前行者|楊玲：與其他資產相比A股仍處低位 一類股還有大機會

鳳凰網財經《前行者》欄目出品

從1990年上海證券交易所掛牌開啓中國股市之元年，歷經三十年砥礪前行，今年中國資本市場迎來而立之年。三十而立，立於改革；三十而立，立志創新。三十年間有哪些驚心動魄的改革關鍵時刻？又有哪些振奮人心的創新舉措？資本市場下一個十年又將走向何方？

本期《前行者》，鳳凰網財經邀請到中國資本市場30週年的見證者之一，星石投資創始人、首席執行官楊玲，共同回顧由“試驗田”開始的30年制度建設，探討開啓註冊制後的A股市場將面臨的機遇和挑戰。楊玲感慨，註冊制改革徹底完成後，資本市場的結構就相對完整了，能夠承擔在國內做一個直接融資體系的定位。

“當直接融資體系由原來的相對邊緣化的地位，進入主流地位之後，資金的賺錢效應就產生了”，讓廣大股民分享到中國經濟騰飛的紅利，才是這個市場能越來越壯大的原因。

目前A股的市場情況如何，楊玲認為“仔細看看A股從估值、全球類比來看，都肯定是屬於低位的。” 與國內的各類資產來比較，“A股和房子，甚至黃金比起來也屬於相對低位”。

對於投資策略，楊玲表示要從不同時間的維度來看。長期來看，科技股具有投資價值，而短期內，在經濟下行壓力和貨幣適度寬鬆的條件下，週期股尤其基建是一個機會。

以下為採訪實錄：

01、 直接融資體系變為主流，可以產生賺錢效應

鳳凰網財經：歡迎您接受鳳凰網財經《前行者》欄目的採訪，今年是中國資本市場成立30週年，在您看來，目前市場的發展有沒有達到設立之初的預期？

楊玲：我覺得基本上是達到了，雖然説進展沒有想像那麼快。因為實際資本市場，尤其證券市場，在設立之初是一個試驗田。所以就意味着我們很多的機制和海外的成熟的證券市場相比是不一樣的，相對比較謹慎。

比如最早期的時候，T+0制度很快就停止了，另外尤其體現在股東的機制，股權長期分法人股和流通股兩種股東。但在十年前，證監會前主席尚福林提出來説“開弓沒有回頭箭”，要把法人股和流通股合併，強力推進了股權分置改革。讓同股同權，不管國家持有的股權，還是地方、國企和每一個普通股民持有的股份，權利都是一致的。這意味着上市公司的小股東們或財務股東們，一旦聚攏起來也可以對上市公司產生比較大的影響。

當然在這個過程是有很多周折的，因為這對整個市場是一個極大的考驗。

這個考驗在於流通股的規模突然間擴增了十倍以上。法人股併入市場，就有一個長期的消化過程——雖然這一步對資本市場由實驗的定位，步入一個相對規範、完整、成熟的市場邁出了一大步，但是市場消化週期很長。大家覺得好像是“熊長牛短”，事實上這是一個非常重要的一步，但是它經歷了很長的消化期。

經歷了第二個重要的一步就是目前正在推進的註冊制的改革。我們也非常謹慎的先從增量開始推進，就是科創板。這個過程實際上市場還是要經受考驗，這一步完成那麼整個證券市場乃至資本市場的結構就相對完整了，能夠承擔在國內做一個直接融資體系的定位。實際上這也是我認為資本市場一個重要的功能定位。

如果我們定位市場是資源配置的最基礎的手段，那資本市場的建設就是要完成這個功能。我覺得需要完成這重要的兩大步。

一旦形成這樣的一個機制，在交易的過程中，每天大家都在進行資源配置，每一分鐘甚至每一秒鐘，如果能夠保證交易的活躍性，那麼資源配置就會更有效、更充分。

鳳凰網財經：回顧過去這30年，除了剛提到的資源配置的問題，資本市場中還有沒有哪些問題是到現在為止還沒有解決的呢？

楊玲：我覺得可能還是一個認識的問題。

資本市場的每一次交易都是傾向於追求交易的有效性，追求盈利的最大化，所以才能夠達到有效資源配置的功能。但實際上我們也去到各地方去調研，他們的觀念中覺得資本市場融來的資金跟財政的撥款有點類似，所以他們在吸引資金的時候，更多的是希望動用一些行政的力量，或者政策來引導資金。如果懷揣着這樣的目的，地方政府可能去幫助當地公司上市，就不能達成盈利性。

第二，如果用資本市場來完成資金的資源配置，包括公共基礎建設，比如説發國債、地方債來完成，否定它的逐利性，而強調財政支配性，我覺得可能就會有一些障礙。

鳳凰網財經：有一組數據，證券投資基金協會統計截至今年7月末，私募基金總規模達到接近15萬億，其中有4416億是證券類的產品在7月份激增的。是不是可以認為註冊制已經為市場吸引到更多的資金了呢？

楊玲：這是一個整體的問題，並不是單單是註冊制，或者股權分置改革或某一項改革吸引來的資金，一旦直接融資體系由原來的相對比較邊緣化的地位，進入主流地位之後，資金的賺錢效應就產生了。

因此，只有賺錢效應產生了，大家才會源源不斷的進入到市場。假設只是熱一段，可能也就存量資金在玩高買低賣，新增的“韭菜”肯定沒有那麼多。所以只有長期具備賺錢效應，在有效資源分配下讓所有的股東都得到了實惠，讓所有的廣大股民分享到中國經濟騰飛的紅利，才是這個市場能越來越壯大的原因。

鳳凰網財經：您怎麼看財務造假的問題，如何能最大限度的遏制違法違規的行為？

楊玲：財務造假的行為其實實際上是上市公司它的成本收益的一個衡量，以前為什麼上市公司紛紛的造假的這個衝動是極強的？因為它的成本有限，而收益無限。

第一個，在源頭上就要卡住。其實很多上市公司的大股東，其實也不算完全的財務造假，就是在財務數據的強調上有所偏差，對變化的數據輕描淡寫，對向好的數據濃墨重彩，這其實是誤導。在這個誤導的過程中他們享受着擦邊球給人帶來的收益，就是大股東的市值管理，獲利頗豐。

因為過去相當長的一段時間資本市場是“非主流”的地位，受重視程度不高，因此在懲處上的力度上不大。現在來看，方向就很明確了，最高院最近也表態説對證券發行欺詐、財務信批等問題都會重處。如果把有誤導性或虛假的數據，定位為欺詐，那就不僅是罰款一點點的問題，而是要坐牢的。

第二，對於中介機構要予以重罰。尤其是我們註冊制改革完成之後，有很多資質參差不齊的上市公司會發行上市，這時候一些大的中介機構，尤其是有聲譽的公司，對於上市公司出據的相關報告的背書作用就會很強。不允許 “睜一隻眼閉一隻眼”，讓面臨違規的成本遠大於收益，也是一個有效的遏制。

另外從投資者來看，其實廣大的小散股民被虛假陳述誤導之後虧了錢，憤怒但是投報無門，因為股權比例很低，而這一次新的《證券法》推出後，也明確規定小散聚集在一起，符合數量後就可以進行集體訴訟。

02、A股和房產相比，還在低位

鳳凰網財經：A股現在在一個什麼樣的狀態，是牛市嗎？

楊玲：我覺得你還問出這樣的問題，A股的行情應該就還在。

實際上我們看創業股指，指數上漲50%很説明問題。當然還有一種説法，是結構性的行情，有些股票漲的多，有些股票沒怎麼漲，是大家被過去那個熊長牛短給嚇怕了，實際上仔細看看A股從估值、從全球類比來看肯定是屬於低位的。不去跟美國比，跟其他的一些海外的市場比，A股估值還是相對比較低位的。

從國內的各類資產來比較，A股和房子，甚至黃金比起來也屬於相對低位。黃金已經創了歷史新高了，上證指數現在才3000多點，歷史高位在6000。所以現在一方面受益於全球放貨幣的利好，另一方面是在新的制度改革下，也有很多制度紅利，所以我覺得後面的行情還是有的。

鳳凰網財經：聊聊您的投資的理念，和市場策略，現在有很多板塊都非常火熱，從券商然後到科技、醫療等，哪個板塊是更具備投資價值？

楊玲：要從長期、中期和短期來看。

長期看科技股肯定還是一個大方向。在一些國家提出的遏制中國的挑戰下，其實中國在科技領域裏，不得已也要實現騰飛，進入快車道，現在已經成了一個國家戰略。在這個方向下，很多確實具有自主研發優勢的、能夠對市場的適應度相對強的科技股，我認為肯定有長期的投資價值。

但主要的問題在於，從去年底明確提出迎來幾年的科技類成長股的牛市，大家都很認同，尤其科創板出來以後，整個估值都推的偏高，所以交叉波動肯定會很大。長期來看這一類的股票如果你已經買了，優中選優留下來沒有問題。

從短期看，週期股尤其基建是一個機會。我們知道經濟現在面對的下行的壓力較大，貨幣整體還是屬於適度的寬鬆。我們從國家中央的政策來看，尤其是到了下半年，應該是財政唱主角，貨幣政策為輔。積極的財政政策重點是如京津冀、珠三角等國家重點大項目的建設，基建工程第一對長期的經濟發展有利，第二對短期拖住經濟也很有作用。

假設我們有一個前提，整體A股未來還是上行趨勢，我覺得這一類的股票不論未來業績，還是估值優勢等還是可以的。

從中期來看的話，消費股值得考慮。我們所期許的像非典一樣的消費反彈到現在沒有看到。大家壓抑起來的消費衝動還是會有所釋放的，而且整個疫情期間，一些小的抗風險能力弱的企業退出了行業的競爭，使得消費類的頭部企業可能反而會迎來訂單集中的優勢。

鳳凰網財經：7月份市場非常火爆，金融統計數據顯示，非銀行業金融機構存款增加了1.8萬億，您如何看待新基金的發售的火爆的情況呢？您覺得這種存款搬家的現象它還會是長期的趨勢嗎？

楊玲：我覺得應該是，因為貨幣寬鬆的狀態可能還要持續相當長一段時間，看存款利率你就知道了，一年期定存大概2%左右。

這種情況下，大家還考慮到通脹，希望能夠購買資產來抵禦未來可能貨幣貶值風險。所以存款搬家的現象發生了，但是不僅僅進入到股市了，它是同時進入到各個領域的。

比如説黃金的上漲就反應了全球投資者也在購買資產，買美股也在買黃金。國內的投資者，一方面在覺醒的過程中，一方面個人可支配資產隨着全面進入小康，在慢慢的增加。大家也會尋找更優化的投資方式，買股票和一發一個的爆款基金，都反映了中國投資者們的理財觀念的崛起覺醒過程。

這樣的過程，我認為它不是突發和偶然的，而是一個長期的趨勢。