本報告導讀
Q3盈利超預期、改革加速下“十四五”增長路徑明晰、風險偏好抬升有望助力市場衝擊3500點的區間上沿，科技+可選消費為配置重點，關注金融、地產年底的機會。
摘要
3100-3500震盪格局：本週震盪中樞蓄勢，未來1個月市場衝擊上沿可期，建議把握金秋行情。當前投資者的擔憂主要包括2021Q2盈利高位回落，臨近大選的海外風險，估值偏高等。我們認為，盈利方面，盈利預告顯示Q3盈利有望超預期，且隨着五中全會臨近，市場重心將從關注短期盈利趨勢轉向展望長期行業機會。海外風險方面，中美風險壓制最大的時刻已過，風險偏好易升難降。估值方面，隨着短期盈利超預期，疊加改革加速與“十四五”增長路徑更清晰，年底前估值切換後估值壓力將緩解。因此，盈利超預期、風險偏好回升將支持震盪上行格局，市場有望衝擊3500點的區間上沿。
科技板塊在Q3盈利修復疊加長期增長路徑清晰下，為首選進攻方向，中美拐點是科技行情起點。從盈利情況看，科技龍頭Q3盈利景氣度回升顯著，盈利超預期將成為科技板塊重要支撐。對標海外，2020年以來美股中概股上漲47%，領先於納斯達克指數（上漲30%），中國科技股基本面優勢明顯。此外，科技板塊存在估值重塑的機會。當前市場對科技板塊短期問題擔憂較多，隨着“十四五”規劃、“雙循環”相關政策落地，市場將預期政策力度足以對沖中美、行業補貼政策等短期擾動，從而提升科技板塊估值。短期看，中美風險對科技的壓制已近極限，這將是科技行情起點。細分賽道推薦：新能源及新能源汽車/消費電子（蘋果鏈）/網絡安全/光模塊/IDC/半導體（國產替代）。
可選消費受益於盈利修復預期與上行的利率預期。首先，利率環境有利於可選。必選消費在盈利韌性強+行業格局長期確定性高下，適用DDM模型使得利率下行環境下估值提升明顯，而當前利率已經重回向上趨勢。其次，可選盈利向上彈性大。一方面，國內經濟修復下，邊際消費傾向提升，聚集性消費正常化，且地產後週期產業鏈需求修復具有持續性；另一方面，拜登勝選概率提升，美國對華關税存在下調甚至取消預期，汽車、輕工、家電、紡服等可選行業受益明顯。再次，可選估值性價比明顯。可選消費中，酒店、家電、家居等行業龍頭已經在疫情中加速強化行業優勢，而可選龍頭的估值較必選龍頭優勢顯著。細分賽道推薦：酒店/汽車/家居/航空/旅遊/家電。
短期下行風險主要包括全球疫情二次蔓延，美國大選等，但我們更需要關注上行風險：金融、地產板塊的年底行情。短期內疫情二次蔓延導致海外市場震盪，美國大選不確定性增加均可能帶來A股波動加大。同時仍需關注上行風險，尤其是資金向金融、地產等低估值、穩盈利板塊切換的可能。一方面自7月初的大級別行情後，上述板塊的估值持續處於低位，差異已然過大；另一方面明年修復的盈利預期有望催化年底實現估值切換，二者合力之下我們需關注金融、地產板塊的年底行情。從近20年A股日曆效應看，第四季度金融、地產、交運、公用等低估值、防禦性板塊跑贏市場概率較高。銀行板塊Q3盈利數據仍承壓，但市場已經反應較充分，3季報落地有望使大金融板塊開啓向上行情。
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震盪格局不變，衝擊上沿可期
3100-3500震盪格局：本週震盪中樞蓄勢，未來1個月市場衝擊上沿可期，建議把握金秋行情。市場自7月以來震盪3個月，投資者的擔憂主要包括：（1）盈利端看，2021年Q1為經濟增速高點，倒V型復甦路徑一致預期較強；（2）海外風險方面，越臨近美國大選，不確定性越高，且歐美疫情風險有抬升趨勢；（3）估值方面，經歷2年的反彈，優質標的整體估值不低。我們認為，從盈利端看，當前公佈Q3盈利預告的1040家公司預計Q3單季度淨利潤增速中值為64%，這些公司上半年盈利增速（整體法）為16%。儘管較早公佈業績的公司普遍業績更好，但重點公司預告顯示Q3盈利有望超預期。隨着五中全會臨近，市場重心將從關注短期盈利趨勢轉向展望長期行業機會，盈利邏輯將改變（類似下半年的風電行業）。海外風險方面，儘管大選存在不確定性，但市場已經開始交易拜登勝選可能，中美風險壓制最大的時刻已過，風險偏好易升難降。估值方面，隨着短期盈利超預期，疊加改革加速與“十四五”增長路徑更清晰，年底前估值切換後估值壓力將緩解。因此，盈利超預期、風險偏好回升將支持震盪上行格局，市場有望衝擊3500點的區間上沿。
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科技為矛：中美拐點是行情起點
科技板塊在Q3盈利修復疊加長期增長路徑清晰下，為首選進攻方向，中美拐點是科技行情起點。從盈利情況看，新能源汽車、新能源、信息安全等科技龍頭Q3盈利景氣度回升顯著，Q3盈利超預期將成為科技板塊化解估值壓力，打開向上空間的重要支撐。對標海外，中國科技股基本面優勢得到國際投資者認同，2020年以來美股中概股（剔除中國移動等傳統行業藍籌）上漲47%，領先於納斯達克指數（上漲30%）。而國際比較看，A股科技股仍有性價比。此外，科技板塊存在估值重塑的機會。市場對科技板塊短期問題擔憂較多，如半導體相關的美國製裁，新能源汽車及新能源行業補貼退坡。長期增長預期確定性提升下，新能源行業的關注點從短期的補貼轉向長期成長的確定性，已經引發估值重塑（見《策論光伏：平價時代，估值重構可期0913》、《策論新能源汽車：電池日疊加行業排產復甦，一觸即發0920》）。隨着“十四五”規劃、“雙循環”相關政策落地，市場將預期政策力度足以對沖中美、行業補貼政策等短期擾動，從而提升科技板塊估值。短期看，中美風險對科技的壓制已近極限，這將是科技行情起點。細分賽道推薦：新能源及新能源汽車/消費電子（蘋果鏈）/網絡安全/光模塊/IDC/半導體（國產替代）。
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可選消費為盾：盈利修復+估值重塑
可選消費受益於盈利修復預期與上行的利率預期。首先，利率環境有利於可選。必選消費在盈利韌性強+行業格局長期確定性高下，適用DDM模型使得利率下行環境下估值提升明顯。當前利率已經重回向上趨勢，必選估值面臨一定壓力。其次，可選盈利向上彈性大。一方面，國內經濟修復下，邊際消費傾向提升，聚集性消費正常化，且地產後週期產業鏈需求修復具有持續性；另一方面，拜登勝選概率提升，美國對華關税存在下調甚至取消預期，汽車、輕工、家電、紡服等可選行業受益明顯。再次，可選估值性價比明顯。必選的高估值與龍頭競爭優勢突出密切相關，可選消費中，酒店、家電、家居等行業龍頭也已經在疫情中加速強化行業優勢，而可選龍頭的估值較必選龍頭優勢顯著。細分賽道推薦：酒店/汽車/家居/航空/旅遊/家電。
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值得重視，當前上行風險更甚
短期下行風險主要包括全球疫情二次蔓延，美國大選等，但我們更需要關注上行風險：金融、地產板塊的年底行情。下行風險維度，市場擔心的是貨幣政策大拐點的到來，抑或是經濟修復的不及預期，表現為估值與盈利兩者的拉鋸，但上述兩點均需待12月乃至明年1月方可驗證。回到10-11月窗口，疫情二次蔓延導致海外市場震盪，美國大選不確定性增加均可能帶來A股波動加大。同時，仍需關注上行風險，尤其是資金向金融、地產等低估值、穩盈利板塊切換的可能。一方面自7月初的大級別行情後，上述板塊的估值持續處於低位，差異已然過大；另一方面明年修復的盈利預期有望催化年底實現估值切換，二者合力之下我們需關注金融、地產板塊的年底行情。從近20年A股日曆效應看，第四季度金融、地產、交運、公用等低估值、防禦性板塊跑贏市場概率較高。銀行板塊Q3盈利數據仍將承壓，但市場已經反應較充分，3季報落地有望使大金融板塊開啓向上行情。
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五維數據全景圖
