末和 2021 年 3 月末，存貨賬面餘額 分別為 6,109.53 萬元、6,669.27 萬元、9,093.07 萬元及 8,612.34 萬元，佔期末總資產的比例 分別為 25.40%、23.88%、22.77%及 20.62%。
4、收購 LogoTek 所形成商譽減值。2019 年 6 月，發行人通過香港全資子公司海希環球收購德國 LogoTek 之 60%股權，於 購買日將合併對價與本次收購股權所對應的可辨認淨資產公允價值之間的差額確認為商 譽，2019 年 12 月 31 日、2020 年 12 月 31 日及 2021 年 3 月 31 日，該商譽賬面原值分別為 9,033,063.70 元、8,573,441.36 元及 8,634,408.99 元。2021 年 3 月末，該商譽計提減值準備 4,363,906.43 元，期末賬面價值為 4,270,502.56 元。
5、研發費用下滑。報告期內，發行人研發費用分別為 1,152.93 萬元、993.71 萬元、1,109.75 萬元和 265.25 萬元，整體穩定在一定範圍內，研發費用佔收入比重分別為 5.49%、4.27%、3.82% 和 3.57%，整體略有下滑。
6、募投項目可有可無。募資約3.08億元，擬用於投入“工業無線遙控設備生產線擴建項目”、“總部基地及研發中心建設項目”和“補充流動資金”。其中之一項目名稱為工業無線遙控設備生產線擴建項目，項目實施主體為本公司，項目計劃投資總額 為 7,882.82 萬元，擬將本次發行募集資金中的 7,882.82 萬元用於本項目的建設；項目的實施地點為 上海市松江區，項目的建設週期為 3 年。 通過本項目建設，對公司現有場地進行裝修升級，將原有辦公、研發等職能部門辦公場所改 建為生產車間，進一步擴大生產作業面積及產能，提高公司整體盈利水平。
三、可比公司與估值：長期投資要看自主品牌公司可比公司的選取依據： 公司主要產品為工業無線遙控設備，全球範圍內的主要競爭對手英國 Cattron 集團、意大利 Autec 公司、瑞典 Scanreco 公司、丹麥 Danfoss 集團、德國 Hetronic 公司、德國 NBB 集團、美國 Eaton 集團、瑞典 Tele Radio 公司、瑞典 Akerstroms 公司、法國 JAY Electronique 公司、北京凱商科 技發展有限公司、上海技景自動化科技有限公司、中國台灣三易電子科技股份有限公司、中國台 灣台灣禹鼎電子股份有限公司、中國台灣羅達有限公司、浙江卡巴爾電氣有限公司、威柯泰工業 控制技術有限公司、南京世澤科技有限公司、湖南三一智能控制設備有限公司等。
上述競爭對手 中均無 A 股上市公司，公司主要選取了與工業無線遙控設備業務較為接近 的工業自動化等領域公司作為可比上市公司進行對比分析。可比公司有匯川技術、英威騰、麥格米特、藍海華騰、雷賽智能。同行業可比上市公司 2020 年靜態 市盈率均值為 71.34 倍。
匯川技術是有名的工業控制技術牛股，工業自動化產品領軍企業，國內最大的低壓變頻器與伺服系統供應商。總市值1660億，十年時間利潤從2.2億到21億，今年上半年又超15億。靜態市盈率79倍，動態市盈率53倍。
英威騰聚焦工業自動化和能源電力兩大領域，依託於電力電子、自動控制、信息技術，業務覆蓋工業自動化、新能源汽車、網絡能源及軌道交通。業績多年徘徊於1億多，2019年還虧損，今年上半年業績大漲47%。目前總市值48億，靜態市盈率35倍，動態市盈率27倍。
麥格米特從事智能家電電控產品、工業定製電源和工業自動化產品供應。業績穩定增長，十年利潤從4000萬到4億。目前總市值150億，市盈率38倍。
藍海華騰從事新能源汽車驅動和工業自動化控制產品的研發、生產、銷售以及整體方案解決。業績多年停滯在5000萬，目前總市值28億，靜態市盈率55倍，動態市盈率46倍。
雷賽智能從事運動控制核心部件的研發、生產和銷售。業績穩定增長，利潤從2011年的5000萬到2020年1.76億。目前總市值76億，靜態市盈率43倍，動態市盈率29倍。
這5家公司都在深圳，業績大部分還不錯，工業自動化也是出牛股的地方，高瓴資本還定增參與了匯川技術。海希通訊招股書説，同行業可比上市公司 2020 年靜態 市盈率均值為 71.34 倍。其實這個數值被誇大了，以上五家動態市盈率平均只有38.6倍，靜態市盈率也不過50倍。這還是匯川技術高估值拉動的，中小公司估值大多隻有30多倍。
海希通訊本次發行價格 21.88 元，如未行使超額配售選擇權時，對應的 2020 年扣除非經常性損益前後孰低淨利潤攤薄後市盈率為 17.1倍。本次初始發行的股票數量為 1,420 萬股 （未考慮超額配售選擇權）；本次發行公司 及主承銷商選擇採取超額配售選擇權，超額 配售選擇權發行的股數佔本次發行股票的 15%（即 213 萬股），若全額行使超額配 售選擇權，本次發行的股票數量為 1,633萬股。行使超額配售選擇權之前發行後總股本為 6,800 萬股；若全額行使超額配售選擇權 則發行後總股本為 7,013 萬股。
海希通訊停牌前股價21.3元，與發行價格大體相當。發行後總股本7013萬，總市值為15.34億。公司利潤穩定增長，從2012年的3573萬到2020年的9179萬，實際上增速中等，談不上高增長。海希通訊還有一大問題，就是依賴德國公司，實際上是人家的代銷商，現在收購了重慶公司，發展自主品牌，但份額較小。上述5家深圳公司，都是自己做工業控制技術的，理應比代銷商估值高。
不過，北交所成立對新三板掛牌公司估值有很大提升，精選層這些公司也鳥槍換炮成為上市公司了。估計海希通訊上市後股價翻倍，估值在30多倍。如果市場非理性，進行新股炒作的話，那就沒法預測了，股價到50-60元左右也有可能。不過，公司長期投資的話，需要觀察自主品牌歐姆的發展，靠代銷人家的東西終不是長久之策。