2021-10-19華安證券股份有限公司張天,陳晶對廣和通進行研究併發布了研究報告《收入端增長無憂，利潤端或開啓邊際改善》，本報告對廣和通給出買入評級，當前股價為50.96元。
廣和通(300638)
主要觀點：
事件回顧：
公司三季報顯示， 2021 年前三季度實現營收 28.54 億元，同比增速+45.03%，歸母淨利潤 3.23 億元，同比增速+44.45%，扣非後 2.96 億元，同比增速+42.74%；單季度來看， Q3 實現營收 10.32 億元，同比增速+47.16%，歸母淨利潤 1.21 億元，同比增速+39.94%。 公司克服上游不利因素，穩紮穩打，業績整體符合預期。
行業增長無憂，利潤端或開始邊際改善
市場空間方面， 根據 IOT Analytics 數據顯示，預計全球 IoT 連接將在2025 年突破 271 億，未來幾年的複合增速達 22%，其中蜂窩物聯網和低功耗廣域網（ LPWA）的增速分別為 16%和 39%。 Counterpoint市場調研數據顯示， 2021 年二季度全球 IoT 模組出貨量和收入分別同比增長 53%和 60%，其中，智能電錶、 POS 機、網聯汽車、無線路由器和工業五大應用驅動 5G、 4G Cat1、 NB-Iot 成為增長最快的連接品類。 市場格局方面， 二季度廣和通收入份額超越 Telit，隨着對鋭凌無線的收購交割完成，將增加公司在不同車企的綜合競爭實力，穩坐全球前二位置。此外，二季度全球模組 ASP 同比增長 5%，反映出 5G模組的快速增長和原材料成本上漲的傳導。 我們認為，行業整體收入端高增長無憂，利潤端明年或伴隨芯片價格的回落和 5G 平台研發高峯的過去而邊際改善。
上游漲價向下遊傳導較為順暢，公司精細化管理成效顯著
毛利率方面， 公司前三季度綜合毛利率 25.35%，單季度來看，Q1/Q2/Q3 毛利率分別為 25.11%、 25.89%和 25.05%，整體保持平穩，得益於公司把部分原材料價格上漲的壓力傳導至下游客户。 費用方面， 公司前三季度銷售、管理和研發費用合計 4.40 億元，同比增加19.89%，費用率合計 15.17%，同比減少 2.46pct，並且從年初開始呈現出逐季下降的態勢，體現出公司通過精細化管理帶來了人效比提升，規模效應逐步顯現。 存貨方面， 截至三季度末，公司存貨餘額9.17 億元，較年初增加 78.54%，較二季度末減少 14.46%，維持了較高的備貨水平以保障交付。 經營性現金流方面， 公司前三季度經營性現金流淨流出 4.09 億元，同比減少 302.20%，主要是由於積極採購原材料戰略性備貨，現金支出增加以及鋭凌無線業務下與偉創力往來支出增加。 我們認為，面對上游漲價和缺貨壓力，公司通過開源節流，維持了良好的經營狀況，整體財務報表健康
筆電模組或轉向滲透率提升邏輯，看好公司車聯網模組提供新動能
筆電模組方面，根據 IDC 數據顯示， 2021Q3 全球 PC 出貨量達 8670萬台，同比增速+3.9%，較 Q2 有所回落，但隨着蜂窩模組滲透率的持續提升以及 Cat16/5G 等更高速率模組的應用，公司 PC 業務有望維持高速增長。車聯網模組方面，車載前裝滲透率的提升帶來車聯網模組的快速增長，國內市場，新能源車的裝配率達到 100%，傳統燃油車的裝配率從 30%逐步提升至 50%，遠期也有望提升至 100%。海外市場，歐洲部分發達國家已經要求新車裝配率達到 100%。公司海外車載業務主體為鋭凌無線，主要面向合資和外資車廠，國內車載業務主體為廣通遠馳，主要面向國內傳統車廠和造車新勢力，前三季度已發佈多款車規級模組，在安全性、穩定性和認證情況方面均已滿足量產出貨條件，並且前瞻性佈局 4G/5G+V2X 領域。
投資建議
廣和通經營穩健、財務健康、股權激勵到位。公司在傳統 PC 領域基本盤穩固，通過鋭凌無線收購 Sierra 車載前裝業務謀求第二增長曲線，泛 IoT 領域也有望多點開花。 我們預計公司 2021-2023 年歸母淨利潤為 4.20/6.08/8.20 億元，對應 EPS 為 1.02、 1.47、 1.98 元，當前股價對應 2021-2023 年 PE 分別為 49.62X/34.29X/25.42X，維持“買入”評級。
風險提示
1）全球 IoT 芯片供需缺口短期繼續影響供應鏈穩定； 2） 高通 SoC 方案筆電滲透提升影響蜂窩模組需求； 3）下游車聯網、 5G 模組需求不及預期。